事件：央行宣布上调人民币存贷款基准利率

　　中国人民银行决定，自2010 年10 月20 日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.25 个百分点，由现行的2.25%提高到2.50%；一年期贷款基准利率上调0.25 个百分点，由现行的5.31%提高到5.56%；其他各档次存贷款基准利率据此相应调整。

　　主要观点：

　　1、“控通胀”成为货币政策优先目标。更深层次或说明政策目标的优先次序已摆脱犹疑不定，短期内控通胀优先。

　　2、加息时点意味着体现了宏观调控者对未来通货膨胀持续性的预测，而货币博弈期间，加息是需要魄力的。

　　3、加息的期限结构还意味着对银行体系流动性的支持。它有利于遏制存款活期化趋势、鼓励中长期贷款，从而稳定银行资金来源，另一方面也隐含对未来较高的通胀预期。

　　4、后续加息仍有可能。考虑到四季度CPI 将有所下行，经济同比增速仍在回落，年内再现加息的概率不大；而在明年上半年，在中性假设情形下，我们预计CPI 将较快上行，央行将择机加息2 次左右，由此，从2011 年全年看，负利率状况将基本消除。

　　评论：

　　一、“控通胀”成为货币政策优先目标

　　央行此次加息的时间点刚好在十七届五中全会公报发布之后，在国家统计局21日发布三季度宏观数据之前。我们分析，加息的主要目的在于“控通胀”，这意味着宽松货币政策的终结——存款准备金率已经达到历史高位，基准利率上调开始。背景在于：一方面9 月份CPI 或创年内新高，负利率已持续八月，居民储蓄存款活期化程度提高，另一方面资产价格有泡沫化趋势，不仅近几月房地产市场升温，资源品和农产品价格在投机因素驱动下亦上升明显。此外，21 日公布的GDP 增长必将偏高。

　　进一步看，此前政策目标似乎在保增长、控通胀和调结构三者之间转圜，当局在政策目标优先次序上摇摆不定，此次加息或意味这方面的犹疑告一段落，短期内控通胀优先，而在从十七届五中全会至明年“两会”期间，中期政策定调方面调结构更优先。

　　二、加息时点意味着四项政策考量

　　一是在十七届五中全会后，加息是短期宏观收入结构调整的一项工具。提高无风险金融工具收益率(特别是中长期定期存款)，降低在未来6 个月可能继续攀升的资产价格泡沫。

　　二是可能出现持续的工资上涨和能源资源价格改革(产业结构调整)形成的新型成本推动型通货膨胀，加息为上述改革预留了宏观政策工具空间。

　　三是在三季度宏观数据公布前，加息是体现了宏观调控者对未来通货膨胀持续性的预测，即大概率事件是在2011 年6 月前通货膨胀可望保持相对高位，即3-4.5%之间。

　　四是在货币博弈期间，加息是需要魄力的。这体现了当局对美元走势、人民币升值的信心，加息是本外币政策综合考虑的结果。利率平价显然是需要考虑的，但升值不见得是坏事；美国中期选举告一段落后人民币汇率升值压力会有所缓解；此外，我们可以增持美元债券，以继续支撑美元汇率。

　　三、加息的期限结构还意味着对银行体系流动性的支持

　　表现在：尽管一年期存贷款利率提高幅度相同，但较长期限的存款利率提高幅度高于贷款利率。其中，二年期存款利率上调46bp，至3.25%；三年期存款利率上调52bp，至3.85%；五年期存款利率提高60bp，至4.2%。而一年期以上贷款利率均仅提高20bp。

　　上述情况一方面说明央行意在遏制存款活期化趋势、鼓励中长期存款，从而稳定银行资金来源，而中长期存款来源的稳定性可以降低银行流动性风险，降低再融资压力。另根据华泰联合银行组测算，此次加息对银行息差的影响偏正面。

　　四、后续加息仍有可能

　　展望四季度至明年上半年，考虑到四季度CPI 将有所下行，经济同比增速仍在回落，年内再现加息的概率不大；而在明年上半年，在中性假设情形下，我们预计CPI将较快上行，央行将择机加息2 次左右，由此，从2011 年全年看，负利率将基本消除。

　　但自明年一季度起，货币政策走势可能将注意两点：一是美国经济是否继续保持低迷，最终仍将反映于中国的货币政策；二是收入分配制度改革的力度和节奏，这将决定未来的通货膨胀——理想状态是，CPI 可以高一点，房价低一点。

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