巴曙松：证券业分类监管的过与不及

　　文/巴曙松 国务院发展研究中心金融研究所副所长、博士生导师

　　《资本市场》杂志

　　日本当年的证券业爆炸式改革采取了远比目前中国的证券业整顿更为扎实的结构重建措施，特别是在分类监管上，目前的举措对于建立动态、预警、差别化的分类监管体系还差 距甚远。

　　国际金融界在评选“20世纪最有影响的十大财经人物”时，将巴林银行的交易员尼克·里森选入其中。这位通过违规的金融衍生交易使巴林银行这家百年老店一夜倒闭的交易员在获奖感言中说了一句有意思的话：“不能很好地了解历史教训的人，往往会重演历史悲剧”。

　　反观中国证券业的发展，是否也遭遇了类似的“因为不能很好地了解历史教训”而出现的“历史悲剧”呢？现在看来，中国证券业目前遭遇的困境，以及所采取的一些应急性的对策，实际上以日本为代表的海外市场也都一度遭遇过。目前的监管措施与日本当年处置问题证券公司时十分类似，但是在分类监管(已推出“创新类”证券公司，正酝酿推出“规范类”证券公司的评审)这一点上还存在很大的差异，值得深入分析和借鉴。

　　日本以自有资本比率为核心的动态风险监管

　　日本在泡沫经济破灭之后，痛感证券市场的滞后和证券业的经营困境，在1996年11月，由当时的桥本内阁提出进行“日本版的大爆炸式金融改革(BIG BANG)”的设想，强调要振兴东京证券市场，使之重新成为与纽约、伦敦并列的国际金融市场，特别是要推进对日本证券业的改革与重组。

　　在分类监管方面，日本证券界为了区分不同证券公司的风险状况，没有采取简单的分类办法，而是着手建立了以自有资本比率为核心的动态风险监管体系，使得对于证券公司的风险监管可以实现动态化、预警化、差别化。日本的证券监管机构密切监管日本的证券公司的自有资本比率，促使其保持在一定水平，如果这个比例降到一定程度，就及时介入，避免在十分被动的资不抵债情况下再介入，成本过高。日本证券界对于自有资本比率的计算方法是，以“没有被固定的自有资金额”为分子，以“将来可能发生风险的资产的金额”(包括市场风险、信用风险和操作风险)为分母。

　　日本证券监管机构要求，日本的证券公司需要及时计算自有资本的比例，每个月末及遇到特定情况时必须向日本内阁总理大臣报告。当自有资本比例达不到规定水平的时候，应当通过采取早期纠正措施，避免由于单个证券公司的问题对整个市场带来的影响。这个及早介入的自有资本比率监控措施是在1998年日本《证券交易法》修订的时候引入的。具体的规定是，如果自有资本比例低于140%，证券公司就应当向内阁总理报告，还要直接向金融厅长官报告，同时要证券公司提交维持自有资金比例的计划。如果自有资本比例低于120%，也就是《证券交易法》规定的最低标准，就要提交恢复自有资金比例的计划；如果低于100%，日本金融厅就有权规定该公司三个月内停止部分或全部业务，如果三个月内情况没有好转，就取消该公司的证券从业资格。

　　如果证券公司的自有资金比率达到100%时，实际上就是快要接近资不低债之前，如果较早地介入和防范，就能显著减少对于市场的冲击。相比较而言，目前我们采取的证券公司分类监管的标准较为含糊，缺乏足够的透明度，强调的是静态的指标、事后的指标，有不少主观判断的成分，很难做到事前介入，同时保证评估标准对于不同规模证券公司的公平性和一致性。

　　例如，中国的证券公司的分类监管首先必然需要依据大量的财务数据来进行分析和评估，但是，这些财务数据是否真实可靠呢？根据研究，在目前中国的证券公司中，6家被撤消和13家被接管的证券公司的10项主要的财务指标，和那些目前来看运转正常的中国的证券公司的主要财务指标并没有什么差别。这就意味着，现有的财务数据难以客观清晰地用作分类的依据。客观的财务数据不足，就必然需要大量依靠主观的判断。那么，目前的问题是：这些评估的指标是否客观合理？评估过程是否透明？是否人为扭曲了市场竞争机制、比如抑制了一部分健康的中小证券公司的发展空间？目前的分类标准，过于强调证券公司的规模，是否不利于大多数有活力的证券公司的竞争力的提高？

　　监管机构明确分工

　　在日本证券界的重组过程中，日本强调了对不同的监管机构进行清晰的职权划分。比如日本金融厅负责证券公司的整体监察，而与交易公正性有关的工作就交给日本证券交易委员会；金融厅重点负责有关证券公司财务状况等方面的监察，日本的证券交易委员会则主要监督市场规则的遵守情况。日本的证券业协会则将重点放在客户开发、监督客户资产是否单独保管等方面；东京证券交易所则重在交易环节，负责监督从接受客户交易、委托业务到交割的整个过程的合规和风险状况。日本金融厅、日本证券交易委员会、日本证券业协会、东京证券交易所、大阪证券交易所每季度都要召开一次交流通报会，日本证券业协会和证券交易所定期将检查结果向证券交易监管委员会报告。与此形成对照的是，目前中国在不同的监管机构、包括行政监管机构和自律监管机构之间缺乏清晰的职责划分，整个监管过程过于依赖行政监管，交易所、自律组织和行政监管部门缺乏有效合理的分工。

　　比较出真知

　　因此，对照日本在上个世纪90年代开始的证券业的重组，与当前正在积极推进的中国证券业的重组，我们可以发现许多的相似性和一致性，引人深思。其中采取的一些类似的做法，例如推进客户资产的独立存管以堵塞监管体制的漏洞、建立证券投资者保护基金以增强投资者对于市场的信心，都已成为共识。中国对于证券法的修订，也在积极推进中。

　　但是，如何在推进证券业重组进程中的准入门槛逐步降低的问题、以及证券行业业务范围的自由拓展问题、监管职能的合理分工问题，目前在中国证券业重组中的进展十分有限。证券业准入门槛的降低能够在推进证券业重组的进程中吸引新的市场竞争者，保持一个有竞争压力的市场环境；证券业的业务范围选择的自由化，为证券业的创新提供了更大的空间；监管的合理分工，则可以淡化监管机构主观性的干预，发挥不同市场主体的功能。

　　相比较来说，目前在对于证券公司的分类方面，相比较而言中国的差距最为明显，现有办法最大的缺陷，在于其建立在并不准确全面的财务信息基础上，同时是静态化、事后化的，主观判断色彩也比较浓厚。一个以风险为导向的证券公司分类框架，分类的根本依据应当是风险指标，日本所采用的自有资本金比率就是一个动态的、预警性的风险指标。在分类过程中，如果过于强调证券公司的规模，例如目前规定的申请创新试点的公司最近一年的净资本不能低于12亿元，这实际上就将一些经营状况可能不错的小规模证券公司排除在外了，形成了事实上的对于中小证券公司的歧视。但是，如同所有的金融机构一样，证券公司并不是越大越好，南方证券规模已经够大了，还是经营失败。如果不以风险为导向分类，有可能大的证券公司隐含的风险更大。

　　当然，中国的证券公司监管还面临许多独特的问题，使得中国的证券监管更为复杂。首先，目前证券公司的信息披露透明度相当低，监管机构难以掌握到全面准确的监管信息，倒闭的证券公司的主要财务指标与目前看起来正常经营的证券公司差不多，使得监管机构在进行重组的过程中还需要投入相当大的监管资源来进行所谓“摸清家底”的工作。另外，表面看中国的许多证券公司经营失败一般都是由于这些公司违规违法经营导致资金链断裂形成的，但中国证券市场存在的一些不可忽视的缺陷也是重要的原因，比如上市公司质量不高、股权分置导致的流通股股东的弱势地位、监管效率不高、违规成本低、公司内部财务状况不透明、法律法规不完善等等。

　　日本著名经济学家青木昌彦一次在与中国经济学家交流时，强调不太赞成中国的经济学家把日本泡沫经济破灭之后的10年称为“迷失的10年”。青木教授强调，日本在这10年之间所进行的结构调整和制度改革，事实上是取得了相当大的进展，例如日本的就业制度已经相当具有弹性、日本的金融体系的市场化有了长足进展。反观日本在证券业重组中所采取的积极举措，我又想起青木教授的这个判断。日本采取如此全面的证券业重组，证券市场发展在整个金融市场中的影响力依然有限，中国证券市场要在整个金融体系中占据更为重要的地位，确实还有很长的道路要走。