■ 本报记者 张 颖 见习记者 黄作金

　　编者按：自2005年人民币汇率改革以来，至今人民币已升值超30%。近日，人民币兑美元即期汇率的持续下跌已引起了各方的高度关注，这是三年以来人民币首次连续10天在即期交易市场中连触“跌停”。这无疑使得投资者对人民币升值的预期出现减弱，同时，在这次下跌过程中，热钱的悄然涌出将对国内股市产生什么样的冲击？

　　业内人士认为，外汇占款减少和人民币即期汇率盘中的跌停对A股影响偏中性，也就是说，外汇占款变动将在一定程度上影响短期货币政策操作，而货币政策逆向操作所释放的资金量可以对冲流出资金

　　人民币即期汇率“连触跌停”

　　中间价九天仍升值0.2%

　　据中国货币交易中心消息，13日人民币即期汇价在14:30，到达6.3670，与昨日跌停价格6.3675仅差5个点，触及跌停区间，随后小幅反弹。

　　此前，人民币兑美元即期汇率继11月30日以来到12月12日，连续九天触及当日跌停线。本周刚一开始，人民币汇率中间价为：1美元对人民币6.3297元，较前交易日上升55基点。开盘交易后人民币即期汇率随即跌至交易区间下限。

　　近段时间以来，人民币对美元的走势让人叹为观止，在即期交易市场的交易过程中连续触及“跌停”，但是，另外一个不容忽视的问题是，中间价价格却是在持续升值：从人民币兑美元汇率中间价近9个交易日的走势来看，自11月29日的6.3587到12月12日的6.3297，9个交易日反而上涨了290个基点，升值幅度为0.45%。同时，人民币在即期市场的价格，虽然遭遇了9个跌停，但是依旧达到了0.2%左右的升值幅度。也就是说，在人民币兑美元即期交易中，虽然出现了罕见的10连跌，但是人民币依然处于升值通道之中。

　　与此同时，业内人士普遍认为，近来人民币的连跌并不能扭转其升值形势，预计明年人民币兑美元再升3-3.5%。这对国内股市影响也并不是很大，而其中原因则较为复杂。

　　对此，花旗集团大中华区首席经济学家沈明高表示，不存在外资集体做空中国的现象，人民币近期连续触及跌停，是正常市场行为所致。人民币兑美元汇率的“连跌”，主要有三个方面原因：一是今年截至目前，人民币对美元升值将近4%，而别的新兴市场货币有的贬值了5%，多的超过10%，人民币汇率相对其他新兴市场货币来说仍坚挺。在全球经济放缓，尤其是中国经济放缓的情况下，市场出现人民币走软的预期；二是人民币资产的投资回报率偏低，部分持有者想将人民币资产转为美元或其他货币资产，因此将人民币卖掉；三是欧美一些银行或企业要去杠杆化，需要更多钱来减轻负债，将部分资金回调到母国。

　　央行公布数据显示，今年10月份央行外汇占款余额为23.29万亿元，较9月底净减少893亿元。这是自2003年12月份以来，央行外汇占款月度余额首次出现下降，远远超过之前公布的10月份金融机构外汇占款净减少249亿元的规模。外汇占款主要反映央行买入或者卖出外汇的情况，代表了资金流入或流出的情况。外汇占款净减少，意味着市场上对外币的需求金额超过人民币，央行净买入人民币，投放外币。上次央行外汇占款回落出现在2003年，从当年11月的3.13万亿元回落至12月的2.98万亿元，下降了1450亿元。

　　人民币汇率表现

　　与股市互为牵引

　　据统计，自1994年外汇改革开始，人民币兑美元升值接近40%。自2005年人民币汇率改革以来，人民币兑美元的汇率从1∶8.2765，到2007年突破7.8，且13年来首先超过港元，2008年4月10日破7，至2011年11月17日，人民币兑美元已升值到6.3405，六年来升值了30.53%。

　　今年以来人民币已升值近4.6%。而国际清算银行数据也显示，截至10月末，今年人民币实际有效汇率已经上升了5.34%，这比2007年底时高了约12%，是除巴西和印尼外新兴市场中升值最快的货币。

　　回顾历史，自2005年7月21日，出于国家经济发展需要，我国宣布实行汇改，实施“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”，人民币汇率不再盯住单一美元，此后人民币兑美元持续升值。自人民币汇率改革之后，股市便不断上涨，在汇率改革的当天，上证指数收于1020.63点，而宣布人民币汇率改革的第二天，股指即大涨2.5%，收于1046.31点。截止2006年12月13日，股票指数上涨了120%。

　　从2005年7月21—2007年10月16日，美元兑人民币(中间价)从8.11降到7.5136，降幅为7.35%。 期间上证指数从1020.63点一路飙升至6124.04点，涨幅高达500.03%。

　　自2005年以来，股市逐步走出波澜壮阔的牛市行情。正如市场所认为的那样，这波牛市行情要归功于2005年进行的股权分置改革。与此同时，不容忽视的是，人民币汇率先是跌破1:8关口，继而逼近7.6的水平，人民币大幅升值无疑对股市走牛做出了自己的贡献。业内人士也普遍认为，汇改和股改几乎出现在同一时点，也意味着两者之间存在着一定联系，如果仔细分析，此轮人民币升值略早于股市启动，也反映出人民币升值对股市行情启动有一定的前兆预示作用。

　　从2007年10月16日—2008年10月28日，美元兑人民币(中间价)从7.5136降到6.8369，降幅9.01% 上证指数从6124.04点跌至1664.93点，跌幅达268%。

　　在2007年10月份之前，人民币升值与股市走势都呈现出正相关关系，两者互为影响的成分更多。但当股市疯狂到极致的时候，也就是在2007年10月16日股市达到顶部之后，市场急转直下，一路狂泻。而此时，人民币升值的步伐不但没有停止，反而在股市见顶之后，出现了加速升值，一直涨至次年4月份。4月份之后，人民币升值的步伐才有所减弱，直至走平。可以看出，在股市走熊的过程中，股市的反应明显早于人民币汇率的反应，股市行情对人民币汇率有一定的拐点指引作用。

　　从2008年10月28日—2010年7月，美元兑人民币(中间价)基本处于横向窄幅盘整的“一直线”中。这一状况一直延续到2010年6月19日，央行再次公开表示要“增强人民币汇率弹性” 期间上证指数却经历了从1664.93点到3478.01点，再从3478.01到2481.97点的轮回。

　　从2008年下半年开始一直到目前，人民币汇率变动不大，基本维持在6.8的水平，处在温和升值的过程中。与前期大起大落的走势相比，这个时期的股市无疑呈现出温和上涨的趋势。从时间段上看，人民币汇率走平的拐点出现在2008年7月份，而股市企稳回升出现在2008年10月份，再次说明在牛市行情到来前，人民币汇率的表现对股市行情有一定的先行特征。

　　今年以来 人民币累计升值3.7% 香港的恒指以及国指累跌17.8%以及19.2%，上证指数则下跌了17.2%。

　　在人民币波澜壮阔的一路升值过程中，A股市场也在期间出现了跌宕起伏的表现。

　　实际上，人民币兑美元连续跌停在2008年12月初也发生过，当初也因中国经济增长放缓、出口增速面临大幅下滑压力，当时人民币汇率中间价为6.8482，而一年期人民币无本金交割合约已跌至7.3550，市场预计，人民币汇率一年后将贬值到7.3550。现在看来，一年后人民币升值已经达到7.5%，显示当时人们过于悲观。

　　总之，股市的表现和人民币汇率的表现互为牵引。有关分析人士表示，在牛市行情中，人民币汇率的反应要早于股市的反应，而在熊市行情中则恰好相反，股市的反应要早于人民币汇率的反应。另外，人民币升值对股市短期内还是具有利好效应的，投机性资本的流入会在一定程度上推动股市行情。但这里面有一个人民币兑美元临界值的问题，临界值究竟是1:5还是1:6并不好确定，但有一点是肯定的，就是如果人民币持续升值，将会发生一系列连锁反应，对实体经济的影响势必会传导到资本市场上来，那个时候就会给股市带来负面影响。

　　十跌停

　　对A股资金面冲击偏“中性”

　　11月末央行公布的数据显示，10月外汇占款出现减少现象，为四年来首见，据“热钱规模=新增外汇占款-实际利用外资-贸易顺差”的残差法计算，在扣除10月170亿美元顺差和83亿美元的外商直接投资(FDI)后，当月流出的热钱规模为负293亿美元，约合1800多亿元人民币。

　　加上近期人民币兑美元即期汇率已连续10个交易日在盘中触及交易区间下限，更是历史罕见。这些都使得市场投资者担心，这对本已弱不禁风的A股会否造成冲击？分析人士指出，总体上看，货币政策的相机抉择，使得“10跌停”对A股的资金面影响偏中性。因为一旦外汇占款减少和汇率贬值，导致基础货币收缩，央行为维持M2增速在合理水平，会通过释放央行票据和下调存款准备金率的方式对冲， A股市场的整体资金面状态将处于平衡状态。

　　有不少学者表示，翻阅其他国家的经济史，新兴国家追赶美国经济发展水平的过程，大都是实现本币兑美元汇率升值的过程。按巴拉萨—萨缪尔森效应基本结论看，如果一国相对生产率提高幅度高于另一国，则该国的实际汇率将升值。经过改革开放30多年来的努力，中国经济实力不断增强，国内生产总值大幅提升，主要农产品和工业品产量居世界第一位，成为世界第一大货物出口国和第二大货物进口国，经济基数的增大可能导致经济增速的回落，人民币汇率升值增速会减小。

　　此前，在2008年12月初时曾出现过人民币汇率连续4天触及跌停，当时次贷危机愈演愈烈，新兴市场国家的汇率和人民币汇率曾出现短暂贬值，到2009 年一季度末在全球大规模量化宽松措施初见成效，美元指数开始下滑，新兴市场国家汇率继续开始升值的过程。

　　那么，10月外汇占款的减少和近期人民币即期汇率“10跌停”对A股市场有何影响呢？

　　不少业内人士认为，外汇占款减少和人民币汇率盘中的跌停对A股的影响偏中性。其演绎逻辑如下：外汇占款是基础货币的重要组成部分，其变动将在一定程度上影响短期货币政策操作，而货币政策逆向操作所释放的资金量刚好对冲了这部分流出的资金。

　　国海证券认为，从11 月底央行下调存款准备金的操作来看，如果未来外汇占款继续流失，则货币政策很可能随之相应变动，根据“M2 增量=信贷增量+外汇占款增量”的公式，如果需要维持M2 增速在合理水平，则外汇占款增量下降部分需要通过相应信贷增量来弥补。由于央行一般通过央行票据和存款准备金率对冲外汇占款的流入，而未来公开市场到期央票数额较低，并且为了继续保持公开市场未来的可操作性，预计央行将继续发行央票，因此作为外汇占款下降和续发央票的对冲，存款准备金率可能需要发挥更大的作用。

　　货币政策随资金流动方向而相机抉择，正因为如此，热钱流出对A股资金面和对国内经济的冲击很小。

　　值得一提的是，还有一种观点认为，新兴市场国家本币触及跌停现象或是对弱势美元倒逼本国货币升值的一种主动性的反抗，并不代表热钱的流出。今年以来，金融市场的动荡正在剧烈扰动着全球的经济政策。而债务危机不断升级，美元、欧元走软等因素促使大多数新兴经济体货币大幅升值。中国人民大学经济学院教授王晋斌认为，在当前的背景下，其他国家阻止货币升值是对弱势美元倒逼本国货币升值的一种反抗，新兴国家的本币贬值无非是想保出口，促进国内就业。不过新兴经济体如巴西，俄罗斯，也包括中国，在国内高通胀的压力下，贬值的空间是非常小的，因为会增加进口通货膨胀的压力。这对于这些高通胀的国家来说是两难选择。

　　十跌停

　　或带来6大行业交易性机会

　　据新华海外财经报道，胡锦涛11月份在G20戛纳峰会上，呼吁全球领导人不要再敦促新兴市场升值货币，因为这会令全球经济陷入“平衡的衰退”，使可持续增长成为不可能，这是中国领导人迄今为止最为强硬的措辞。而结合近期人民币即期汇率连续10天触及跌停板的现象，不少分析人士认为，管理层强硬的态度，或令人民币升值增速大大放缓，甚至未来有望出现人民币贬值现象，这或带来6大行业的交易性机会。

　　首先是纺织行业。业内人士指出，人民币若贬值直接刺激纺织品出口，将使得纺织出口企业的利润在结汇环节大幅增加。相关概念股如下： 浙江龙盛，具备高端芳纶纤维产品生产技术和规模领先优势的龙头企业。国信证券认为，1-8月浙江省分散染料累计产量同比增长16%，其中出口增长23%，涤纶替代棉花，出口旺盛拉动需求保持较快增长。平稳度过3季度传统淡季后4季度为需求旺季，公司分散染料仍将保持旺盛销售势头，支撑业绩继续上升。

　　其次是航运行业。人民币若贬值会带来国内纺织业等行业的出口量增加，从而给集装箱航运带来一定的利好。相关概念：中集集团。银河证券认为，目前集装箱业务量价逐渐接近底部平衡位置，虽然短期行业景气度仍有较大波动，但未来1-2年需求增长的趋势仍然是确定的。此外，今年我国为了控制通货膨胀，采取了一系列的紧缩宏观政策，四季度或明年国内调控可能会逐步放松，道路运输车辆等业务有望复苏，获得平稳发展机会。

　　第三是家电业。由于家电企业在产品销售结汇时大都采用美元结汇，人民币贬值可以增加企业的汇兑收益。值得一提的是，12月的家电市场进入销售旺季，各大商家陆续推出各种促销活动冲刺年末市场。同时，受到国家以旧换新政策即将到期的影响，消费者纷纷抢搭政策“末班车”，将本就热闹的家电市场推至沸腾。家电卖场11月节能家电销量环比上涨两成，同时还带动了其他家电的销售。相关概念股如：格力电器。天相投顾认为，格力电器是家电行业最具投资价值的公司，公司经过几年高速发展，具有较强的规模优势，生产成本低于其他中小企业，在充分市场竞争的情况下，公司可以凭借自身的成本优势和品牌价值逐渐侵蚀其他中小企业的市场份额，但随着“家电下乡”等政策的出台，一定程度的缓解了市场的竞争程度，抑制了公司市场份额的提升，未来随着“家电下乡”政策的逐步退出，公司产品的市场份额有望继续提高。

　　此外，还有不得不提的汽车行业，人民币汇率兑美元贬值的话，直接导致汽车行业的出口量和出口利润都将增加。相关概念股：江铃汽车。民生证券认为，公司产品定位于高端轻客轻卡，业绩增长稳定。2011年1-10月，公司销售为16.3万辆整车，总销量比去年同期增长11%。其中全顺同比增长14%；轻卡同比增长5%；SUV及皮卡同比增长17%。轻卡销量下滑严重，10月同比下滑13%，拉低整体销量增速。考虑宏观经济持续放缓以及乘用车市场景气度持续下降预期，全年形势并不乐观，预计公司2011年整车销量增速至10%左右。预计2011年-2013年公司每股收益分别为2.04元、2.51元、2.93元，维持公司谨慎推荐评级。

　　当然，若人民币开始贬值，钢铁行业亦受益匪浅，由于下游机械、家电行业的间接促进作用，这些行业向好，带动钢材市场转好。相关概念股：南钢股份。兴业证券认为，从公司利润构成来看，新注入南钢发展成为公司净利润的主要来源。金安矿业盈利能力仍较强，但由于产量稳定，税收优惠到期的影响，未来同比可能小幅下滑。未来业绩的增长主要依靠钢铁主业产品结构调整以及行业面的周期改善。预计未来三年公司每股收益分别为0.28 元，0.31 元，0.38元，给与公司“推荐”评级。

　　最后是对部分化工行业的利好，人民币若贬值，利于磷酸二铵、复合肥以及磷矿等产品的出口，化肥的出口数量有望放大。相关概念股：澄星股份。民族证券认为，澄星股份是国内最大的精细磷化工产品生产企业，目前拥有超过1.3 亿吨的磷矿石储量及黄磷生产所配套的电力供给。较高经济附加值的磷化工产品为公司业绩提供稳定增长。未来公司仍以精细磷化工产品的高精尖为发展方向，利用国际中低端磷化工产能转移的机遇，占领国内相关产品市场，而公司磷酸钙盐新增产能的释放也将使盈利能力由于规模效应进一步提升。

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