《投资者报》分析员 黄凤清

　　春节后的两个月，市场虽然没有出现很多人预期的那种大涨，但是始终保持了较高的活跃度，并屡次出现冲击3000点重要关口的举动。原因之一，即是今年前四个月的央行公开市场到期资金量巨大，人们因此感到资金并没有那么紧，市场也获得了难得的做多动能。

　　这种“不紧”的局面会持续下去吗？

　　答案有些悲观。从春节前开始，央行连续16周在公开市场进行了累计1.16万亿元的货币净投放，加上公开市场到期资金本来就很大，市场出现了流动性比较充裕的局面，但净投放在3月4日后戛然而止。之后三周，央行在公开市场均实施了净回笼，并在两会结束后立刻上调了存准率至历史新高20%。上周，更是提前于周三实现了当周的净回笼，至周四净回笼已净回笼1030亿元。

　　即便如此，市场主流观点仍然认为4月份的流动性会继续充裕，因为4月份的央行公开市场到期资金量更加庞大，超过8000亿元。

　　没错，在不考虑央行会完全对冲到期资金的情况下，4月流动性应该不差。但5月、6月呢？据《投资者报》数据研究部测算，从公开市场到期资金的趋势来看，预计4月流动性仍相对充裕，但5月起情况将变得不太乐观，流动性的“紧箍咒”将越来越紧。

　　九调存准率已冻结3万亿资金

　　银行体系的“口袋”，从去年年初起便开始收紧。2010年以来，央行已9次上调存准率，冻结的资金近3万亿元。仅今年以来的3次上调，便冻结超过1万亿元。为控制银行间市场流动性，存准率已上调至20%这一历史高点。

　　存准率的持续上调，每次看来，冻结的资金量并不很大，但累积起来，数据惊人，相当于从银行体系里直接抽血，将直接影响银行的货币再创造，其严厉程度不言而喻。

　　央行所做的，并不仅仅是这些。3月22日，央行发行了500亿元1年期央票，并进行了850亿元28天正回购操作，共计回笼1350亿元。24日，央行发行470亿元3个月期央票，并发行300亿元正回购协议，共回笼770亿元。而当周公开市场到期资金仅1090亿元，至24日已净回笼1030亿元。在此前两周，央行已通过公开市场操作净回笼590亿元。显而易见，央行紧缩货币的决心越来越坚定。

　　尽管如此，但7天回购利率频频走低，在3月上旬一度创出2011年以来最低点。上周，SHIBOR三项短期利率在21日大涨之后，于22日小幅回落。其中，隔夜利率由21日的1.9242%降至1.9158%，7天利率由2.9600%降至2.8283%，14天利率由3.2593%降至3.2533%。

　　这显示市场流动性在当前总体上仍比较充裕。当然，这与此前16周央行持续在公开市场货币净投放不无关系。2010年11月19日当周至今年3月4日当周，公开市场货币净投放共计1.16万亿元。仅今年一季度(截至3月18日当周)便净投放7550亿元。

　　但是，从中长期来看，情况正好相反。就在上周(22日)，当短期利率回落之际，SHIBOR中长期利率继续实现上涨。其中，1个月利率由21日的3.9090%升至3.9100%，3个月利率继续维持21日的4.2684%，6个月、9个月和12个月利率分别由4.4560%、4.5865%和4.6647%升至4.4618%、4.5902%和4.06663%。

　　这种明显的“短降长升”特点，一定程度上预示着中期资金面的不容乐观。

　　5月起资金面转紧

　　短期来看，4月份的资金还会相对宽松，但5月起，这种宽松局面终结的概率极大。

　　从公开市场到期资金来看，今年一季度超过了1.5万亿元，这大量的到期资金造成了宽松的格局。4月份，央行公开市场到期资金量再度攀升，至8110亿元，为近一年来最高。面对这一天量到期资金，公开市场操作肯定难以完全对冲，即使再一次上调存准率，流动性也不会十分紧张。

　　但是，这一局面很可能会从5月份起发生改变。来自央行的统计数据显示，今年公开市场到期资金量呈现前高后低的趋势。5月到期资金量只有2390亿元，远低于此前4个月份。6月份将回升至4580亿元，但7、8月份，到期资金量将再次减小至1000亿元左右(见图1)。

　　而去年下半年以来，月均货币回笼量超过3100亿元(见图2)，同时央行也显示了要收缩流动性的决心，因此，5月份起要对冲公开市场到期资金量便变得十分容易。此时，如果存准率还将继续上调，假设每两个月上调一次，按此前每次约冻结3000亿元计算，市场流动性会变得非常紧张。

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