中国和日本证券业重组工作殊途同归

　　巴曙松／文(杨晓平整理)

　　近年来中国证券业所遭遇的冲击与重组的压力，可能是中国证券市场成立以来所没有过的，2002年以来，倒闭、接管的证券公司已达19家，占现有证券公司总数的15%；没有出现问题的证券公司，经营状况也乏善可陈，接连出现全行业亏损。出现问题的证券公司，常见的违规问题是挪用客户保证金、违规国债回购、自营业务亏损、违规委托理财等。

　　针对上述存在的问题，目前监管机构强调的思路基本上是“分类监管”，对证券公司进行一定的分类，给不同的证券公司以不同的发展空间，目前已经推出的是“创新类”证券公司，正在积极酝酿推出“规范类”证券公司的评审。

　　显然，进行适当的区分是提高监管效率的最为基础性的工作。如果不加区分，简单地对130多家证券公司采用同一种方式，监管资源像撒胡椒面一样随机分配给风险状况存在很大差异的证券公司，监管效果不可能有提高。

　　中国证券业目前遭遇的困境以及所采取的一些应急性的对策，实际上以日本为代表的海外市场也都曾经遭遇过。值得玩味的是，日本金融界在证券业的重组与清理过程中采取的举措，与当前中国的证券业几乎高度一致，而其中差异较大的地方，实际上也体现了当前证券业管理体制的一些缺陷。

　　日本证券业重组所做的第一项工作，就是全面修订证券法等基本法规，1998年日本对《证券交易法》做了大规模的修订，重点在于完善游戏规则，特别强调降低证券行业的准入门槛，证券公司业务范围的自由化以及选择空间更大。与此形成对照的是，中国现有的证券法起草于强调管制的1997年，在许多方面已经完全不能适应目前证券市场的发展需要。至于证券行业准入门槛的降低以及证券行业业务范围的自由化，则是目前中国证券业重组中进展十分有限的环节，在强调一些证券公司的退出的同时，没有降低门槛引入多元化的竞争者，现有竞争者的业务范围限制过于严格，这一点会显著限制整个证券业重组的实际效果。

　　其次，日本证券界着手完善证券市场的基础设施和基础交易制度，增强投资者的信心，特别是强调保证金的独立存管，消除日本证券公司挪用客户保证金的可能渠道。客户资产的独立存管，使得证券公司出现问题时，客户资产不会受到损失。日本在1998年证券交易法修订之前，要求证券公司替客户保管的有价证券需要独立保管，但没有对保证金存款和期货交易保证金明确加以规定，这就导致了日本证券公司的大量挪用。显然，目前中国的证券公司大量挪用客户保证金，不应当仅仅归结为证券公司的不合规经营，而应当归结为监管制度上的漏洞和缺陷。香港市场上曾经也发生过证券公司挪用客户资产导致证券公司倒闭的案例，最终促成了香港监管机构弥补了客户资产存管上的制度缺陷。目前，中国的证券监管机构在积极推进这一客户保证金的独立存管工作，在已经出现大规模的保证金挪用之后再想到弥补这个制度缺陷，实际上已经是比较滞后了。

　　第三，为了增强投资者对于整个证券体系的信心，日本在证券业重组中强化了证券投资者保护基金制度。历史的看，1969年日本就设立了一个证券补偿基金，但这是没有法律依据的财团法人，是否加入由各证券公司自己决定，这个基金对每家发生问题的证券公司的最高补偿金额是20亿日元，曾帮助了7个证券公司。在日本证券业的重组过程中，新的日本投资者保护基金是在1998年12月设立的，每个公司都必须参加，每个客户最高补偿额度是1000万日元。这一点与目前正在推进的证券投资者保护基金也比较一致。

　　第四，日本证券界为了区分不同证券公司的风险状况，没有采取简单的分类办法，而是着手建立了以自有资本比率为核心的动态风险监管体系，使得对于证券公司的风险监管可以实现动态化、预警化、差别化。日本的证券监管机构密切监管日本的证券公司的自由资本比率，促使日本的证券公司保持一定的自有资本的比例，如果这个比例降到一定程度，就及时介入，避免在十分被动的资不抵债情况下再介入，成本过高。日本政权界的对于自有资本比率的计算方法是，以“没有被固定的自有资金额”为分子，以“将来可能发生风险的金额的资产”(包括市场风险、信用风险和操作风险)为分母。日本证券监管机构要求，日本的证券公司需要及时计算自有资本的比例，每个月末及遇到特定情况时必须向日本内阁总理大臣报告。当自有资本比例达不到规定水平的时候，应当通过采取早期纠正措施，避免由于单个证券公司的问题对整个市场带来的影响。这个及早介入的自有资本比率监控措施是在1998年日本《证券交易法》修订的时候引入的。具体的规定是，如果自有资本比例低于140%，证券公司就应当向内阁总理报告，同时要直接向金融厅长官报告，还要证券公司提交维持自有资金比例的计划。如果自有资本比例低于120%，也就是《证券交易法》规定的最低标准，就要提交恢复自有资金比例的计划；如果低于100%，日本金融厅就有权规定该公司三个月内停止部分或全部业务，如果三个月内情况没有好转，就取消该公司的证券从业资格。当证券公司的自有资金比率达到100%时，实际上就是快要接近资不抵债之前较早地介入和防范，就能显著减少对于市场的冲击。相比较而言，目前我们采取的证券公司分类监管的标准较为含糊，缺乏足够的透明度，强调的是静态的指标、事后的指标，有不少主观判断的成分，很难做到事前介入。

　　例如，中国的证券公司的分类监管首先必然需要依据大量的财务数据来进行分析和评估，但是，这些财务数据是否真实可靠呢？根据研究，在目前中国的证券公司中，6家被撤消和13家被接管的证券公司的10项主要财务指标，和那些目前来看运转正常的中国的证券公司的主要财务指标并没有什么差别。这就意味着，现有的财务数据难以客观清晰地用做分类的依据。客观的财务数据不足，就必然需要大量依靠主观的判断。那么，目前的问题是：这些评估的指标是否客观合理？评估过程是否透明？是否人为扭曲了市场竞争机制，如抑制了一部分健康的中小证券公司的发展空间？目前的分类标准，过于强调证券公司的规模，是否不利于大多数有活力的证券公司的竞争力的提高？

　　第五，在日本证券界的重组过程中，日本强调了对不同的监管机构进行清晰的职权划分。比如日本金融厅负责证券公司的整体监察，而与交易公正性有关的工作就交给日本证券交易委员会，金融厅重点负责有关证券公司财务状况等方面的监察，日本的证券交易委员会则主要监督市场规则的遵守情况。日本的证券业协会则将重点放在客户开发、监督客户资产是否单独保管等方面。东京证券交易所则重在交易环节，负责监督从接受客户交易、委托业务到交割的整个过程的合规和风险状况。日本金融厅、日本证券交易委员会、日本证券业协会、东京证券交易所、大阪证券交易所每季度都要召开一次交流通报会，日本证券业协会和证券交易所定期将检查结果向证券交易监管委员会报告。与此形成对照的是，我国目前在不同的监管机构、行政监管机构和自律监管机构之间缺乏清晰的职责划分，整个监管过程过于依赖行政监管，交易所、自律组织和行政监管部门缺乏有效合理的分工。

　　因此，对照日本在上世纪90年代开始的证券业的重组，与当前正在积极推进的中国证券业的重组，我们可以发现许多的相似性和一致性，引人深思。其中采取的一些类似的做法，例如推进客户资产的独立存管以堵塞监管体制的漏洞、建立证券投资者保护基金以增强投资者对于市场的信心，都已成为共识。中国对于证券法的修订，也在积极推进中。

　　但是，如何在推进证券业重组进程中的准入门槛逐步降低的问题以及证券行业业务范围的自由拓展问题、监管职能的合理分工问题，目前在中国证券业重组中的进展十分有限。

　　日本采取如此全面的证券业重组，证券市场发展在整个金融市场中的影响力依然有限，中国证券市场要在整个金融体系中占据更为重要地位，确实还有很长的路要走。