新浪财经讯 国金证券今日召开2010年下半年投资策略报告会，国家发改委研究院的副院长陈东琪博士出席会议并发表演讲。陈东琪称，要在两点两难当中化解风险，对中国是这样，对世界也是这样。第一个两难，既要控制通胀，控制资产泡沫，控制经济增长加速度，防止经济小周期下降演化为大周期下降，倾向性选择大家很清楚。第二转危为机，加快发展战略性产业，控制产能过剩。第三调动地方经济积极性，加快基础设施建设，控制地方信用和债务膨胀，第四调整完善政府企业劳动者收入分配，防止企业成本增长太快，影响经济增长。

　　附：陈东琪演讲实录

　　陈东琪：国金证券的各位朋友，各位客户朋友，大家早上好。很高兴频率很高的参加国金的策略报告会，每一次来讲宏观，我自己回顾我自己86年以来研究宏观，感觉到思路的形成变化还是有周期性，当然他这是对经济的周期以及政策、市场周期的提前反映。我发现我现在要进入一个新的短周期，从4月下旬开始，所以我今天还是把我表达的观点、想法浓缩的方式跟大家用30分钟做一个报告。

　　讲三个观点。第一，中国和世界经济进入小周期下降，本身这个命题告诉我们大周期有两种可能一种是小周期下降，软着陆之后进入有弹性的适度合理的中性操作，经济不会影响小周期下降改变大周期趋势，大周期依然是在保持上升趋势。另外一种情景是，内外系统的不确定性和中国以及相关国家政策措施操作的不当性可能会使小周期下降演变为大周期下降。这两种前景我个人看，目前都有比较高的概率，首先我来讲一下小周期下降的判断。

　　我做出这个判断的想法有四点，一个是总量，用GDP衡量的季度趋势，不是年率去年8.7%前年9.6%，07年13.2%，但是季度发生变化，然后我们从产业上分析，从供给面分析，之后从需求，三个大的需求角度，第四是从国际特别是欧洲主权债务危机蔓延的情况，这个危机大家都知道了，深化蔓延是什么情况，欧洲国家愿意不愿有没有能力让债务危机恶化，从总得GDP角度讲，大家看这个图红线是季度值我预测二三四到明年一季度都是下降的，但是不会出现所谓的二次衰退，因为中国经济32年里每年平均增长9.9左右，我们假定是一个潜在增长力，但是3个大的十年周期的低点，只有有两年是5以下，其他都是7以上，去年一季度是6.2，我的想法是，这次小周期下降只要他不跌破去年1季度和历年来的年率7以下，就不能叫衰退，只能说是有二次探底。季度持续加速会造成很快的过热，让经济的增长持续性很快结束，这是我们不愿意看到的，所以红线季值，今年是倒V形的，去年是正V行，但是年值我认为是增长的，今年我估计10或略多一点，去年是8.6，明年依然会在10左右，之所以季值下降一个很重要的是基数，去年的二三四到今年一季度是大幅度上升的，我研究了32年的100多个季度，这一次是很厉害的，加速很快，92年那次也快。

　　第二是政策紧缩，政策紧缩，一个是建筑一个是金融，建筑看作是房地产，房地产是政府政策紧缩，房地产以外的建筑是内生性的，因为新开工项目的下降。

　　第三，欧债危机，一个是心理效应，一个是资本的乘数效率降低，对资本的有效供给减少，企业不把这个钱投资。第二是影响出口，贸易流量特别是对欧洲市场以来很大的日本、中国。我认为这三个因素是季值下降的很重要的理由。

　　延伸开了讲产业，我们把农业看做了一个较稳定的变量，服务型是成长性、持续性好的，周期性明显的是两个，一个是工业、一个是建筑业，就是二产里边这两个东西，现在工业站40.6%，建筑业占6.7%，一产占10.6%，服务业占41.6%，所以我们研究工业、建筑业大致能判断走势。工业利用大家都知道，这是我今年5月初的时候讲的，也是上一轮经济过热的时候，开了PM2，08年我看到在11月份超过40的时候，我提醒关心经济运行的学者注意PM2是非常重要的指标，我在4月看到PM2上升，在5月份下降了，这个趋势下去会非常强，大家看到里边的分类，生产指数、定单指数、出口定单指数下降幅度都很大，其中有好几个月是55左右。再延伸就是两个东西，影响工业、制造业的一个是汽车、一个是家电，汽车、家电都是经济快速增长触底返升的，这也是中国率先回升的四大因素的两个，另外两个是三铁建设、一个是民生。因为美国没有这两个动力，日本也是，但是中国和东南亚发展中国家，包括印度有这两个轮子，但是高速增长之后速度会下降，增长的倍数、倍率会下降。汽车的增长速度会下降，4、5月份已经两个月下降，而且5月份减速非常明显，尤其是环比已经是两位数了，同比也是减速，原来我预计年销售160—170万，现在应该是160左右。家电大家一定要关心，这会影响全社会固定资产投资，也会影响出口能力，家电销售的倍率、倍数明显减少，比一季度大幅度减少。建筑业是大家不关心的，大家只想房地产，但是建筑应该做一个总的分析，一个很重要的判断，因为在GDP当中我注意到09年经济回升主要就是建筑业，因为大家看，一产09比08是下降1个百分点，服务业是2.2个百分点，当然一产和三产都增长，但是没有二产快，二产里边工业是下降3.3，结果发现建筑业是实现全部下降对应的他是增长6.5个点，也就是二产增加了3.2，所以这一轮的回升主要是建筑业，建筑业分两块一个是房地产，包括住宅房地产和商用房地产，另外一块就是三铁和环境、水利、其他的道路桥梁包括农村公路的硬化。我认为这是核心，我关注到建筑的下降5月份是明显的，不管政策是三季度触底、四季度触底他的下降是有惯性的，和08年政策出台一样，经济到09年，所以触底会有惯性，因为建筑业下降会带来服务业下降，建筑业下降比如说房子中介营销会下降。我这里给大家提供一个信息量，注意供给链，产业里边不仅仅是看房地产，要把一产和四产，中间的工业、建筑业，我研究美国经济二战以后最强烈的复苏除了技术进步在50年代下半期，最重要的是建筑业。

　　三大需求我不想多讲，我讲出口这一块现在增长速度快，但是4月底5月份出现收敛，主要是我们对欧洲这一块，欧洲占总出口里边高的超过20%，低的18.5%，也就是说18%—25%出现收缩，最近我了解到很多对欧洲的出口定单推迟都会影响，会影响我们这20%以上的总出口，对欧洲出口下降，欧洲收缩需求美国出口也会下降，日本也会下降，日本现在4.9%增长，他下降我们对日本的出口也会下降，所以我的判断出口数字是这样的。顺差可能会很小，所以我在今年1季度做了一个判断，我认为中国结束了1989—2009的持续顺差和增长，应该会进入一个顺逆交替，但是趋势逆更多，第一阶段是持续阶段，第二阶段是持续顺差，第三阶段，平衡时代。

　　投资增长速度很明显，大家看数据，动力减弱的因素比增强的因素大。消费刚才岩石就消费大国的判断我非常同意，但是这是一个重长期的战略性判断，短期来讲，我们现在分析形式是要假定大趋势，短期的消费，我认为实际增长会减速，名誉增长大概有一两个月，扣除通胀因素以外，主要是就业和收入的扩展度缩小，他会使名义增长保持18%、19%，CPI放大，实际上政府对农村和的补贴小，就业放缓整个潜在的能力短期看会变小，现在在增加公司，富士康提高20%，各地方的最低公司法也在提高，但是这些东西都属于小影响，他要时间，我看好中国的消费主要是劳动者收入占GDP比重，未来20、30年一定是这样，但是从小周期来讲，只要就业不增加，工资增加幅度小于财政增长幅度我不认为他会增加多少，所以我认为增长会逐月继续下降，这是分析中国情况，亚洲呢？周边的亚洲经济一季度出其不意的高速增长，这是我去年在四季度宏观院提出的观点，后来我作很多公司讲，美国中国的四季度和今年一季度，以及于美国中国有关的相关经济也会大增长，一类是资源体，一类是南亚、东南亚地区，会大幅度增长，但是我现在告诉大家，大幅度增长以后一定会调整，新加坡38.6，印尼8.6%，韩国8左右，越南6、日本5(同比)环比是1.2，超历史得高，不可持续的，中国带动的。

　　分析欧洲，主我不看环比，我看的最重要影响变量就是财政赤字政府开支减少和由政府开支减少带来的公共需求的下降，他要降低赤字率，要减赤要降低公务员工资，经常性开支，包括英国对阿富汗的经费都在缩，所有的口袋都要紧，得到的是两个效应一个是控制金融风险防止债务风险深化，提升信心，但是更重要的是增长效益下降，所以这是一个悖论，我不是很赞同减需求，我认为欧洲要做的是减税，在短周期是一定会带来税源增长，这是带有增长的，但是他们各国要是在扩大。美国经济已经告诉我们去年5.9今年3，意味着什么？意味着当时的统计局和学者的判断偏高，我当时讲出其不意，我也没有想到是5以上，我认为5以上是不可持续的，我认为要回到3左右，甚至是2，所以美国经济季度性二次探底是必然的，美国由于奥巴马现在搞出口计划，增加中产阶级的口袋，增加就业，现在失业率好像没有大幅度反贪，上个月是9.9，这个月9.7，去年最后两个月是9.5，最近两个反弹，总体来讲我对美国经济稍微看好一点，比欧洲好。但是全年我不认为世行所有的预测通道，我去年上半年认为他们的预测偏低一样，我不认为美国经济今年会超过3，欧洲经济会超过1，他好像是跟着都前的步伐走，当然我是以他们的预测数据为基数近来分析，全年平均，一季度3，二三四要超过3才可能，是3。所以现在世行现在预计高和他去年预计全年低是一样的。从长期看，这32年，除了中国以外，世界经济、美国经济、欧洲经济、日本经济四大经济体下降趋势，我划得太厉害一点，但是我是沿着顶峰往下的。

　　我有一个想法，这一次的小周期下降，到底会跟大趋势是一个什么样的契合，我的想法是，小周期和中周期彗较差，但是小周期和大周期可能重合，也就是说，长波来讲，世界经济特别是欧美会进入一个低增长，第一是欧债危机的持续性，至少5年，我不是说他的市场影响会有五年，解决这个危机要3—5年，次贷是投行和银行的问题，政府可以给钱，很多说钱收会，最后大家都很好，主权债务危机要解决一定要靠增长，没有增长就没有收入，没有收入怎么解决赤字，只有减支，减支是不可持续的，所以欧洲债务危机是偏长期的，比次贷危机长。我自己出了问题政府救，政府出了问题谁救？而且美国还愿意看欧债危机持续。第二，欧美加强金融监管。大家注意金融是经济增长贡献里边很重要的，如果金融监管，上面的盖子压着，衍生品创造能力下降，金融发展会受到制约，对经济的贡献度会降低。第三赤字率。第四政府动通胀担忧，所以应对主权债务危机的时候，欧洲也好、美国也好，政府的财政子弹、货币子弹都相对有限，没有办法让经济低增长下去，我不认为欧洲会增长很快，美国会增长很快。美国联邦储备银行在资产负债表是存在问题。第五国际贸易保护主义是害人害己。第六美国调整储蓄模式。第七受成本制约，气候变化成本、监管成本等等，最后是企业利润收窄，再生产能力受到约束。第八世界人口增长失衡，经济开始进入一个，尤其是富国和新兴经济体进入老年化，但是推动经济增长的劳动人口减少，会影响经济增长。这八个因素我认为世界经济未来20年左右比前30年一定是减速的，因此我们要做好准备。中国自身还是有长期因素的，我不认为什么工业化、城市化、信息化、市场化带来的效率提高，这些因素还有。中国的人口结构性的东西和替代有一个时间。世界经济分工，会得到一个人家减少我家快的效果，很重要的是消费需求空间扩大，人力资本等等都是长期因素。

　　我这里特别想讲一个例子，我认为中国经济可能在欧、美、日低增长，日本欧化美国经济日化，但是中国经济还会有十年左右的繁荣期，但是2020年以后也不排除中国经济放缓，但是要看创新机制的建设和法制这是产生制度效率的，改革的条件下我认为还有10年左右，最重要的贡献就是人力资本的增加，而且是出其不意的增长，一个是本身的大学生毕业生，我们的小学下降，中学下降，大学生增加，研究生增加，研究人员增加、技术人员增加，出国回国的比例提高。我认为这十年不是资源推动是人力资本推动，所以你讲长期因素。

　　长波看制度改革，下周期下降是必然的，时间三到四个季度。通胀我认为有这样一个现象，我认为富国的物价是通缩，有可能是。然后新兴经济体是通胀，主要是什么东西这里有案例，美国的情况，我认为既使是正增长也是很小，日本这十多年通缩也不是每个月都是负的，什么东西起作用呢？为什么富国是通缩的，新兴经济体是通胀的呢？三个因素，一个是食品依赖，在发展加强系数很低的时候，这个时候CPI的变化不取决于食品，而取决于非食品需求，由于公共需求的限制，他的CPI是上升很难，这里有一个货币因素推动，但是货币因素是要通过收入和有效需求来实现，但是这种他反映的恩格尔系数高，所以他会对农业依赖比较高，当农业增长速度放慢的时候，这个时候他的食品价格就会在CPI里边力量很大，中国这样，印度这样、越南这样，东亚、东南亚和其他的经济体，包括巴西、甚至俄罗斯都这样。第二公共需要，使欧美经济体的有效需求增长，而中国的、东南亚的影响不是很强。第三是资本流动，当全球资本流动一定条件下，减少在欧美的份额，就增加在以中印为核心的新兴经济体，他会带来由资产价格上升的衍生传递给CPI，欧洲很小，这三个因素是解释富国通缩，新兴经济体通胀的原因。具体的我不讲了，有很多很细的分析。我看GDP和通胀变化的时间，同步、交叉线都在变化，M1、M2，尤其是M1大于M2的条件下，而且还有成本，所以这些因素都能说明中国的通胀，加上农业周期、粮食周期，最近农业部部长讲今年的夏粮挺好，我很担心，但是我现在不知道秋粮会怎样，至少现在干旱已经影响了食品价格，从而影响了CPI，所以不要早下结论，关键要看秋粮和气候变化影响的农业粮食周期会不会出现84、85年那样。

　　最后几分钟讲政策，这次有一个基调很好，就是G20会议，大家根据自己的情况决定是否加息不向08、09年大家协调，但是实际上美国还是有策略的，美国有很大的策略，这是我想讲的是什么呢？在退出不退出的时候，我们关心的不是共同努力，关心的是经济复苏的利益，美国在整个富国体系来讲他有相对优势，所以他可能会不顾欧洲债务危机会加息，他不在乎共同利益，这个变了以后可能中国会有一些调整，我认为那时候要随时提出建议，因为中国实际上单搞数量调整是有代价的，价格调整、利率调整可能会好一些，现在的核心国意外的，中美以外、欧洲以外包括加拿大都在加息，这个影响不大，不是主流。发达国家政策下一步怎样，我人们现在处在十字路口，其实我们要两难里边找到均衡，不仅仅是对中国，严格讲对发达国家现在是重大考验，到底是要保持增长还是要解决现在大家意见很大的赤字问题，我认为从顺序讲要解决增长，当然你可以在同时兼顾减赤，但是实际上动力要放在增加增长和收入动力上，我的想法是现在处在一个从凯恩斯注意向互动经济学，发展中国家要结构性减税，要不然会出现非常长的衰退。中国进行自己的调整，我个人看是很有成效的，不是因为我在发改委来讲，只是时间上稍微有点滞后，但是调还是会的，当然我们自己对房地产也好，要改变调整内容、组合拳，现在是增加供给，我可以用别的办法比如廉租房。但是目标还没有达到，货币攻击目标没有达到，信贷目标没有达到，流动性区进的情况依然存在，利率周期仍然存在，我认为加息不加息都在，我认为现在解决外部因素多一些。

　　关外地方融资平台问题也是我们宏观调控底边的一个困难，怎么去做，这一块，要控制新增信贷规模使信贷从非常规到常规，一揽子计划当中，中央、地方的国债，然后在增长上面我们还是支持地方经济的发展等等，我想地方融资平台的风险是有，但是不像媒体讲那么厉害，一个是中央的能力，第二他现在还是有定向的，还是可控当中。最后的结论就是在两点两难当中化解风险，对中国是这样，对世界也是这样。第一个两难，既要控制通胀，控制资产泡沫，控制经济增长加速度，防止经济小周期下降演化为大周期下降，倾向性选择大家很清楚。第二转危为机，加快发展战略性产业，控制产能过剩。第三调动地方经济积极性，加快基础设施建设，控制地方信用和债务膨胀，第四调整完善政府企业劳动者收入分配，防止企业成本增长太快，影响经济增长。

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