新浪财经讯 方正证券于2011年6月24日在浙江杭州举行“方正证券2011中期策略会”，新浪财经全程图文直播。国家发改委宏观经济研究院副院长陈东琪在会上表示，宏观经济增长虽然减速，但货币政策放松的条件和时机还不成熟，而财政政策应该更多的走向宏观调控舞台。       

　　以下为发言实录：

　　一、对经济形势的基本判断。

　　现在大家考虑的问题很多，一开始是200点，有一个很重要的原因就是美国要抛售大量的石油储备，使得原油的价格一直跌到了4%-5%，现在的市场非常的敏感，任何一个信号出来影响都很大。目前对市场的判断很多，国外的悲观是有道理的，像美国的国债问题，欧洲的主权债务问题，确实是现在的疑惑很多，国内也很悲观，因为中国的经济、房地产泡沫化的程度很高，政府的政策也是一紧再紧，也影响到了大家的信心。

　　今年作为十二五规划过去的第一个半年，不管怎样的判断经济仍然是在往前走，仍然是置身于这样的经济变化当中。到底今后的经济，在下半年和今后的几年经济会怎么样的变化，我有自己的判断。

　　我想讲完之后会有很多的报道，本来上次我有一个午餐会议，大家吃饭的时候我就讲了一下各自的观点，昨天我看到媒体就有大量的报道了，说明大家还是很关心。我就讲几个观点。

　　PPT就不细讲了，因为数据大家都很熟悉，我就讲一点思路，我想讲四个想法。

　　1.西方三大经济体仍在二次探底中，但通货膨胀风险不断增大。

　　第一个想法，是对经济增长走势的看法，到底这个经济会怎样的运行下去？去年的经济，尽管当时大家是认为复苏很不牢固，经济仍然是增长了4.6%，二季度实现了6%的增长，相对于前年的负增长相比，是一个快速增长的年份。而中国的经济去年也增长了10.3%，比前年下降了1个百分点，去年的一季度是12%，也是非常快的速度。

　　中国经济在去年一年中基本上是一个趋势，就是9.6%、9.7%、9.8%，仍然是有所下降。去年一季度的经济增长到今年的一季度，也是快速的增长，去年一季度是达到了8.4%，二季度是8.3%，三季度是7.8%，巴西、俄罗斯等国家都不同程度的下降，几乎所有的经济都减速、降温了。到底这个趋势会不会延续下去？延续是什么样的强度？持续多长的时间？大家还是很担心的，因为经济下行的时候往往会伴随着物价的上涨和股市的下滑。我讲第一个观点，认为中国的经济今年仍然会保持一个较快的增长。我去年的二月份的时候，是预计今年是9%-9.5%的增长，比去年的10%有所下降，不会出现很低的趋势，所以中国的经济仍然是在一个31年平均增长附近靠下一点，上一个30年经济增长是10%，下一个30年经济增长仍然是一个长期平均增长的附近。

　　一季度来讲，国内的生产总值会超过14%，GDP的总规模会增长14%还要多一点。大家可以盘算一下，我们的财政收入和企业收入，还有家庭收入，都讲一下物价因素之后的经济实际的增长，我们的GDP增长14%还要高的话，政府的财政、企业的利润、劳动者的工资都有所增长。我大概算了一下如果是按照目前的汇率的增长，今年的人均GDP应该是在4500元左右，人均GDP今年是快速的增长。在这样的情况下，中国的经济在今年一季度不会像大家预计的那么悲惨，为什么会这样呢？

　　我们分析一下这个逻辑是不是可靠，是不是可以得到数据的证明。

　　第一点是国际经济，当然现在的三大经济体都在减速，日本经济今年肯定是衰退的，至少我们看到了一季度的衰退值是很高，估计二季度还会更加的严重，因为供应链和自身的出口都受到了影响，我们看到一季度是大幅度的下降，出口的收益和旅游的收益都是下降的。这对于日本经济来讲，对贸易的依赖度，对出口的依赖度，对福利的依赖度都是很高的，日本的经济在今年将会给全世界的经济拉后腿，也会给中国的经济产生影响。

　　A。日本的经济今年和明年两年会走V型的路线，近期走V字线左边。目前的重建，政府一再犹豫之下仍然是走上了一个轨道，日本经济最困难的时候就是今年的前三季度。这是在全球经济框架里面，日本的经济，贸易依赖度比较高，制造业比较发达，对全球的资本供给力量比较大的情况来看，认为是减速的一个重要的因素。

　　B，欧洲经济受债务危机拖累，减赤减债收缩需求，经济低速增长。

　　第二个是欧元区，也不排除有的欧洲国家，可能会出现大的经济衰退，但是总的来说，欧洲的经济会下降，虽然会有下降，仍然会有增长，不会出现负增长。去年的欧洲区增长1.8%，今年会增长1.7%，仍然会有增长的，是一个超低利率的信贷的支持，投资和消费还是有一定的需求。欧洲里面又分为大小国不同的差异，像德国、法国，现在的出口变大，仍然是不错的，TMI指数仍然是超速的增长，近期也是在回落，但是仍然是在60左右，不要说在50以上，甚至是在60左右，原来的60以上的这种制造业的机会非常高，有所收敛了，大家有些担心，大家花钱的积极性有所下降，导致了这个指数是略有下降。目前看到这种趋势，未来还会延续。在60左右的话，欧洲的经济整体还会增长的，像德国和欧洲央行之间，还是向好的方向发展，尽管谈话会拖延时间，不会让这些国家一个个破产下去，都会在艰难的谈话当中得到援助，这些欧洲国家在减赤和减债方面要做出一定的措施，才能实现经济增长的目标。如果是预计它有所下降，仍然是可以保持较快的增长的话，欧洲可以在1%左右，美国就是2.5%就是最好的，中国是9%就可以了，不要看到一下降，就说经济减速了。我最近也在中证报上讲了，减速是世界的普遍的现象，市场的经济是非常的脆弱，是要减速的，减速并不等于像市场的判断那样会出现全球的衰退、萧条，我个人认为至少是从欧元区目前的情况来看，对今后的亚洲的预测来讲，都不会出现灾难性的预期。

　　C，美国经济运行在一上一下途中，宏观政策面临两难。美债的上限现在是12万美元的国债用完了，接下来要靠一些财政的刺激，选择了发债至少要提高到500亿左右，还说要发行协议，现在两大行都在吵，都在谈判，要告诉对方满足我的要求，共和党说要缩减税务，给大家一个不确定的想法，到底美国想怎么做？如果是不发新债还旧债，就会出现违约了，哪怕是几十亿、几百亿都是灾难性的。如果是不让我们提，限制我们到点不提的话，就会出现灾难性。现在的上行是肯定的，整个的结论没有出之前，大家都是疑惑和犹豫。就像我们参加比赛和高考之前，得分出来之前，都是没有把握的。美国是这样的，不会把自己国家的最高利益牺牲掉，肯定是用以后慢慢的用时间来解决问题。我想在8月8日之前都是不确定的，两党的协议应该是在7月中旬，否则会影响到后面的运行。现在这个问题对美国经济的影响是很大的，有投资预期的都不敢在这个时期出手，在信心上都受到了影响。不管你做什么，我要清晰的知道你干什么。所以这样的判断，也有可能是第二季度趋势是下降的。这是一个判断。

　　第二个就是美联储的政策，这是大家一直担心的，这个政策跟前面的政策是相关的，勃朗特的政策一定是要提高上限的，外汇的购买着是中国、沙特等外汇储备比较多的国家，如果是这个长远的预期没有出现向上的预期的话，就可能发行更多的国债就有国内有大量的买主，比如说美联储就会去买，但是，要知道美联储用什么去购买？是用以前的债券去买？第二种可能性比较大。从昨天勃朗特的表态来看，他是很担心的，一个是担心经济的复苏不够，第二个是CPI的高度上涨，勃朗特的政策是要稳定通货膨胀的，没有说一定要停滞，可能是中期和早期的判断，美联储可能还是计划买更多的国债，而且并不是用增量的办法。美国的经济是下一步是有其他的状况，但是现在仍然是不清楚的。勃朗特讲话之后，上下都很纠结，没有很清楚的直接往上，也没有很清晰的直接往下，只要有一点点差一点的消息就往下，有一点点的好消息就往上。

　　第三个是美国经济的宏观政策的变化，方正证券的研究者更多的关注这些。现在美国三个大的短板，第一个就是房地产市场不景气，虽然最近一个月的环比的销售，环比的价格有所回升，但是同比与去年的同期比2007年的最高点有很明显的下降，美国人对美国资产或者说国外的资产不大愿意进入到美国的经济，这对于美国的经济是没有好运气的，美国人是有房产权的，如果没有预期增加的升水的话，价格的预期就会下降。当然，跟今年的一季度以前的持续下降，而且是下降的幅度很大相比，就会有一些对未来的经济稍微看好的。比如说一个美国的经济学的专家，就是在曼哈顿的房子，是几百万的价格非常好，他自己是看空美国的市场，是觉得美国的经济会衰退，但是自己是买了美国的房子。第二个短板就是美国的银行系统，大银行的财报方面都可以看到一些慢慢的复苏了，现在的市场仍然是疲软，中小银行的破产量是很大的，美国的银行业是在一个疲弱的恢复可能当中。这个短板是很重要的，2007年的次贷危机以来，对美国经济的去泡沫化跟银行很有关系，金融业从非常低迷的状态恢复过来是很重要的。当然，我们现在看到了复国银行看到了高盛的财报都是很不错的，估价这两年是翻了70%。第三个短板就是劳动力市场。现在美国的劳动力市场应该说是二战以来持续比较弱的时间较长，有一个季度是超过了10.1%的失业率，是二战以来比较长时间的一次。到4月份的时候，这个变化很大，但是5月份又反弹了，昨天晚上之所以这个股票的指标不好，就是非农的就业人数，比起每周的人数的好一些，是42万人还要多，比专家预计的还多出了一万多人，这个判断很重要，美国的劳动力的人数，就是看到这个领取失业金的人数是否增加。尽管他们的实体经济像汽车还是比较景气的，但是整体的经济活动是影响到了劳动力的市场。劳动力市场的状况，仍然是判断美国的实体经济和虚拟经济的重要的判断。

　　美国的经济仍然是有增长，但是不是很大，你贷款的利率很低，有一些华人资本，特别是中国大陆的资本，拿出了一些收入去美国买房子，但是在美国买房子的成本很低，持有房子的成本很高。而中国是买房的成本很高，持有的成本很低，所以说这就出现了美国一些房地产市场上有一些环比现象的增加，价格也是上升的，但是整体上美国国内的需求还是不足。带来了购买食品、汽车、家居的增长消失了，就要看你的劳动力市场的增速。美国的经济在下降但是还是有增长，美国的经济疲弱但是有上涨，财政这一块需要不断的紧缩。不像中国的情况，采取了积极的财政政策就会飞快的增长。而美国是这样的，整个的美联储和财政是要做一些事情，赶紧要从阿富汗撤军，50多万亿的全国的债务，这个压力非常大。而现在的开支里面的社保、教育和军费，都是不能动的，反对党不同意，老百姓也不同意。社保是不能动的，教育也是不能动的，所以这一块是不能松的，奥巴马多次的讲中国的教育已经对美国的教育产生竞争了，要美国的教育增加一年的学习，已经感觉到了危机，要采取积极的方案。剩下的就是军费了，军费要削减压力也是很大的，现在的到处的折腾，到南海来说话，想来卖武器。你看这个军费可以有所拆借，美国的社保有一定的资金，但是很难有很长的预期。我认为美国的经济就是靠市场化和出口能否支撑美国经济的上升，这次的二战之后到目前的经济状况的支撑已经失去了，美国的经济从经济增长的角度来讲是弱的，但是也有增长，一季度是1.8%左右。

　　美国的另外的问题就是一季度出现了物价的上涨，原来是一个物价没有上涨的说法，而昨天已经说了，要担心通胀了，综合这一块是3.6%，折算成年里就是3.6%，我们是5.5%的CPI，我们是有9.7%的GDP。美国就很担心，先是增长速度快的经济体出现通货膨胀，我当时一个人讲这个概念，美元的通胀是全世界的，一定不是先发生在欧美，而是在新兴国家，第二个就是在美国。英国现在是4%的物价上涨，GDP已经是0.5%，CPI是4%，已经是滞胀了。这样就让美国的货币政策要考虑到第二个问题，就是要控制通胀，进一步的约束了下一步的增长空间。为什么美国是多年来的石油储备，看到了老百姓有意见了，汽油价格是节节上升，这对于中国是好事情了，美国到了不控制石油的价格，对它的生产和消费都会带来冲击，也是想控制物价，这是少有的。我想美国的经济出现了一上一下，这跟今年的一季度和去年年底的情况不一样，当时都是往下，或者说当时的经济往上，CPI往下，而现在的CPI上去了，经济仍然是往下的，这是一个交叉性的。美国的经济对中国的经济来说，也使美国的经济出现了左右摇摆的状况，美国的资本市场上很难，下也很少的状况，美国是中国很重要的贸易伙伴，会影响到我们的外需扩张，影响到我们的出口。

　　受通货膨胀的影响，金砖四国经济明显降温，世界经济的减速增长。联系在一起来讲，整个的全球环境对中国来说，进出口两项是减少的，贸易顺差今年实现800亿就不错了，1-2月份是逆差，5月份是300多亿，改进了前两个月逆差的状况，接下来中国仍然是有顺差的。中国的进口石油额是在下降，出口不变的话，出口增长的话，顺差是可以增加的。全年的顺差是800亿左右，比去年是下降40%左右，这对于中国的增长是有影响的。今年要减掉7、8亿，出口的顺差是可以保证的，仍然会有增长，中国的出口能力在增强，东部沿海地区的出口能力在提升。我们的出口增长是这样的，今年一季度我们增长了多少？是26.5%，5月份是下降了仍然是有19%左右，6月份可能会升，因为最近的石油价格已经是在下降了，已经是113下来了，破90了，这个形势就是大宗商品石油可能走到下降的周期，对于下半年的出口可能是好事。可能要花更多的钱，这样我们的顺差就会增长。

　　外部的环境不好，使我的出口的速度下降，但是顺差仍然会有，对我们的经济仍然是有一个增长。第二个就是中国的投资仍然是在增长的，给大家讲一个简单的数据，在座的各位可能都很清楚，三月份的投资是加速的，5.8%的投资，一季度是20%，比去年的23%有所下降，5月份已经回稳，4月份是7.1%，这是一个下降的周期，但是仍然是有上升。我们的投资增长没有出现明显的下滑，20.8%的名义增长，扣除了固定资产的指数仍然很好。今年5月份以后，保障性住房增长很快，2季度以后，固定资产的增长是很快的增长。如果我们的1000套保障房的落实，5月份开始各地都加码，现在都在比赛了，3、4季度的投资会起来。4月份房地产的投资都是30%以上，5月份是34%，这个速度很快，地理、水利等等因素的影响，这个是很重要的。我们这次的金融危机中，中国经济能够稳定有很大程度上，一个是投资的内需，一个消费的内需，今年的投资率的提高，投资促进GDP的增长是会提高。不仅仅是城镇的投资，农村的投资也会加大。这是我要讲的第二点。

　　第三点就是消费，消费会减速，去年是18%以上，今年的一季度是17%，今年的5月份、4月份是有所下降的，CPI是上升的，实际的增长是更快的速度下降是11%-12%。这个增长仍然是在物价上升的过程当中，消费的需求仍然是旺盛的，由于汽车原来的刺激政策退出之后出现了短期的下行，还有一个很重要的原因，就是收费增长的减速，还有工资增长速度的减慢的影响。另外还有通胀的稀释我们的消费品的购买能力，稀释储蓄，影响到了消费品的增长，有时候是15%，到现在是10-12%，这样的数据来看，今年是消费部分的下降。

　　第四个理由，当然就是物价上涨对整个的市场消费系统受到了影响。今年的经济，前两个季度，甚至是三个季度都是减速的，或者是第三个季度开始可能会出现短周期、小周期的回升，全年的判断来说，不会有涨，像09年那样的3%、4%，或者是2009年的6%，掉在7%以下，个别的季度是9%，全年的增长都是在5%。

　　这是我的第一个观点，经济增长仍然会保持降温之后的较快势头，现在是回到9%-10%之间，是很均衡的速度。这是我的第一个想法，是一个安定的想法，不会有问题。长期的经济增长也不讲了，我就讲短期的。

　　第二个观点，就是现在大家对通胀很担心，市场人士和老百姓都很担心，类似于上一轮的经济周期，在2004年的时候，现在大家也很担心，有关部门的领导也讲了，释放了一些信息，我个人的想法是整个的经济上行期，都比上一个上行期的通货膨胀率要高。这一轮的经济上升，从2010年开始，整个的上行过程当中，整个的通货膨胀的压力要比上一个周期要高，一个是全社会的成本要高，一个是人工的成本，全世界的资源成本和矿物燃料，铁矿石和石油等，09、10年的时候，有了很高的增速，有的时间又很短。实际上在很长的一段时间当中，当时是到147左右，我说这个石油价格是虚高的，近半年以内会出现80美元以下。这一轮的石油上涨很快，主要是美元贬值，劳动力价格的提升。中国这两个因素都有，这两个东西是非常显著的。从人工的成本来讲，前三十年的改革开放当中，劳动力提升很快，GDP由4000亿人民币不到增长到了40万亿，不是因为现在搞得太多，而是以前搞得太少，工资也是这样，因为成本提高了，企业也要提价了，整个的流动性的成本都提高了，物流的成本，人工的成本都提高了。上行期内中国面临了两个方面的成本的提高，第三个就是固定费用，房地产的租金都是上升，这个成本使得我们的上行期始终面对价格上涨的压力。

　　农产品是世界的问题，中国是连续8年的丰收，我们的粮食在取消农业税之后，在这个战略性的政策给我们带来的实际的好处，粮食的供求关系没有明显的上涨，我们的粮食储备是非常不错的，但是世界性的问题，很多地方搞了农业革命之后。美国发生了变化，想做其他的。整个的成本就是人力成本和资源成本。这几个季度是在整个的经济上行周期内的成本通胀的压力之下，我们在制定物价稳定政策的同时，这个标杆和刻度要心里有数，这是定了一个指标，就是4%，在政策稳定的角度来说，是不是要这么提标准也是值得商榷的，这是控制在一个及时成本，企业的成本在其他方面有一些稀释，比如说奖励更新的产品制造的支持等等。

　　第二个想法，就是看短期的物价上涨的压力，我们发改委的价格管理部门是6月份，我是比较赞同的，物价的上涨当中，肉制品和制造肉制品的相关的价格都会有惯性的上涨不可能是5月份达到高比重，但是物价上涨的压力是存在的。

　　第一个话就是前期的紧缩政策的效益是在显现的。第二个就是GDP在去年的12月份见底回落，这次的货币发行量很快。第三个是M1、M2的减速，M1的减速是快于M2的减速，是快语货币供应量的速度，超过了3个月以上，现在已经是超过了4个月了。第四就是粮食生产预期，今年媒体也报道了，是粮食生产预期。CPI与生产资料的价格，现在的CPI还没有回落，PPI已经在4、5月份已经回落了。生产资料要在4、5月份的时候见底，现在是达到了4.3%左右，消费品的零售价和生产的资料的价格，大概的水平是这样的相互关系来讲，都是见底回落的话，CPI估计随着物价的上涨，会慢慢的时间推移消化以后，我预计8月份是回落的，4季度是回落得很快。

　　比如说大宗商品的价格，粮食品种都是下降的。当然，我也讲第三点，就是通胀预期下降不会偏高。通胀是可控的，物价还在上行，会在某一个月份回落，但是全年至少还是有控制的。全年的CPI仍然是可以控制在比计划水平略高一些，预计是4%，我们预计是在4.5%左右，现在基本上是符合预期。6月份应该是在最高，1、2月份已经是很高了，跟6月份平均的话，至少是6.3%，后面的几个月回落不太可能回来到3以下，全年会在4.5%左右。客观的上涨的动力压力很大，但是宏观紧缩产生的效果，以及相关方面的作用都会使物价按照我们预期的运行。

　　我想输入型的通胀在中国今后几年会怎么样？CRB达到一个高度的时候，我觉得是上涨太快了，会不会今日到了一个下行的趋势中呢？可能是短期的，美元将从下降周期进入上省周期，推动CRB、贵金属等进入小周期下降，使我国输入型通胀压力缩小。几个方面，主要是跟美元相关的，是有反向变化的，要判断出美元的走势。美元的走势到底会怎么样呢？我的基本的想法就是最近的两个月我一直认为，现在仍然是这么认为，今后的一段时间会坚持认为，美元可能会出现转跌回升。转跌是长周期，是85，中周期是120，短周期是几个月以前的80.2，在我们的前期和中期来看，我们对全球经济得出的逻辑判断，美元经济可能会出现两到三个季度的上涨。

　　美国的货币，不排除明年的四季度开始加息，甚至是到CPI到3.6的时候，就要加息了，美国稳定物价就是要靠美联储，就是要加息了。在4月份，我认为美国不可能冒着长期的巨大的风险，意味着美元的内在价值会出现长期的衰退，如果是短期过于贬得太多了，通胀性的货币政策的话，勃朗特很聪明的，不可能这么投放，他是研究大萧条的，是很厉害的。只要你的GDP上升到2.5%，CPI在3%、4%一定是可以上升的周期。尽管有需求，中国的经济增长不可能超过10%，印度的经济增长不可能超过9%，全球的经济增长不可能超过4%，在这样的情况下，美联储抛石油储备，现在沙特已经被要求增加产量了，美元为商品供给是增加的，需求是减少的，制药CPI下降，石油不下降，我不认为美元会衰退，短期的升值是很重要的。石油也是这样的，上一个上升的周期，从02-06年，2008年的10月份，在雷曼兄弟破产的前三个月，是最低的时候。这是用了两年的时间，超出了前年的6年的时间，这次确实是全球得到了很多，这次的CRB第一波的上升结束后进入小周期的下降。

　　有利于控制CPI，第二个就是有利于增加石油资本，我的结论就是通货膨胀在上升，周期上升的压力很大，但是短期可控。然后也是内因和外因的共同的作用，政策和市场将会本身的相互作用。

　　第二个判断，就是看通货膨胀，不可能希望零通胀，经济的上升期没有零通胀，任何的经济都不可能，经济学家，高明的决策者，你们聪明的投资人也好，都做不出零通胀的决策。如果你认为我要追求零通胀，那么出现3%、5%就要担心了。我要防范，防范预期不到的通胀。第二个判断，就是通胀可控，有风险，但是可控。

　　三、下半年宏观政策动向：关键看通货变化趋势。

　　我讲第三点，就是政策。这个政策往哪个方向走？是不是可以松动了？放松了？有这个分析。我讲三点，第一点，通货的变化。第二点，09年8月份开始，社会上的信贷规模，准基准率，去年是两者同时紧，加大了从紧的金融政策。在座的很清楚，09、11季度我们的信贷是1.6万亿，这是一个季度的，之后就是不断的下降，就是信贷条件和信贷规模的管制，到现在的上个月的7000、5000多亿，到现在只有三分之一了，这个量的控制是很严的，这个控制是必要的，前期是太松了。第二个就是提存准率，这是存准率，二季度是超历史了，我个人认为，虽然是没有达到极限，但是已经接近边际了。第三，利率，有三个阶段，实际上在加码，存准率的不断的提高，三者是不断的加码，提前防范了CPI由于货币过快推动的上升，目前的CPI如果是没有前期的金融紧缩的政策，可能是在两位数，当时的4万亿，放出了很多的空间。但是不等于还是要继续的增速，我个人的想法还是第一要改变金融调控的方式，更多的利用下一个周期。越来越少的，甚至是排除，较大幅度的价位低，数量紧缩的力度。我昨天晚上担心报道的问题，我说降低存准率提高的强度和频率，频率是不断得高，现在是40亿了，这个时间到了，我说不行，不能延续了。为什么央行的负债表会越来越不好看，会那么高，存准利率是有的。

　　第二个是商业银行的流动性会枯竭，从大小经济的主体，小经济主体先枯竭。大的银行是一般来讲愿意给大的投资者和消费者贷款的，而中小银行怎么贷呢？就是没有了。由于货币数量的紧缩，出现了结构性的效应，就是规模性的企业出现了负面的效应。

　　第三点影响了包括了资本市场的相关的利益方的供给，因为我的经济还是要增长的，在通胀的时候，我要防止它的继续上升，要紧金融，要防止继续的上升，物价要稳，增长也要稳。我在07年的时候，是过热了，有通胀了，现在不是这样了，现在是需求、收入和外部环境相互关联的情况下，出现了一种新的情况。数量型的紧缩，力度要降低，频率要减少，我不是说停止，22左右是最好，今后每增一个0.5的存准率，都是不一样的，产生的边际负效应是不一样的。那时候的10%提高到了10.5%，再往上走，每过10个点的边际正效应是减少的，边际副效应是增长的。我说你一定要考虑到相关的经济指标，要提一个点。是不是由此就变松了呢？没有条件，没有成熟。即使6、7月份经济有回落，也是高位的回落，要求增加收入和补贴的声音很大，你一下子就没有办法经济上去了，还有那么多的石油，所以还是很高的，在这种情况下，货币政策在这种情况下讲，偏紧的措施不能放弃，怎么办呢？就是调利率，调利率就是企业难受了，还款的人成本提高了。也要注意节奏、力度、空间、频率，如果是CPI下降，在4.5%的话，如果是下降的趋势，要提这个年底的负利率是什么水平？普遍的条件下，由于CPI水平会是什么样的水平，所以是这样的情况。所以货币政策会出现结构性的变化。

　　这是货币政策。我讲的第二层意思，就是宏观调控，整个的经济上升期，在经济增长寻找一个未知的水平，尤其是我们目前的这种体制。

　　宏观经济增长虽然减速，货币政策放松的条件和时机还不成熟。现在是对冲、抵消了传统的效果的因素在抵消，在这种情况下，我财政政策应该是更多的走向宏观调控的舞台。这时候要产生两个作用。第一，要为控制通胀做贡献，控制物价性的风险。想办法做什么？就是结构性的减税，企业的生产率的角度，比如说创新，比如说节能减排，比如说重组，是不是在成本上考虑降成本，财政要为降成本，消费者的购买成本，通过这种办法让利于个人的消费者和企业的生产者。第二，保证消费的增长，有效需求的扩张。也就是说，最低收入者、贫困者、老年人、社保应该覆盖的部分，要有适当的增加，在物价上升过程当中的提升的增长，以免他被通货膨胀所侵害，要分享经济增长的收益。我的基本结论就是这样。

　　我认为政策大的方向不会变，货币政策偏紧的局势不会变，7月份当美国的政策环境相对比较清晰的情况下，中国的消费不断的增长的情况下，我认为3季度的时候，可能会有一个微调层面的结构性的变化。

　　好像很抽象，并不是踩刹车，到点了我就要踩刹车，现在还没有到点。这是不断的行走，行走在20码以内，快了就减一点，快就加一点。

　　第四点，最后一点。在这样的经济政策的背景之下，有很多做投资的，我讲一个宏观层面的。从宏观的角度来看，这个市场会怎么样？

　　我的基本想法有几点，第一整个的资本市场，特别是股市将是V字型的走势。在我是这样的V型，你们是X型的。 什么时候到底？什么幅度到底？这是你们把握好的。我个人认为是V字型的见地的位置，幅度这里就不好讲了，我认为力度是很大的。这是总的看法，这个市场不可能完全的脱离经济、不可能脱离政策，中国经济这次在全世界是很优秀的，美国的经济增长2左右，这是优势。我是GDP9%左右，CPI即使是4左右，也是不错的。衰退的时候是有通缩的风险，经济上行的时候是有通胀的风险，我个人认为中国经济的晴雨表，资本市场不能脱离实体经济，即使会脱离，也要回归。偏离于宏观经济，也是有原因的。我们来算月度的经济，工业的增长来看，偏离于是多的，大幅度的偏离是高偏离，也一定会回来。那个时间的停留不长，完全是落下来的也是时间不长。这是我的基本判断，中国股市的晴雨表是以准相关的情况出现，获致是近似性的相关，而不是完全重叠性的相关。这个相关度也是市场的反映，现在是政策来了，往上往下都很快，然后投资者是3个月，他一个月就上去了，这是“熊”长流动。整个上升期货币政策偏紧，但工具运用有阶段性的变化。

　　我写了十条，今天早上写了，逻辑上有十条。

　　第一条是7月份左右的政策建议，这是短期的政策，刚才讲的是措施性的，微调的政策，而不是方向性的政策。7月份要出台，最晚是8月份，政策会出台。第二个综合来看，如果是七月份前面，这是时间窗。如果是认识到时间窗的话，这个趋势是下降的，一种趋势进入到一个下降之后，一定会结束，一定是一种新的趋势。我们就要看旧的趋势是什么性质的，是下降的，新的趋势就是上升的，这就是逻辑。一种趋势一旦形成，就会有相当长的连贯性。一种趋势一旦是接上了一个新趋势，就可以看到新趋势是怎么样形成的，新趋势是下降的，旧趋势的结束就是新趋势的上升。旧趋势2季度的走势，一定是上升的。这是新趋势，如果是往上涨的趋势，那就是下降的趋势。这是第一点。

　　第二，触底以后，一定是会有大的回升，这个L并不是衰退的L，而是高位的平衡。

　　第三，三季度CPI会见底回落，我们的市场担心通胀，如果是回落的判断不错的话，我们的全体的分析就不讲了。CPI的回落意味着政策的加码的回调，因为中期、长期的通胀压力很大，但是短期的紧缩的力度是放空的。

　　第四，上证指数在21个月的时间差，从09年的8月份开始。

　　第五，基金仓位处于一个低点。大概是这样的概念，995点的时候，大概是这个是仓位是61、84点的时候，大概是89%左右，大概之后是70%不到，3月份是80%不到。基金仓位很低的时候，股市也很低，这是做正周期。当然，不同的基金不一样，有的达到90以上，这是指平均的水平。

　　第六，美国的国债问题和欧元区的问题，现在还不清楚。

　　第七，中国进入到了一个高的水平，但是价格是低的水平，价格洼地，价值高地，这是相对全球的，从估值的角度来判断，横向和纵向都是重叠的。

　　第八，现在的成效在增加，也就是说它的失业率是8%还要多，从过快的上涨，到现在的常规的水平，有时候会出现过调了，一上升的时候就是过涨，是非理性的超出了平均的水平。也是马克思研究资本论的时候讲的，价格是一个野性的东西，经常有时往上，有时往下。 最后两点。

　　第九，价格的增长点基本出现。

　　第十，市场周期出现了清晰可见的第三轮到第四轮的拐点上了。我只要看到曲线，就会找原因，会找趋势。1990-1994年，是150-1500，这是一个周期。第二个周期是2002您左右，上证指数是先上去，又下来的，2007年的7月份，这个周期是时间最长的。第三个周期，是人民币升值，股权体制改革，带动了市场的走势，走了27个月。然后又下来的，27%直接的下来了，这是第三个周期。现在是处在第四个周期，第一个64点开始的，第四个周期的第二波的阶段。22年的周期，是5年一个周期，5年左右，我看了一下，整个的22年的多少个年阳线除以22年，月阳线除以22年的，得出的结论是阳少阴弱。我大概算了一下，阳阴率和时间的长度，和政策的空间，国外的经济的拐点的变化，等等的这些变化，就是21左右。

　　我的结论是中国的宏观经济的正常进行当中，政策会在进行一段时间之后进行缓冲，对货币政策的内容和结构进行适当的调整，在过程当中的一些对称性的作用。在这样的情况下，晴雨表的资本市场，会在一个时间观念偏离的情况下，来实现对经济的反映。我的结论是，中国的经济是去年开始就是新一轮的经济周期，我去年就讲经济会在09年下半年复苏，去年是上行周期第一年，二十世纪头三年是一个新的周期，1986年的时候是第一年，1976年的时候，小平讲话的时候又是一年。2000-2009年的十年经济周期，入世以后的三大口号带来了经济的繁荣，这种繁荣是连续的持续了7年，一直到了2007年，之后就好了，这一次的顶，经济的控制并不是单纯的内部的信号，是外部的金融危机促使我们急调的。全世界也是这样的一轮周期，美国周期、欧洲周期都是这样的。我想全世界的经济，去年开始一定是新一轮的上升的周期，中国也是。我讲第一，这个周期跟前三个十年每一次上升周期的强度、路线比较，这次的上行的强度会低一些。

　　第二个结论，这个时间的上升，会伴随更多的通胀的担忧，因为成本的推动。第三，会出现全国性的结构性的景气的变化，这次是交叉的。结构性的周期结论非常的明显，这一轮周期就是上升，我的基本考虑是，如果是按照周期的时间长度来讲，上升短下降长，本世纪头十年，应该是上升短，下降长。最晚05年要改进了，那一次的调整要有过之而无不及的调整了，不管是萧条、衰退也好，都有智能型的防范，这次经济周期有大幅度衰退的可能。要控制这种趋势的考虑。

　　有些是我以前的观点，有些是我今天加的。感谢方正证券邀请我来参加这次论坛，有很多老朋友在这里，请大家批评指正，以上就是我的观点。谢谢大家！

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