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刘杉
中国股市似乎到了无可救药的地步，而目前业内人士谈论最多的是如何救市和如何解决股权分置的问题。
无疑，股权分置是造成中国股市发育畸形的核心问题。但从制度安排角度看，其实
中国股市更应该优先解决证券市场参与者的利益均衡问题。
在股市的利益博弈中，出现了一个非常奇妙的现象，无论是股市扩容，还是B股市场开放，无论是国有股减持，还是C股交易推出，都是“以国家的名义”在进行。
如果我们撇开国家的面纱，我们会发现，证券市场监管者事实上是国家利益的代理者，也就是说国家与监管者的关系是委托代理关系。这就提出博弈论中的一个命题，即委托者如何监督代理人，国家如何保证自己的利益不被代理
人所损害。按照经济学理论，代理人都会为了实现自身的利益最大化而损害委托人的利益，因为代理人是理性人。所以，在经济运行中，代理人可能出现“以国家的名义”损害“国家的利益”的行为。
倘若用经济学的研究范式做一个数学模型，我们可以假设监管者也是理性的经济人，他的效用最大化为：政治利益最大化＋租金最大化。由于监管者处于证券市场第三方的地位，那么，出于其自身的利益考量，他就会在不同的利益偏好下，作出不同的利益选择，有时偏向投资者，有时偏向融资者。
当监管者追求政治利益最大化时，他就会按照政府的要求做政策选择。如果政府希望股市为国企脱困服务，那么监管者就会加快扩容；如果政府要求保护投资者利益，那么监管者就会惩戒上市公司。当监管者追求自身的经济利益时，他就会违背政府的意图，以“国家的名义”损害“国家的利益”。如政府希望股市稳定，并没有要求加速扩容，而监管者为了获取权力导致的租金，就会自行决定增加新股发行。因为，新股发行可以使融资者、证券中介机构获得直接利益，而这些利益获得者，为了实现预期中的收益，必然对股市的监管者进行寻租。当三者的利益一致时，监管者的政策选择就会偏向融资者。这个时候，监管者的行为有可能违背国家利益，但实现了自身的经济利益最大化。
在中国的证券市场中，我们可以看到，面对公共政策选择，不同的利益集团都在努力进行不同的利益诉求，而一些监管官员出于政治和经济的利益追求事实上成为利益集团的代理人。所以，在涉及诸如如何解决股权分置问题时，有些官员的出发点是值得怀疑的，他们的建议并没有从平衡投资人和融资者的利益出发，而是代表了某些利益集团的局部利益。由于缺乏对决策者的制衡机制，证券市场的很多政策选择最终实际上减少了总的福利水平。其实明眼人可以看到，在股市中常常会出现这样的怪现象，即在适当的时机，有官员提出不恰当的建议，最后导致股市发生不可逆转的变化。这不是官员水平低，而是利益使然。
可以说，中国证券市场的核心问题，既不是股权分置问题，也不是股市扩容问题，而是利益博弈的游戏规则不完善。就像吴敬琏所言，中国股市不如赌场，因为中国股市没有完善的游戏规则。
游戏规则的制定者，也是游戏中人。
所以，股市亟须解决的问题，不是政策救市，也不是解决股权分置，而是要搞清楚国家与监管者的委托代理关系，即如何“监管”监管者，这是利益博弈和公共政策选择的核心问题。
我希望2005年这个问题能够有所突破，因为股市上的人心散了，大家很生气，后果很严重。
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