申银万国 李慧勇 孟祥娟

　　【内容摘要】：

　　·如果经济减速、通胀加速即为滞胀的话，市场早在去年年底就已经预期到今年将是滞胀局面，而我们在春季报告《整固年代五新战略》中进一步明确今年经济增长和通胀的组合很像2004年。

　　·经济从1季度的过热向正常的回归是必然的，但近期市场悲观情绪加重，对滞胀如此关注原因，一是房地产政策超预期严厉；二是希腊债务危机导致世界经济变数增加；三是4月份以来部分农产品价格大幅度上涨。前两者恶化了市场对未来经济减速的预期，而后者导致价格上涨超预期。预期差导致预期恶化，而市场的下跌反过来又强化了市场的悲观预期。

　　·关于经济：未来看，经济运行的风险主要来自三方面。第一，经济高速增长之后的自然回落；第二，来自调控的影响，这取决于对地产和地方融资平台清理的力度；第三，外围市场对中国的影响。未来的GDP增速是经济和政策综合博弈的结果。我们认为政策的落脚点是经济，未来政策的操作空间较大，具有灵活性。我们维持2010年经济增长9.9%、CPI上涨3.2%的判断。

　　·关于通胀：我们对全年通胀的判断为，1-3季度上行，4季度企稳。今年的通胀与2003、2008年的食品型通胀不同，更多的来自总需求(也反映在流动性上)。但未来一个很大的不确定性是粮食和猪肉价格。如果食品价格上涨对物价的推动力超过总需求降温对物价的抑制作用，4季度物价将超出我们的预期，这将是最糟糕的情形。

　　·无论如何，最值得关注的是经济减速和通胀加速的滞胀组合何时终结。现在看来这至少要等到四季度。

　　·上周重要事件：(1)国务院全面部署新疆工作 (2)中美战略与经济对话关注四方面议题