申万宏源：为何削减美中逆差优于关税回击？

　　申万宏源：为何削减美中逆差优于关税回击？

　　结论或投资建议：

　　中美两国5月19日在华盛顿就双边经贸磋商发表联合声明，双方同意，将采取有效措施实质性减少美对华货物贸易逆差、中方将大量（significantly）增加自美购买商品和服务、有意义地（meaningful）增加美国农产品）和能源出口，并就扩大制造业产品和服务贸易、高度重视知识产权保护、鼓励双向投资进行了讨论。回顾322美国宣布301调查结果以来，中美由激烈交锋、转入以战止战的战略均衡状态，通过积极沟通达成阶段性成果。这有助于两大经济体的稳定发展，全球经济繁荣的通道再次敞开大门，资本市场风险偏好可迅速修复。

　　5月3-4日，美国贸易代表团访华。5月15-19日，中国代表团访美，对中美贸易问题进行下一步磋商。据彭博社最新消息，双方可能已通过削减对美顺差2000亿美元（2020年之前）的共识。5月18日，外交部发言人陆慷表示据他了解中方并未提出。本文就此做出分析，假设以2000亿美元规模为例，为何缩减美中逆差的选择，优于25%关税回击。

　　中国为什么接受两年内大幅削减对美顺差呢（最大2000亿美元）？根据程序安排，假若接下来中美谈判无果，6月份美国或将正式开征25%关税。从谈判的基本策略来看，25%关税对中国的负面冲击肯定要大于中国当前接受的条件。这是以打促谈的逻辑。带着这个想法，我们基于WIOT表方法进行了验证，结果发现，美国开征25%关税后中国GDP相应缩减1792亿美元（出口价格弹性按0.55）至3258亿美元（出口价格弹性按1）。因此，中国同意两年内削减对美顺差2000亿美元，是一个折中的方案，扩大进口的负面影响相对可控，正面则与满足中国人民不断增长的消费需求和促进高质量经济发展相契合。以下是测算的具体结果：

　　美国加税25%对中国经济冲击明显，GDP损失大概率超过2000亿美元。从行业层面看，美国加税直接冲击“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”等行业出口；也会通过中间品需求途径影响其他产业，其中，“科学研究和发展”受的连带冲击最大。从弹性系数看，“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”对美出口总额降低1%，将引致中国GDP规模缩减0.012%。从绝对规模来看，美国加税25%后，将导致中国 GDP相应缩减1792亿美元至3258亿美元。

　　美国加税25%对美国中间品的出口也有小幅冲击（这还是没有考虑中国实施对等关税报复的情况）。中国的生产活动不但需要从国内行业采购中间品，也需要通过国际贸易从美国进口相应的中间品。根据这个原理，我们也测度了美国加税25%对其自身的连带影响。测度表明，美国加税25%后，将引致美国对中国中间品出口规模缩减161.2至293亿美元。由于方法的限制，我们的测度结果有所低估，实际上美国加税25%对其自身的冲击要大。

　　中国选择通过扩大进口的方式缩小对美顺差，相对而言是代价最小的方案，其冲击主要体现在短期GDP增速承压。但从长远看，扩大对美进口，只要结构合理，不但能继续拉动国内的技术进步，还将有利于调整中国国际收支结构、扩大内需和消费升级。这个逻辑出发，结合之前中国贸易磋商的内容，我们推测中国扩大对美进口主要集中在以下两个方面：（1）货物贸易领域，主要侧重于进口中国所需的中高端工业品，即大汽车、飞机、集成电路、精密机床、电子通信产品等工业中间品和制成品。此外，也会继续扩大大豆、棉花等农产品的进口力度；页岩气、石油等能源也有扩大进口的可能。（2）中国的经济发展需要美国的高质量服务。旅游、教育、电影、计算机和信息服务、金融服务、以及与知识产权相关的技术服务等产业领域是中国加大进口的主要着力点。

　　正文：

　　1．中美贸易争端进展

　　1.1总体观点：中美贸易争端短期内缓和，但会持续较长时间

　　美国挑起贸易争端，除了借由谈判争取经济利益（打开对方市场）之外，为共和党中期选举造势是其主要的政治利益诉求。而且，2月28日特朗普已经宣布坚决竞选连任，并任命布拉德·帕斯卡尔为竞选经理。如果中期选举共和党在众议院失去多数，特朗普要寻求连任，大概率在外交领域进行危机公关（贸易、地缘政治等方面）。届时，中美贸易摩擦，甚至地缘政治摩擦都有可能进一步升温和加剧。从这个逻辑判断，中美贸易战是特朗普捞取政治和经济利益的长期抓手。而近期的一系列事件，均验证了上述逻辑。

　　（1）地缘政治方面：美国参议院通过严重违反一中原则的《台湾旅行法》；由于叙利亚化学武器问题，美国制裁俄罗斯寡头、空袭化武设施；不顾国际社会担忧，单边退出伊朗问题协议。

　　（2）贸易方面：2018年3月初，美国开征全球钢铝关税，随后逐渐将矛头对准中国。4月，美国对从中国进口的500亿美元商品征税25%；对中兴实施禁售；还考虑基于301条款反制中国在云运算与其他高科技服务领域的不公平限制。5月3-4日，美国贸易代表团访华，就中美贸易争端展开谈判，开出天价清单。总体上，美国从知识产权保护、关税、市场开放、2025补贴、WTO多边机制、甚至基本的商业道德和契约精神（中兴事件）等层面，全面施压中国。从目前的进展看，钢铝关税影响小，中心禁售事件也暂告一段落，中美贸易博弈的焦点又回到了美国的301调查及25%关税。

1.2 中美谈判达成阶段成果，贸易战担忧缓解

　　5月3-4日，美国贸易代表团访华，就中美贸易争端展开谈判。尽管两国在诸多领域都有一定的共识，但是双方谈判仍未达成协议。5月15-19日，中国代表团访美，对中美贸易问题进行下一步磋商。据彭博社最新消息，中方已经同意通过扩大对美进口等方式，削减对美顺差2000亿美元（2020年之前）。5月18日，外交部发言人陆慷表示据他了解中方并未提出。

　　5月19日中美两国在华盛顿就双边经贸磋商发表联合声明，双方同意，将采取有效措施实质性减少美对华货物贸易逆差、中方将大量（significantly）增加自美购买商品和服务、有意义地（meaningful）增加美国农产品和能源出口，并就扩大制造业产品和服务贸易、高度重视知识产权保护、鼓励双向投资进行了讨论。

　　回顾322美国宣布301调查结果以来，中美由激烈交锋、转入以战止战的战略均衡状态，通过积极沟通达成阶段性成果。本文就此做出分析，假设以2000亿美元规模为例，为何缩减美中逆差的选择，优于25%关税回击。

　　中国为什么接受两年内削减对美顺差2000亿美元呢？根据程序安排，如果接下来中美谈判仍旧无果，6月美国或将正式对中国500亿美元出口产品开征25%关税。涵盖1300种产品，剑指中国2025战略行业。如果争端升级，或将扩大至1500亿美元。从基本的谈判策略来讲，美国开征25%关税对中国的负面冲击肯定要大于中国当前接受的条件。

　　带着这个想法，我们下文将基于WIOT表进行验证。重点解决以下几个问题：假若接下来中美冲突没有缓和余地，25%关税正式开征对中国的影响到底有多大呢？什么行业受的冲击最大？在中美经济高度融合互补的今天，征税25%对美国自身的影响又有多大？以扩大进口的方式削减中国对美顺差，利弊如何？

　　2．研究方法：基于WIOT表的行模型

　　2.1 WIOT表的基本原理

　　我们主要基于WIOT表进行实证分析，方法原理与单个国家IO表相似，都是属于投入产出表的行模型。但是WIOT表考虑了不同国家之间的进出口，因而能够量化一国出口需求的外生冲击对其他国家的连带影响。

　　与IO表一样，WIOT表也假设表中各个国家、各个生产部门的投入与产出关系始终维持固定的比例。为了直观说明，表2给出了简易的中美两国、两部门WIOT表。就中间品而言，从列的角度看，每个国家的特定行业不但要从国内的各个行业采购中间品，也要从其他国家进口中间品；从行的角度看，每个国家的特定行业不但为国内各个行业提供中间品，也为其他国家的行业出口中间品。每个国家中间使用和中间投入交叉对应的部分为其国内的中间使用矩阵。此外，每个国家的特定行业不但有用于国内的最终使用（消费、投资等）部分，同时也有通过出口用于其他国家的最终使用部分。

　　以中国的农业，生产1150亿元的农产品，需要国内200亿元的农业品投入（如种子）、300亿元的工业品投入（如农耕机械）、500亿元的劳动投入；此外，还需要从美国进口60亿元农产品和90亿元工业品作为中间品投入。还以中国的农业为例，1150亿元的农业总产出中，有200亿元农产品用于农业自身生产、400亿元农产品用于国内工业生产、50亿元农产品以出口的中间品形式用于美国农业生产、100亿元农产品以出口的中间品形式用于美国工业生产、600亿元农产品用于最终使用（如消费，实际的WIOT表中还有国别区分）。

　　WIOT表基本的平衡关系是：1）行平衡。例如，中国（中间使用）+美国（中间使用，即中国对美出口）+最终使用=总产出。2）列平衡。例如，中国（中间投入）+美国（中间使用，即中国从美进口）+增加值=总投入。3）对特定国家而言，每个部门的总投入=每个部门的总产出。4）GDP=所有部门最终使用之和=所有部门增加值之和。

　　2.2 基于WIOT表的行模型

　　WIOT表的行业模型，基本原理与IO表一样，也需要“直接消耗系数表”。直接消耗系数的计算方法为，将中美中间使用部分对应的4列数字，分别除以各自对应列最底部的总投入数字即可。由此整理得出直接消耗系数矩阵，详见表3。

　　将表3中国（中间产出）与中国（中间投入）交叉对应的数字矩阵记为A（即表3的蓝色方块部分）；将表2中国（中间投入）所在行对应的最终使用部分的数字矩阵记为D，总产出对应的数据矩阵记为Q；那么，表2中中国国内的IO表关系可以用矩阵公式表达为：AQ+D=Q，基本的矩阵运算可以推出：∆Q=（I-A）^（-1） ∆D。也就是说，通过这个公式可以计算出中国的最终使用（如出口减少）的变化∆D所引致的总产出的变化∆Q。然后，根据总产出等于总投入的关系，以及WIOT表的固定投入比例生产函数假定，可以推得中国从美国进口的中间品的数量变化。

　　需要说明的是，因为美国加税会同时影响中国对美出口的中间品和最终使用等两个部分，为了简化分析，我们将中国各行业对美出口数据分别加总，作为外生的最终使用部分进行处理。接下来的量化主要分为两个部分：第一，根据中国国内的中间使用矩阵，测度美国加税后，外需减少对中国国内行业的冲击；第二，再根据WIOT表的平衡关系，测度美国加税通过中国中间品进口途径反作用于美国自身的影响。

　　为了便于比较，我们主要通过计算“弹性系数”来分析外需减少的传导路径及其严重程度。我们采用的投入产出表数据来源于http://www.wiod.org，后续的量化分析主要在2014年的WIOT表（最新）上展开。此外，原始的WIOT表较为复杂，为了便于分析，我们将除中美之外的其他国家的数据作合并处理；WIOT表有56个行业，将没有中间品需求的行业剔除后，还剩下47个行业。

　　3． 基于WIOT表的测度结果分析

　　3.1美国加税25%对国内的冲击量化

　　此次美国拟加税25%的1300种商品主要分布于中国2025战略的十大行业，具体为航空航天设备、高铁装备、新一代信息技术、农机装备、数控机床和工业机器人（19.90 +1.17%，诊股）、生物医药和医疗器械、新能源和新材料、船舶和海工装备。WIOT表的行业分类共有56个，通过对比，十大战略行业主要对应于WIOT表中的行业为：“制造计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”。

　　假如美国加税25%最终实施，直接冲击的也将是WIOT表中的“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”等三个行业。理论上，美国加税对国内的传导路径为：美国开征25%关税——中国相关行业对美国出口降低——企业生产规模缩减——对国内其他行业中间品的需求降低——冲击国内经济增长。我们基于WIOT表的测度结果如下（弹性系数）：

　　（1）美国若增加关税，对国内行业的冲击不限于“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”，通过中间品需求途径也会影响其他产业。2014年中国“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”三个行业分别向美出口的中间品343.78、125.72、135.10亿美元，向美出口的最终使用部分为729.21、194.97、163.93亿美元，共计1692.71亿美元。据此计算，若上述三个行业的出口总额减少1%，将引致“计算机、电子和光学产品”总产出减少0.12%、“电气设备制造”总产出减少0.05%、“机械设备制造”总产出减少0.04%。对国内其他行业也有冲击，按影响程度从大到小排序，上述三个行业出口降低1%，将导致“科学研究和发展”总产出减少0.029%、“橡胶和塑料制品制造”总产出减少0.022%、“基本金属制造”总产出减少0.02%、“制造金属制品”减少0.016%，对其余行业的影响详见图1。

　　总体来讲，“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”等三个行业属于重资产行业，美国加税后出口减少，不但影响自身的生产，同时也通过中间品途径传递至其他产业。尤其是，“科学研究和发展”遭受的连带冲击排在第一，这与上述三个行业对研发的巨大需求和投入有直接关系。

　　（2）“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”对美出口总额降低1%，将引致中国GDP缩减0.012%。假定企业生产技术没有改变，即投入产出表中的直接消耗系数矩阵不变，那么总产出的降低也将引致行业增加值的同幅减少。据此计算，上述三个行业对美出口降低1%，所有行业的增加值之和（即GDP）减少0.012%。

　　（3）从加税影响的绝对规模来看，美国加税25%后，将导致中国GDP减少0.165%。要量化美国加税25%对国内GDP的影响，首先要确定的是中国对美出口的价格弹性（加税可简单理解为出口单价提升25%）。我们直接采用了孙刚等（2014年）的研究成果，论文全名《我国进出口贸易的价格弹性和收入弹性测算》。根据其研究，中国对美出口产品的价格弹性为0.55。据此大致推算，美国加税25%后，中国“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”等三个产业对美出口总额减少0.55*25%=13.75%，将引致中国GDP缩减13.75%*0.012=0.165%。

　　2017年中国名义GDP82.71万亿元，按照平均汇率6.75折算为12.25万亿美元。若中美贸易战升级，美国对中国1500亿美元出口产品征税25%，将引致中国GDP大约缩减12.25*0.165%*1500/1692.71=1792亿美元。总体来讲，影响还是较为明显的。（当然，要是中国对美出口产品的价格弹性按照1来测算，将引致中国GDP缩减3258亿美元。）

　　3.1美国加税25%对其自身的冲击量化

　　根据WIOT表的原理，中国的生产活动不但需要从国内行业采购中间品，也需要通过国际贸易从美国进口相应的中间品。根据这个原理，我们也测度了美国加税25%对其自身的连带影响。理论上的传导机制为：美国开征25%关税——中国相关行业对美国出口降低——企业生产规模缩减——中国对美国的中间品需求降低——美国对中国出口缩减。具体的测度结果如下：

　　美国加税25%后，根据上文采用的出口价格弹性测算，中国“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”总产出分别减少253、75.6、63.4亿美元，通过中间品需求途径，将分别引致美国“计算机、电子和光学产品”、“电气设备制造”、“机械设备制造”对中国中间品出口减少65.4、14.6、16.5亿美元。对美国其他行业的冲击也较为明显，按照影响从大到小排序，美国“化学品和化工产品制造”、“基本金属制造”、“橡胶和塑料制品制造”、“食品、饮料和烟草制品制造”等行业对中国的中间品出口分别减少9.6、6.6、5.2、4.2亿美元，其他行业的中间品出口减少规模详见图2。总体上，基于WIOT表的估算表明，美国加税25%后，将引致美国对中国中间品出口规模缩减161.2亿美元（若价格弹性按照1来测算，将引致美国GDP缩减293亿美元）。

　　需要说明的是，我们的测算仅考虑了对美国中间品出口需求的影响。实际上，若中国对美出口减少，美国短期内又缺乏替代品的前提下，美国加税25%对其自身的影响和冲击要大。

4．结论：以大幅扩大进口的方式削减对美顺差是折中方案

　　上文的测度显示，美国开征25%关税后中国GDP相应缩减1792亿美元（出口价格弹性按0.55）至3258亿美元（出口价格弹性按1）。若再考虑中国实施对等的25%关税报复，那么对中国的GDP直接冲击更大。相较而言，中国同意削减对美顺差，是一个折中的方案，毕竟通过扩大进口的方式削减顺差更容被消化掉，影响也更为可控。

　　总体而言，中国削减对美顺差（最大也就2000亿美元），利弊皆有。弊端主要体现在对GDP的短期冲击上，也就是对美进口增加、顺差减少，进而使中国经济增长短期承压。但是，我们必须认识到，改革开放以来，国际贸易（进口）的技术溢出一直是中国技术进步的主要途径。当前中国与美国之间的技术水平还有一定差距，中国扩大对美进口，只要结构合理，不但能继续拉动国内的技术进步，还将有利于调整中国国际收支结构、扩大内需和消费升级。扩大进口的短期阵痛过后，将引来长期利好。从这个逻辑出发，结合之前中国贸易磋商的内容，我们推测中国扩大对美进口主要集中在以下两个方面：

　　（1）货物贸易领域，主要侧重于进口中国所需的中高端工业品。因此，中国接下来会大概率扩大汽车、飞机、集成电路、精密机床、电子通信产品等工业中间品和制成品的进口规模。此外，也会继续扩大大豆、棉花等农产品的进口力度；页岩气、石油等能源也有扩大进口的可能。

　　（2）服务贸易方面一直是中国对美逆差的格局，换言之，中国的经济发展需要美国的高质量服务。因此，继续扩大美国在特定方面的对华服务贸易优势是大概率的事件。按照这个逻辑，旅游、教育、电影、计算机和信息服务、金融服务、以及与知识产权相关的技术服务等产业领域是中国加大进口的主要着力点。

　　最后，我们再次重申，中美经济高度融合，贸易战不会全面开打，中国的产业升级离不开国外的市场和技术，同样美国的经济发展也离不开中国，中美两国经济都经不起折腾。我们仍旧对中美贸易争端持乐观态度，通过谈判达成共识是代价最小的解决方案。

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