中国股市改革年度取向

　　□文/本刊记者　杨昌作

　　中国股市已经不是修修补补就可以解决问题的了，而是重新构建的问题，需要大动作。那么2005年中国股改的大动作将有哪些？将如何展开？

　　2005年2月16日，春节后开市第一天，久阴的股市终于迎来了一个比较阳光的开市，沪 深股市分别有小幅上涨。

　　和股市小幅上涨相伴的是一个重磅消息，保监会证监会下发《关于保险机构投资者股票投资的通知》，保险资金入市正式进入操作阶段。

　　尽管各方的评价不一，赞扬和反对声兼而有之，但是，不论如何，多年枯树总算发了一枝新芽。经济学家巴曙松在接受本刊专访时认为，这也许意味着2005年中国股改拉开了序幕。

　　2005股改思路

　　毫无疑问，2005年将是中国股市改革至关重要的一年，尽管众多投资者对市场前景并不乐观，但是来自于一些研究机构的信息却表明，中国股改事实上正在稳扎稳打地步步落实。

　　据一位参加2005年1月初证监会年度监管会议的人士透露，一个股市改革的计划事实上正在稳步推进，尚福林主席在工作报告中就把2004年界定为“改革创新年”。至于影响深远的“国九条”的落实，实际上每一个重要部分都确定了相关的负责人和时间表。具体细节我们尚不清楚，但是从中我们却看到了一个积极的信号，即决策层的思路已经不是救不救市的问题，而是以国九条为中心，全面实施体制转型的问题。

　　根据巴曙松的观察和总结，目前决策层的思路可以用一句比较学术化的话来概括：逐步消除股市的不确定性，体制转轨往往意味着体制冲击，体制冲击则意味着影响市场信心的不确定性。目前主要包括以下几个方面的问题：其一，股权分置的问题；其二，高风险证券公司的处置问题；其三，以创业板为代表的多层次市场发展问题；其四，投资者利益保护和违规惩处的法律法规环境问题。

　　巴曙松认为，从专业的角度来看，2004年是国九条落实的第一年，在这一年里，已经消除了部分不确定性，比如中小企业板的设立，虽然中小企业版的表现差强人意，但是有总比没有的好，至少对在众多矛盾中久拖不决的创业板悬念给出了一个回答。当然，现有的股市体制依然存在一些不确定性，比如，股权分置如何解决？合规资金如何入市、引进多少、何种方式？股市如何扩容？证券法规如何修订以适应新的市场环境？这些新的问题将是2005年股市体制改革的重点。

　　第二个重要思路则是，逐渐恢复资本市场作为风险投资市场的本色，即投资者通过承担风险获得收益。一些经济学家认为，这将是重建股市的重要步骤，只有如此，中国股市才能吸引更多优质企业和投资者，才能改变目前股市只强调筹资功能而忽略投资功能的现状。

　　打通股权分置瓶颈

　　一直以来，股权分置被认为是中国股市发展的瓶颈，2月2日，燕京华侨大学校长华生发表万字长文——中国股市面临大变革。文章特别提出，“解决股权分置问题今天已经是社会的共识。现在需要的是在解决方案和思路问题上集中智慧，取得突破。”

　　据了解，这个重要共识就是——流通股东应当分享非流通股转流通中带来的溢价。2月初，证监会在北京召开了落实“国九条”座谈会，证监会主席尚福林和副主席范福春、屠光绍等出席会议。一些经济学家和部分证券公司、基金公司、上市公司的负责人也参加座谈。座谈会上的最重要议题是有关解决股权分置的问题。与会者上下一致的意见是补偿式解决股权分置，并尽快确定这个原则，公布实施。而分类表决制度事实上已为解决股权分置问题奠定了基础。

　　据了解，目前股权分置解决方案的出台基本上已经没有大的障碍，预计在2005年初的两会过后，有关具体政策就会公布。

　　但是一些经济学家也提出了反对意见，经济学家谢百三认为，股权分置危害中国股市。他认为华生的方案只是一份康有为“大同书”式理想的改革方案，而在现实生活中，实际解决股权分置问题是很复杂很艰难的。

　　所以，一些经济学家比如李青原、巴曙松等认为，目前最关键的是如何操作好，他们担心好不容易形成了共识，如果考虑不周全，执行的时候出现一些瑕疵，有可能会带来一些副作用，这对投资者的信心可能会形成新的打击。

　　据了解，目前有可能出台的是“全流通试点”，一份在业界流传的名单里包括武钢股份、上海汽车、中国联通、扬子石化等。

　　目前经济学界对股权分置的细节有一些担心，比如流通股股东投票是否方便；第二个担忧是久投不决；第三个是解决过程中的投机行为。

　　对于这一点，巴曙松认为，投票方面可以采取网上投票等多种更为快捷的方式解决，久投不决则可以用停止再融资等多种方式来解决，对这些细节问题“证监会手里还是有工具的”。

　　所以2005年中国股改最为重要的是股权分置能够真正执行，一旦成行，那么实际上就明确了A股是含权的，这将为解决股市的其他问题奠定基础。

　　消除打折收购的负面影响

　　2004年10月初，有关方面发布公告，宣布对部分个人债权实行打折收购。

　　这条被很多人忽略的消息，在巴曙松看来，对2004年股市冲击相当大。他认为有限赔偿加大了投资风险，恢复了股市作为一个风险投资市场的本色，但是在其他金融领域、特别是银行领域依然由政府提供隐含的无限担保的市场环境下，股市的风险程度相应提高，自然使得不少资金从股市退出。为什么会有这么大的影响呢？举个例子，该公告有一条是这样规定的，对居民个人持有的被金融机构挪用的有价证券实行打折收购。换言之，如果证券公司挪用了客户资金造成了损失，那么客户将无法保证自己的利益，这就间接加大了风险。

　　所以整顿证券公司，消除打折收购带来的负面影响，恢复投资者对证券行业的信心，将是2005年股改的重要工作。

　　其具体措施包括，全面评价、清理证券公司，摸清证券公司的家底，建立相应的风险处置制度。据了解，具体措施证监会正在进行研究，比如如何防范证券公司挪用国债回购、挪用保证金。有关人士透露，证监会的目标是在2005年内实现客户交易结算资金的独立存管，降低投资者的风险。

　　在证券公司经常出现问题的资产管理方面，将引入类似于证券投资基金的管理制度，比如独立托管、信息披露等。同时，对一些坏的证券公司进行处置。据了解，2004年对证券公司的处置是个案式的，预计2005年将对133家证券公司进行主动评级、分类管理。

　　另外，证券投资者保护基金将会设立，这对恢复投资者的信心将起到积极作用。

　　从目前的趋势来看，对于证券公司的监管的主要思路是将阳光照到证券公司，让一切摊在阳光下，因为“阳光是最好的防腐剂”。

　　良性扩容势在必行

　　据有关专家介绍，解决好股权分置后，股市的良性扩容就势在必行。

　　目前中国的股市不但失去了投资者的人气，而且缺乏企业的人气，国内众多好公司纷纷到海外上市。好公司的匮乏，使得股市缺乏长远投资价值，一个没有投资价值的股市是很难聚集人气的。

　　所以，股市改革的第三步就是必须良性扩容，在解决了流通股和非流通股利益冲突后，证监会可能会推行新股询价，即推行市场化的定价，以解除投资者对新股圈钱的恐惧，给投资者有吸引力的回报。

　　一些经济学家认为，2004年之所以会出现如此糟糕的情况，其中一个关键点在于改革的步骤错了。即在没有解决股权分置的情况下就开始推行新股询价以及其他一些救市措施，给市场造成了一定的恐慌。巴曙松曾批评说，2004年的一些做法使得国九条变成了国一条，哪一条呢？沿袭了股市过分偏向筹资者的倾向。

　　所以，2005年的一个重要调整应该是将改革的顺序重新调整，形成一个一揽子的计划，不能再头痛医头脚痛医脚。

　　从操作环节来看，新股扩容将有可能采取向合格投资者定向配售等方式，有消息说还有可能进行存量发行试点。

　　除此之外，还会采取一些措施吸引优质企业上市，一方面优质企业扩容，另一方面资金扩容，“以后养老基本、企业年金、保险资金不可能投资那些ST股票”。

　　据业界人士分析，从市场现状和发展趋势来看，新股扩容和新增资金入市，筹资者和投资者价值平衡点只能通过不断试错来确立。所以，未来几个月，证监会和市场的博弈将会决定扩容的步伐。

　　重订游戏规则，改善股市生态

　　预计《证券法》将会在2005年修订，业界人士认为，这将重构证券市场的游戏规则。

　　巴曙松认为，股市的生态环境之所以恶化，和法制的不完善有关系。目前证券市场的根本大法是证券法，但是1997年出台的证券法是在当时的特定市场环境下制订的，在目前的市场情况下，已是千疮百孔，所以亟需修订。

　　另外，一些相关法规也将会有相应修改，在《证券法》没有完成修订之前，证监会将可能联合其他部门制订和完善相关的法规，重点打击上市公司的违规行为，改善股市生态，重新聚集人气。

　　总的来看，2005年将是中国股市千头万绪的一年，其改革的前景将考验决策者的智慧和勇气，让我们拭目以待。

　　(编辑　王福生）