平准基金画饼充饥 救市是一厢情愿还是两情相悦

　　《资本市场》作者 曹雪峰

　　2005年4月1日，A股市场出现了相当吊诡的一幕——沪深指数在下午开市后，双双走出放量大幅上涨，最终两市指数分别形成了超过3.5%的单日涨幅，而在下午共计两个小时的时间里，沪深两市成交量合计则超过了100亿元。这是自今年2月2日大幅上涨(是日两市指数单日涨幅均超过了5%)以来，沪深指数历经两月下跌之后所形成的最大单日涨幅。

　　在此之前，沪深指数均在3月31日创下了年内新低，其中上证综合指数形成的最低点是1162点——自1999年5·19行情以来的六年新低。4月1日的行情，被市场称为“绝地反击”。

　　推动4月1日指数劲升的力量，源于一则在网上迅速传播的市场传闻。这则传闻如是称：国家对股市做出了三个重大决定，一是目前已上市公司中的非流通股，作为优先股，30年内不在国内证券交易市场交易流通；二是新股发行由发起人按相关规定，自主选择是否全流通发行(上市满3年经批准后，才能分批减持)或承诺作为发起人优先股永不流通；三是将从市场、行政、司法三方面全方位保护投资者利益。第三项共有六点，其中重要的两点是：充实投资者交易保护基金、建立国家证券市场平准基金，在市场剧烈波动时，将公开入市干预。

　　愚人节的玩笑？

　　这则利好传闻无疑是一个重磅炸弹，它让目睹指数创出六年新低的投资者来不及悲伤，就匆忙上阵，全力做多。但后来的情势演变则表明，这条传闻也许只不过是一个愚人节的玩笑。

　　事实上，在4月1日行情结束之后，已有不少清醒的投资者就这则传闻提出了质疑——优先股在中国公司法中没有明确规定，如果打算这样做的话(暂且不论此种方法是否可行)，必须先修订公司法，完善优先股的规定。而如果按照国外优先股的规定，没有投票表决权，如何行使大股东的权利，是个很大问题，除非中国的优先股规定和国外的不一样，来个“中国特色”，否则在上市公司以国有企业为主的中国股市中，将很难真正实施，几乎绝无可能。道理很简单，就算财政部门、监管部门同意，国资部门也不会答应如此廉价地失去对上市公司的控制权。

　　4月13日，中国证监会负责人针对社会公众关心的股市敏感问题接受新华社记者采访时表示，“目前已经具备启动股权分置解决试点的条件”，这从另一个方面证明“非流通股转优先股”一说，已经无疾而终。但对于“平准基金救市”一说，市场仍有期待。

　　这一期待由来已久。今年3月25日，前证监会主席周正庆公开表示，“如果拿出450亿美元外汇储备注资中行和建行的魄力关心股市，我们的股市决不会是现在这个样子。”周还呼吁，必须采取坚决措施让市场止跌回稳。更早之前的1月18日，中国证监会市场监管部主任谢庚公开表示，“中国证监会不排除采取一些必要的阶段性措施来保持市场的稳定”。两位证监会官员的如此表述，带给市场以心理上的乐观预期。

　　部分媒体对此持乐观态度。据权威媒体披露，平准基金酝酿已有半年。目前证监会正紧急与财政部、央行等多部门磋商，必要时，将动用数百亿左右的资金入市干预。通常情况下，平准基金的规模会在500亿-1000亿左右，具体入市资金将视市场情况而定。

　　此外，另有媒体透露，2005年春节前，中国证监会基金部主任孙杰亲自牵头，由监管三处莫泰山处长负责的“平准基金”方案已起草完成，并上报证监会领导。而中国证监会的有关领导也一直在不遗余力地推动此事，与其他部门有关领导“就说设立平准基金的事”。

　　问题在于，平准基金究竟是市场(包括媒体)或者证监会的一厢情愿，还是政府与市场的两情相悦？平准基金设立的可能性有多大？

　　平准基金曲线入市？

　　根据平准基金在其他市场的表现来看，达到预期效果的频率并不多，平准基金在A股市场推出后能否达到“救市”效果，尚不得而知。而这只不过是阻碍“平准基金救市”的因素之一。

　　事实上，平准基金要在中国大陆股票市场顺利出笼，还面临掣肘——最现实的问题是，谁来出钱？作为政府稳定证券市场的一种工具，平准基金需要有很大的盘子。按照现在公开的资料，通常情况下平准基金的规模会在500-1000亿元左右。如此巨大的盘子，由谁来负责出钱？平准基金的来源，有法定的渠道或其基本组成是强制性的，如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等，也不排除自愿购买的投资者配售。

　　我国股市历史上股市干预基金并不是第一次出现，1990年深圳证券市场面临崩盘，最终由财政及金融机构出资2亿元稳定市场，使股市恢复正常运行。但那毕竟只有2亿元的规模，现在是1000亿，财政部是否拿得出如此巨大的资金？此前有方案提出平准基金以新股上市的利益来累积，但这需要很长的时间。

　　此外，平准基金要顺利出笼，还需要解答这样几个问题：平准基金应交给谁管理？什么情况下才可以调动入市？风险控制又该如何防范？到现在，这些问题还都没有明确答案。

　　事实上，所有的市场参与者应明了，中国股市的症结所在，并非缺乏资金，而在于市场信心的严重不足。又在于中国上市公司圈钱成风，缺乏诚信，造假滥泛，导致投资者的投资行为长期以来扭曲变形。如果解决好了上市公司的治理问题，带给投资者真实的投资回报，就算立刻实现全流通，相信也会实现“平稳着陆”。

　　而要解决这一问题，并不是平准基金救市就能实现的，平准基金即便立刻推出，也只是治标之策，难以实现市场的长治久安。更何况，在理论界也一直有不同的看法——平准基金救市，将强化政府行政干预市场的效果，不利于证券市场的市场化进程，并且极易产生寻租腐败行为。

　　由此来看，“平准基金入市”极可能是“画饼充饥”。

　　但也存在这样的可能，即平准基金“曲线救市”。据悉，去年年底证监会、财政部、人民银行向国务院报送了《关于设立证券投资者风险补偿基金的请示》，该基金将于今年正式挂牌成立。

　　据了解，基金规模将达600亿元，新股申购冻结利差资金将作为该基金的来源之一，2004年年底前存于财政部专用账户下的100亿元由中央登记结算公司收取的新股发行申购资金，节假日冻结期利差将会被纳入该基金。不过，这一基金主要的目的是当证券机构破产时，补偿投资者的本金损失。这显然不是纯粹的“平准基金”的职责，但也可以起到稳定市场的作用。

　　另一方面，管理层对于券商的“拯救”可能升格，亦可算作平准基金“曲线入市”。近日坊间风传，以前由北京市政府操刀重组的某老牌全国性大券商，将由中央汇金公司直接注资重组。而一旦此举最终成真，则深烙财政部色彩的中央汇金公司的出现，将使“拯救券商”的行为提升到防范和化解系统性金融风险，维护国家金融稳定的高度。

　　现在看来，这种可能性正在明显加大——中国证监会负责人4月12日明确表示，将坚持风险处置、日常监管和推进行业发展“三管齐下”，力争在两年之内基本化解现有风险，同时有效防范新的风险，为证券公司规范、持续、稳定发展奠定基础。

　　坊间也有传言，高层已经形成共识，即“必须出钱化解金融风险。”这在证监会主席尚福林提出了5点比较成熟的建议之后已经确认。据称，中央拿出600亿元注资券商一事已有定论，只是因一些券商未能及时上报挪用客户保证金情况，或上报的数字不准确，证监会并没有执行这一新规。此前，证监会再次要求各券商上报挪用客户保证金的准确数字，并将保证金独立存管的时限推延至今年底，这可以被看成是高层准备实质性救券商的信号。

　　券商获得注资的同时将获得新生。对于中国证券市场最重要的参与者来说，重生意味着注资之举，将实现“平准基金”正常入市所不能起到的治本功效。

　　(背景资料)

    平准基金在外埠

　　股市干预基金(Intervention Fund)也称平准基金(Stabilization Fund)，是政府通过特定的机构——证监会、财政部、交易所等——以法定的方式建立的一种证券投资基金。通过对证券市场的逆向操作，熨平非理性证券市场的剧烈波动，以达到稳定证券市场的目的。

　　在外埠市场上，平准基金给人留下印象深刻地方是香港。1998年8月，国际金融“大鳄”狂袭香港，企图冲击联系汇率和香港股市。香港政府动用1180亿港元的外汇基金购买香港股票，使得金融“大鳄”铩羽而归。随后，香港财政司立即注册成立了外汇基金投资有限公司，负责管理“入市”行动中购买的股票。

　　到2001年为止的32个月中，香港政府当时动用的外汇基金已经尽数回笼——完璧归赵的同时，还赚回1100多亿。2002年，外汇基金通过盈富基金，将手中的港股平稳地转入香港市民的手中，顺利完成了“救市”的历史使命，功成身退。此次战役堪称平准基金入市干预市场走向的典范之作。但除此之外则乏善可陈。平准基金留下更多的则是失败的记录。

　　除了香港，世界上仅有日本和中国台湾省的证券市场设立了类似的基金，但结果都极不理想。日本政府曾经为了对抗国际投资基金的影响，在股市下跌时动用邮政储蓄基金入市购买股票，以扭转股市的跌势。却始终没有像1998年的香港外汇基金那样起到作用。

　　台湾设立“国安基金”的最初目的也是为了护盘，从2000年3月正式进场，最多时股票投资额达到1700多亿元新台币，账面的亏损也曾高达800多亿新台币。

　　到2004年底，按12月的月均价计算，“国安基金”去年持有股票价值为543亿元新台币，当年亏损约138亿元新台币，2003年度的跌价损失为223亿元新台币。