申银万国

　　李慧勇 孟祥娟

　　我们认为年内第三次上调准备金率的主要原因：一是为了吸收过多流动性。一季度共投放信贷2.6万亿，超标3000亿，二季度信贷紧缩力度加大以保障上半年信贷投放控制在全年的60%；同时以外汇占款扣减FDI和贸易顺差衡量的热钱规模达700多亿美元，热钱流入加大了国内流动性压力。而存款准备金率作为公开市场操作工具之一，可以冻结银行部分资金，限制银行的放贷能力。此次上调0.5个百分点，约冻结资金3000亿元。二是为了防止全面过热。2010年1季度GDP增速达11.9%，据央行估计环比年率为12.2%，超过了经济的潜在增长速度；煤、电、油、运等虽然未出现紧张局面，但产量均已超过趋势值；虽然CPI处于低位，但是PPI，尤其是原材料、燃料购进价格已经呈现快速上升之势，物价压力明显加大。在经济已经呈现明显过热的情况下，此次准备金率的上调旨在控制流动性，防止经济出现全面过热。

　　此次准备金率的上调符合我们的预期，预计年内还有1个百分点的上调空间。我们在《整固年代五新战略》中明确指出2季度将是紧缩政策的密集期。由于存款准备金率已经达到17%，接近历史高点，我们认为存款准备金率再次大幅上调的可能性不大，预计年内还有1个百分点的上调空间。如果出现以下情况，存款准备金率被迫大幅走高的概率将明显增加：一是信贷控制难以达到预期的目标；二是热钱流入等原因导致外汇占款再次趋势性大幅增加。

　　存款准备金率是数量调控工具，而利率是价格手段，二者并不能相互替代，我们维持7月份之前加息的判断。与加息相比，发行央票、上调存款准备金率等可以吸收过多流动性，但是并不能解决负利率问题。存款准备金率的上调不能替代加息。加息有助于稳定通胀预期，这是加息操作的独一无二的优点。从GDP、投资、CPI、信贷投放以及货币供应5大因素看，加息已经到了势在必行的阶段。1季度11.9%的GDP增速以及26.4%的城镇固定资产投资增速处于高点；1季度信贷超预期投放3000亿元；M2增速22.5%，高于17%的调控目标；1季度CPI2.2%，虽然并不高，但考虑到2、3季度通胀将维持上行趋势，将出现持续负利率格局；因此我们预计二季度经济数据发布之后，将是加息的最佳时间点。我们维持7月份之前加息0.27个百分点的判断。