派现热潮中的冷思考 别让派现成融资跳板

　　□吴谦

　　截至3月底，已有718家上市公司公布了2004年年度报告。其中，有497家公司公布的2004年度分配预案中提出实施现金分红，占比为69%；累计派现高达573.97亿元，流通股东获得现金红利为182.20亿元，占比为31.74%，平均股息支付率为54.33%。

　　派现中存在的问题

　　越来越多的上市公司派发现金红利以回报投资者固然是好事，但仔细分析已公布年报并派现的上市公司，却会发现存在以下一些问题：

　　部分上市公司现金分红预案超出了公司承受能力。

　　部分上市公司的资本公积金和未分配利润较少，无力实施分红，并且其中有些公司派发的现金股利远远高于每股经营性现金流。如果一家上市公司经营性现金流为净流出，其通过主营业务获取现金的可靠性和持续性就值得怀疑，在现金流短缺的情况下，仍然推出高现金分红股利政策的动机就值得怀疑。如锦州石化(资讯 行情 论坛)2002年和2003年连续两年没有送配转增或派现，今年则公布了每10股派3元(税前)的分红预案，并且其2004年度每股经营性现金流为-0.3448元。

　　部分上市公司高分红的同时不忘再融资。

　　已公布2004年年报的718家上市公司中已有52家公司计划在2005年进行再融资，其中获发审委通过但尚未实施的再融资公司有3家、拟增发23家、拟配股15家、拟发行可转债11家。假如这些公司都通过审核并成功发行的话，今年股市再融资的资金需求大约将达到800亿元。而这52家再融资公司中，4成的资产负债率都低于50%。

　　山东一家上市公司2004年度实现净利润82783.77万元，推出了每10股派4.2元(含税)的利润分配预案，向所有股东分配利润2.82亿元，但同时又计划增发不超过1亿股新股。这种奇怪的做法，不得不令人怀疑是大股东在套现。该公司第一大股东持有71.43%股权，从派现就可以得到超过2亿元现金，但增发新股则是由流通股东掏腰包，这一做法的最终效果相当于将流通股东的现金输送到其大股东的腰包中，并且还要由上市公司承担再融资费用。

　　部分上市公司分红“蜻蜓点水”。

　　公布年报并派发现金红利的497家上市公司中，17%的上市公司每股只派几分钱，除去20%的红利税，对投资者而言，这种派现几乎没有什么意义。从股息支付率来看，有12家上市公司的股息支付率小于0.1，这些上市公司仅仅拿出净利润的10%对投资者进行现金分红。

　　派现动机为何？

　　2004年12月，中国证监会在发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》中，明确将再融资资格与分红直接挂钩；证监会颁布修订后的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号<年度报告的内容与格式>》，规定“报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司，应详细说明原因，同时说明公司未分配利润的用途和使用计划”。另一方面，证监会对上市公司再融资的净资产收益率有明确要求。

　　由于现金股利分配可以降低公司的净资产，从而增加净资产收益率。因此，上市公司在会计年度内可以通过调整现金股利的分配数量，减少年度公司的净资产数额，这样在利润不变的情况下，就能提高净资产收益率，从而达到证监会规定的再融资资格要求。这些无疑对派现潮的出现，起到了促进作用。

　　通过上面的分析，我们可以看到，为了能够实施再融资方案，部分上市公司存在将现金分红作为再融资“跳板”的现象。即往往会先实施派现方案，然后再推出大规模融资。

　　问题还不仅仅于此，如果上市公司的业绩一般，但又急于从市场中圈钱，就可能引发“恶性分红”现象。“恶性分红”是指上市公司由于资本公积金和未分配利润较少，无力实施分红；或者因为上市公司负债率很高，派现后将导致上市公司经营出现困境。在这些情况下，上市公司仍然坚持实施分红派现，然后再实施增发配股等大规模再融资，并且用部分圈来的钱来弥补原来分红时留下资金缺口，实际上就等于是将融资所得的现金作为红利分配，形成一种变相的融资分红，分的其实是配股或增发股票进账的股本金。

　　将我国公司上市以来募资金额与上市以来派现金额进行对比，统计结果表明，派现/募资比大于1的上市公司占比仅为2.95%、0.5<派现/募资比<1的上市公司占比为15.03%、而派现/募资比<0.1的公司和自上市以来从未进行过分红的上市公司，占比分别高达30.6%和16.76%。

　　派现热潮中的冷思考

　　由于上市公司可以通过增发等融资方式获得大量不计回报、无需付息的社会资金，因而不少上市公司都乐此不疲。如果上市公司把主要精力放在增发上，那么必然会弱化其经营功能与资源整合功能。有关数据表明，实施增发的上市公司中普遍存在着募集资金使用效率不高的问题，有的甚至刚刚增发完就出现大幅度亏损；有些上市公司上市后两三年内就进行再融资。

　　因此，在派现热潮中，投资者要甄别上市公司派现的真实意图。对那些以分红作为再融资“前奏”的上市公司要多加警惕；只有那些主营业务突出、业绩持续增长、经营性现金流充沛，分红派息具有持续性的上市公司，才是值得长期投资的品种。