高小勇：如果停发新股

　　我们在知识准备不足时，又有大量新股上市，扩大中国股市规模，无疑增加了学习的代价，而这些代价都是让市场用真金白银和血泪来支付的。

　　撰稿／高小勇

　　这几年，投资中国股市的人无疑都十分郁闷。

　　于是，也就有不少人挺身解救。美国高盛公司的高级白领胡祖六算一个。身在投资公司，自然对中国资本市场有很多主意。他最近又认为，停发新股定中国的股市。他举例说，2004年，我国的IPO(公开募股)甚至比印度都少得多，但市场依然低迷。但我认为，这个事实只是说明中国股市与印度如何的不同，让我们思考为何去年中国股市承载的融资规模比印度小得多，但我们的市场却比别人还要低迷得多？中国资本市场面临什么样的局限，它是不是制约着中国股市的规模？

　　总之，胡祖六说到的事实，一点不意味着新股发行跟股市稳定无关，可能恰恰意味着中国股市面临的局限，使其只能承受比现在更小的市场规模。

　　中印高级市场差别

　　胡祖六提到印度，这是一个好的比较。但应该不仅仅是比较不同的现象，还应该比较决定现象的不同局限。

　　我在两年前写过一篇题为“印度是中国独舞的终结者吗”的文章，比较过中印两国的初级市场和高级市场。从商品买卖的初级市场看，印度的软件、生物医药等技术含量高的高科技产品比中国有市场，而一般的制造品印度比中国就差很远，中国制造在全世界攻城掠地。两国在初级市场上的这个差别很重要，它意味着印度赶上中国还有很长的路要走。因为两国都有庞大的剩余劳动力，而中国制造业能比印度的科技产业容纳多得多的劳动力，自然分享市场好处的人，中国比印度要多许多。印度平均一天收入在1美元以下的有3亿多人，而中国大概也就是这个数字的百分之十。但比较两国的银行、股市等高级市场，中国就黯然失色了。中国银行的坏账远在印度同行之上，与同期一路高歌的印度股市比，中国股市表演了更多的怪闻和最惨烈的暴跌。

　　中印两国高级市场的差异，中国商品初级市场和金融高级市场的巨大反差，是需要研究解释的。

　　初级市场交易的是无生命的商品，高级市场交易的是企业家。一般认为资本市场是干大事融诸多小钱的场所，我更以为它是善于搜寻和处理赚钱信息的却钱不足的企业家，与没信息却有钱的人，为满足彼此需求而交易的场所，有钱人和有信息的人在这里自愿匹配。

　　初级市场与高级市场交易不同，就有着不同的信息费用。初级市场交易具体商品，信息费用相对要低许多，比如买电视的，能不能用，是不是彩色的，有没有画中画？马上就可以知道，了解这类商品的信息费用几乎为零。为了方便交易，商家还要主动想办法节约你的信息费用。比如许多家电商场，许多台电视机都打开着；在超市你可以很近地了解许多商品。在浙江，你甚至可以看见茶商准备有开水和茶杯，让你品尝了解后再选择。

　　但在交易企业家的高级市场，信息费用就相当高，比如要判断他所说的生意究竟赚不赚钱，关键是如果他赚了钱会不会照股份规定的比例让投资者分享。生意赚钱与否你要靠自己判断，判断所需知识信息都有费用。收益和代价都是你自己的事。至于企业家赚了钱是否按照约定的股份比例与你分享，这种信息的费用可以说几乎无穷大。

　　大哲学家罗素谈到政治市场的费用几乎与资本市场同理。他在名著《西方哲学史》中说，政治家选择不像足球运动员那样容易(容易与否就是经济学的费用、价格、代价)，因为要知道一个人有没有政治技术是件很困难的事，再说就算他有很好的技术你又如何知道和保证不滥用这种技术呢？

　　高级市场首先面临的同样是个“知识滥用”问题，只不过防止“滥用”的不是政治家的政治技术和知识，而是企业家的赚钱知识和技术罢了。对个人投资者而言，防止这种滥用的代价无穷大，个人根本不会去选择，所以，通常都是国家机器埋单进行相关的制度安排，这样经济节约。在这个市场，个人和国家分担的风险是不同的，个人分担的是某个生意投资与否的损益，国家分担的是防止企业家滥用赚钱知识和技术的制度费用。

　　中国虽然有相关的条文，但显然缺乏对高级市场制度知识的学习和感受，有关部门对如何着手节约这个市场的交易费用几乎没有什么知识。这一点从各地大量国企按行政分配指标上市就可证明。用资本市场来解决旧体制的问题，究竟是成本大还是收益大，这个问题有争议。我这里只是谈我们缺少高级市场制度知识的一个逻辑后果：交易企业家的市场，有许多花钱的不是企业家，有许多企业家乱花钱。

　　于是，高级市场需要政府分担的防止企业家滥用知识和技术的成本，由于缺乏这方面的制度知识而无人分担，这块巨大的代价便落到投资者和市场的头上。再加上这几年由于缺乏知识而有意无意增加的这个市场的不确定性，世界上哪里有经得起如此折腾的坚强市场？

中国经济演绎了罕见的悲喜剧：初级市场如日中天，高级市场久陷泥淖。

　　制度的知识需要反复学习和感受才能习得。从这方面看，印度高级市场的制度知识显然高出中国一大截。政府在资本市场该如何防止企业家滥用技术和知识，如何分担和节约市场运行成本方面，显然比我们更有知识，更有优势。它健康稳定的股市，它有世界级的上市公司和世界级的企业家就是证明。印度高级市场比我们健康，在于他们有我们没有的局限条件。英国当年殖民印度，留下了一整套法律制度；违法的代价，也让人有了守法的习惯。

　　中国需要时间来学习和习惯高级市场的制度知识。我们在知识准备不足时，又有大量新股上市，扩大中国股市规模，无疑增加了学习的代价，而这种代价都是让市场用真金白银和血泪来支付的。从节约学习成本的角度看，中国股市应该停发新股，不能自己屁股还在流血又制造更多的痔疮。

　　稳定经济的低成本办法

　　停发新股，不仅仅是为了节约和降低整肃市场、监察企业家知识技术滥用，以及学习和感受制度知识的成本。从当前中国经济的稳定看，明确宣布停发新股，对稳定当前中国经济还有一箭双雕的作用。明确宣布在较长时间内停发新股，减少中国股市的不确定性，在增加中国股市投资价值的同时，又吸引过热领域的钱流入，从而抑制过热。比如过热的

房地产，如果这里真是等待

人民币升值热钱蛰伏之地，买房的人又大多是投资买房，那么，明确停发新股和清晰告知股权政策以降低股市制度安排方面的不确定性，同时借助美联储升息给出的调整货币政策空间提高银行利率，增加房产需求的成本；这样，水往低处流，过热的房产需求就会流向因不确定性减少而相对价格较低的股市。

　　有人会说，提高利率也会打击股市。但这只是教条。利害总是约束条件下的利害而不是书本上的利害。如果选择房产的需求大多是投资性质的，他们感兴趣的就不是银行的利息收入，而是高于银行利息的其他投资机会。如果我们的制度安排减少了股市政策不确定性的风险，增加了房产需求的成本，人们需求的流向，可能的选择应该是可以大致推论的。

　　或许，中国的宏观调控并没有像许多人说的那么复杂深沉。说不定，一停发新股，许多我们看不出跟股市有什么关系的问题都可能烟消云散。问题只是人选择把复杂问题向简单看，还是把简单问题往复杂看。

　　诺贝尔经济学奖得主萨缪尔森曾就中国开办资本市场表示疑义，市场由初级向高级演进，有许多深湛的学问。当初中国在商议创办股市时，邓小平同志的意见也简单而又深湛：可以试，不行关掉就是了。看来高人就是高人，可以来自书本学校，也可以出自政界商界，关键的还是你大脑的消化能力。如果不开办股市，又如何知道和了解那个世界呢，如何学习那个世界的知识呢。试，就是学习；试，就是小规模的干，节约学习的成本。但是我们似乎忘了试，忘了学习。我们更热衷于用股市规模的不停扩大来应付旧制度遗留的麻烦，股市成了政策库里常用的止痛药。但中国股市的现状，说明我们学习成本巨大，说明我们并不因为付费而知识有更多长进。当然，我们支付了如此高的学费，就不能把学校关了。但在没有知识办好这所学校前，学校起码应该坚持试，规模小些，让国民少付些学费。(作者为浙江工商大学制度研究所所长、特聘教授)