票据直贴利率在连续上涨7个月后，本周三终于开始下跌。四大区域6个月大额银行承兑汇票直贴利率周三报价为9.5%(折合年利率)，较前一交易日的13%大幅回落了3.5个百分点。分析人士表示，这意味着实际利率拐点已经来临，明显利好资本市场。

　　今年3月份以来，票据直贴利率从5.35%的低位一路上涨，至本周初，已经达到13%的历史高位，累计涨幅高达143%。不仅远远超过2008年票据直贴利率6%的水平，而且大大超过同期限银行贷款利率，显示企业的融资成本已经高得离谱。

　　实际利率之所以在此时出现下降，市场分析可能有三个原因：首先是市场对通胀的预期开始减弱，数据也显示通胀高位回落的趋势已经十分明显；其次是银行间和实体经济资金量有所增加，包括央行连续十一周进行公开市场资金净投放，以及大量资金涌入民间借贷市场；三是温州地区最近爆发的借贷风波使部分资金对高利贷的风险开始有所警惕。

　　此外，本报曾在9月22日刊文《实际利率拐点或将来临》，预计票据直贴利率止涨转跌为期不远，其中最重要的原因在于企业资金需求下降。可以得到验证的是，高盛集团9月末在广东地区对中小企业的调研发现，大部分中小企业表示，它们将推迟产能扩张和技术升级。原因是，收缩产能既可以缓解资金面压力，也可以规避海外经济波动带来的销售风险。

　　正是由于票据直贴利率反应企业的真实融资成本，且银行业依赖承兑汇票吸收保证金存款和表外信用流转，因此最近几个月来，该利率被作为经济活动中真实利率的重要指标，受到市场高度关注。平安证券首席策略研究员王韧表示，这其中的逻辑在于，货币政策紧缩环境下，实体经济经营资金缺乏，资金借贷成本节节攀升，因此股市对资金的吸引力大大下降，造成股市资金流出。如果实际利率出现下降，对资金的吸引力也自然减弱，明显有利于资本市场。

　　回顾历史上实际利率与证券市场的关系，每当实际利率上涨到一定程度后，A股市场就开始出现下跌。最典型的是，2007年9月份，票据直贴利率突破4%，反应资金相对充裕的时期已经结束，同时伴随A股市场顶部区域出现。2008年9月份票据直贴利率回落至4%左右时，A股市场也接近底部区域。2010年11月以后，票据直贴利率一直维持在4%的上方，证券市场几乎没有持续性投资机会。

　　值得欣喜的是，本次票据直贴利率大幅回落再次对应A股市场出现上涨，沪指在本周三反弹超过3%，两市个股全线普涨。结合目前的市场环境，很多分析师因实际利率开始回落而对未来A股市场表现更加乐观。王韧表示，前期内外部负面因素的集中释放，实质上打开了未来预期改善空间，看好十月反弹，绝地布局正当时。

　　不过，也有一些市场人士对此持有不同的观点，认为货币政策没有发生改变，经济仍在下滑，实际利率难以出现较大幅度的回落，更大的可能是维持在高位。中信证券银行业分析师朱琰之前就预计，四季度贴现利率可能继续在10%的高位徘徊，一是反映短期资金余缺的拆借市场利率在未来可能维持偏高水平；二是四季度信贷总量增长仍将受控，资金供给紧张的矛盾难以短期缓解。

　　因此齐鲁证券策略分析师张治就认为，虽然整体低估值条件下的流动性环比改善，经济数据的回落速度慢于市场预期，连续下跌后有技术性反弹要求，但从可操作性和领涨板块的清晰度来看，不及今年的前两次反弹。申银万国也认为，虽然已处底部区域，不必过分悲观，可适当积极一点，但是弱势中向下风险大于向上风险，暂未到全面做多时机，不宜过分乐观。

　　记者 李宇欣