融资无限扩容和有限承受 功能衰退使股市边缘化

　　本报记者 张勇 上海报道

　　无限的扩容和有限的市场承受力越来越成为中国证券市场上一个难以解决的矛盾。

　　近期沪深股市连续走低，市场几乎一致认为宝钢增发是导火索，随之而来的将是大规模融资潮。而且，目前监管层似乎并没有减缓融资步伐的意思，4月26日，发审委重启IPO审 核，重庆钢铁股份有限公司获准发行上市。

　　这种现象或许只有在中国的股市才能看到，每一次指数的涨跌都有融资的身影。融资成了市场的双刃剑，为了融资必须活跃市场，增强市场的承受力；活跃起来的市场却又因融资陷入低迷，此后因融资需要又再度活跃市场。

　　“股市不可能停止融资，没有新的公司上市，这个市场就会变成一潭死水。融资本不应该让市场所惧怕，关键还在于上市公司的质地以及给予股东的回报应当提高，否则投资者就都会将融资视为圈钱。”华夏证券高级研究员袁建军认为。

　　冲击市场

　　很早以前，监管层就已经开始通过行政手段控制融资节奏，以缓和股市资金的紧张局面。

　　1991年以后，围绕建立的证券市场，国家制定了一系列有关股票发行的政策，1993年形成了全国范围内的股份制改造局面。1994年7月，考虑到市场的承受能力，当时的国务院证券委决定暂停新股发行，1995年初开始恢复。从1996年开始，发行家数则一直保持在每年45家以上，上海市场最多的一年是2000年，为95家，是深圳市场的2倍以上，当年深圳市场有半年时间停止了A股首发。深圳市场最多的一年是1997年，为105家。

　　然而，由于中国股市的定位问题，融资的左右为难一直困扰股市，融资的节奏事实上处于无序状态，从而使得股市的最基本功能扭曲。融资被当成洪水猛兽，不论公司质地好坏，融资规模越大，对市场打击越大。

　　联合证券研究所段海虹指出，股市融资金额和二级市场大盘涨跌的相关程度越来越高。

　　以上海综合指数(资讯 行情 论坛)为例，1991年7月到1992年6月，大盘升幅758%，1992年6月到1993年2月上升164%，相应地，沪深1992年只融资94.09亿元，1993年却达到了375.47亿元，几乎是1992年的4倍。而从1993年2月起，大盘也开始长达14个月的调整，下跌幅度超过四分之三。

　　1996年2月到1997年5月，大盘上升132%，而股市融资高峰出现在1997年，沪深发行总量和平均每家发行量都很高，融资总额为1293.82亿元，是1996年的3倍多。之后，大盘基本结束了1996年以来的上涨并进入盘整。

　　1999年5月到2001年2月，大盘上升81%，融资的高峰出现在2000年，融资额为2103.08亿元，比1999年多出一倍多，同时也对2001年之后的大盘形成了明显的压力。

　　2001年之后，股市融资与大盘涨跌之间的关系表现得越发密切，几乎每一年股市都存在着如何对待融资压力的问题。

　　为了重树市场信心，自从2001年6月以来，利好政策相继出台，但效应却呈现出递减的事实。最典型的是，2001年4月12日的重大利好只让股市红火了一天，随即被扩容潮压弯了腰。

　　2002年可谓是可转债发行的高峰年。据不完全统计，当年提出发行可转债的上市公司有40多家，总的发行规模超过300亿元。但与上市公司高涨的热情形成鲜明反差的是，市场对于可转债越来越不领情。当年10月燕京可转债实际发行额为3.27亿元，仅占发行总量的46.75%，余额3.73亿元由承销团负责包销。

　　同样，2003年市场也面临融资压力，而且对于再融资行为，市场纷纷以脚投票。当年9月17日，就在宏源证券(资讯 行情 论坛)公告增发不超过12000万股A股后，当日股价即遭跌停。其后招商银行(资讯 行情 论坛)、厦门建发(资讯 行情 论坛)、江中制药、首旅股份(资讯 行情 论坛)，都是在公布再融资的消息后，接连跌停。

　　这样的情形一直延续至今。最近一次是，宝钢增发、交行A＋H发行，破灭了投资者的信心。

　　融资难止

　　长江证券朱心力认为，造成投资者对融资产生如此对立的原因，其实主要在于融资方给予的回报太不合理。

　　据长江证券研究所的统计，从1991年到2004年，中国证券市场融资总额为11660.47亿元(包括首发、配股、增发、可转换债券、B股、 H股、N股等)，其中从1998年到2004年的7年间，证券市场的融资额为8917.05亿元，同期证券市场的分红派息仅为1812.09亿元，其中绝大部分红利为非流通股大股东所有，流通股股东实际分红只有600亿元左右。

　　另一个数据是，近12年来，投资者总共投入了15701亿元。

　　所以，投资者获取的回报远远小于投入。其中A股市场给流通股股东的累计分红派息仅为700多亿元，平均每年投资收益率仅为0.37%，远远低于银行存款利息，使得资本市场对投资者的吸引力逐渐降低。

　　某证券公司董事长表示：“现在河里就这么点水，养不了太多的鱼。这种融资继续下去，将使市场失血严重。”

　　更令人不解的是，一些上市公司并不缺钱。国盛证券研究所曾经从2000年公布增发方案的公司中抽查了88家公司做过一个统计，结果是这88家公司现金和银行存款几乎均在1亿元以上，平均每家达到了2.95亿元，其中有4家公司超过了10亿元。

　　日前，实施增发的宝钢股份(资讯 行情 论坛)如出一辙地宣称，公司并不缺钱。

　　融资是造成股市低迷的重要原因，但停止融资，股市是否就不再低迷？袁建军表示：“2004年8月以来的九个月时间里，股市的确暂停了融资，但市场却仍然没有好转，这充分说明解决中国股市问题决非停止融资所能达到的。”

　　袁建军还认为，股市的融资不会也不能停止。2005年是转轨之年，间接融资(银行)的风险不能再加剧，证券市场将分担产业结构性调整的重要支持作用，从而发挥分散风险的功能，大规模直接融资的出现在所难免。“当前投资者应该改变观念，不能将融资统统看成是圈钱，否则融资压力可能将表现得更为明显。”

　　股市低迷对国家融资结构的影响也日益显现出来。全国人大财经委副主任委员周正庆不久前表示，从2001年6月以来，股市的流通市值大幅减少，相当一部分投资者有一定的损失。其结果就是资本市场的流通资金迅速减少，直接融资占间接融资的比重也从前些年的10%降至4%以下。

　　而融资功能的衰退，将导致股市进一步边缘化。