证券时报记者 孙 媛

　　本报讯 证券时报记者近日专访了10位海外机构知名经济学家。他们普遍认为，当前中国资产没有明显泡沫化，而明年通胀将较为温和；鉴于世界经济复苏尚存不确定性，明年全球不会出现加息潮。

　　受访的经济学家一致认为，2009年中国出色地完成了以政府投资刺激经济的任务，经济率先复苏，并引领全球大宗商品企稳回升。当前股市楼市与高点尚有一定距离，难言已形成泡沫。德意志银行大中华区首席经济学家马骏认为，从估值来看，今年A股平均PE为23倍左右，仍低于历史高点。美银美林亚太区经济学家陆挺认为，内地房地产市场在一线城市以及周边地区有泡沫迹象，但是部分二线以及全部三线城市并没有泡沫。

　　对于通货膨胀，摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆认为，今年宽松货币政策引发了强烈的通胀预期，但是通胀预期并不等同于通胀发生。花旗集团大中华区首席经济学家沈明高表示，明年是否会有通胀，主要取决于三个因素：信贷政策、货币供应量以及一季度开局的情况。陆挺说，明年通胀预计为3%左右，其中1%是来自公用事业的价格上升。而野村证券中国区首席经济学家孙明春预计CPI涨幅为2.5%，瑞信亚太区首席经济学家陶冬的预测值为3.3%。综合而言，大家普遍预期明年CPI涨幅在2%—3%之间，通胀可防可控。

　　经济学家还表示，鉴于世界经济复苏尚存不确定性，明年全球不会出现加息潮。沈明高预计，中国最快可能在三季度加息，美国明年四季度结束低利率状态，欧洲加息则要等到2011年一季度，而日本到2011年一季度仍然不会加息。而陆挺预测的美国加息时间为2011年，王庆则预计美国最早在2010年三季度开始加息，马骏预计美国加息时间在明年8月份。

　　资产泡沫尚属可控 人民币或渐进升值

　　经济学家普遍认为，当前中国资产没有明显泡沫化，但政府应该采取相关措施防止资产泡沫的形成；人民币渐进升值，将有利于改善贸易顺差过大以及调整经济结构；中国政府将进一步推行扩大内需政策，内需主导型股票值得看好；中国“退市”时机选择将视美国情况而定，可能考虑先提高存款准备金率，再考虑加息。

　　证券时报记者 孙 媛 见习记者 徐 欢

　　2009年中国出色地完成了以政府投资刺激经济的任务，但是经济V型反转的同时，也带来了一些副作用，如资产价格趋势堪忧、信贷资金效率屡受质疑、政府隐形债务加大等等。全球十大海外机构知名经济学家认为，中国经济在四万亿投资和信贷大增长的背景下出现了一些问题，但中国经济仍然会是世界经济的一面旗帜，中国经济复苏和发展的脚步不会止步。同时，美国刺激政策的退出时间将会影响各国的政策取向，多数经济学家认为，中国加息不会早于二季度。

　　资产泡沫尚属可控

　　受访的经济学家几乎一致认为，中国目前无论从股市水平还是房市价格来看，与高点尚有距离，故难言已形成泡沫。德意志银行大中华区首席经济学家马骏深度剖析认为，从估值来讲，今年A股平均PE为23倍左右，比历史的26倍平均值还低一点。房地产市场方面大城市都是14倍的人均收入才能买一套房子，但考虑到收入的增速，全国来讲10倍的房价收入比还是可以接受的。

　　瑞银亚太区首席经济学家浦永灏和美银美林亚太区经济学家陆挺同样认为，内地房地产市场在一线城市以及周边地区有泡沫迹象，但是部分二线以及全部三线城市则没有泡沫。花旗集团大中华区首席经济学家沈明高认为，资产泡沫是相对概念，需要考虑居民的相对购买力。

　　美银美林亚太区经济学家陆挺认为，在具体的干预措施上，今年年底或明年年初政策可能再有调整，比如营业税以及二套房贷的进一步升化。野村证券中国区首席经济学家孙明春和汇丰银行亚太区业务策略及经济顾问梁兆基也认为，政府应该采取相关措施防止资产泡沫的形成，而不应该用货币政策打压资产泡沫，这样将会对实体经济产生不利影响。

　　预期明年通胀率2%—3%

　　受访的经济学家普遍认为，明年的通胀率将达到2%到3%。马骏解释道，表现上来看，通胀预期正在流入房市和股市，M1—M2最近几个月变正值，并且还在上升，说明存款在活期化，一部分原因就是通胀预期继续上升。摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆则认为，2009年宽松货币政策引发了人们对通货膨胀的强烈预期，但是通货膨胀预期并不等同于通货膨胀的现实。

　　沈明高表示，明年是否会有通胀，主要取决于三个因素：信贷政策、货币供应量以及一季度开局的情况。他说，如果一季度冲得太高，就对通胀形成了压力，相反如果投资者相对谨慎，压力就不会那么大。

　　陆挺说，通胀现在预计为3%左右，1%是来自公用事业的价格上升。他说，中国很多地方在调整公共事业的价格，这是政府看到了目前通胀压力不大，看到之前被扭曲的价格现在出现了调节的空隙，客观上却提升了中国通胀预期。

　　多数经济学家认为，通胀的不确定性正在于大宗商品价格难以预测吗，各国央行都无法控制大宗商品价格，因为市场存在很多投机性成分，今后六个月自然灾害还会影响到食品价格，这也是不可预测的，另外房价涨到什么程度也不可预测。“最大的不确定性是M1—M2引起的货币流通速度上升。”马骏说。

　　虽然外围经济为中国通胀的影响程度存在不确定性，但是部分经济学家认为影响程度不会太大。经济学家们对于通胀的预期还包括：2011年通胀有放大的可能。孙明春的2010年CPI预期是2.5%，2011年预期为3.5%；瑞信亚太区首席经济学家陶冬的这两个数字分别是3.3%和4.9%。

　　人民币或渐进升值

　　长期而言，人民币应采取渐进的升值方式，这几乎是所有受访经济学家的共识，他们认为，人民币升值将有利于改善贸易顺差过大以及调整经济结构。

　　孙明春和浦永灏皆指出，目前国内企业的竞争力的来源除了劳动力便宜，基础设施好之外，还来自国内基本价格体系的扭曲，比如说能源价格，资源价格都比国外便宜，这等于是变相补贴外国。孙明春更是认为，如果要解决贸易顺差问题，只有让人民币升值才能实现。

　　王庆则指出，短期看，人民币不会升值，这是因为中国经济仍然面临通货紧缩，出口仍然疲弱。梁兆基补充道，若人民币大幅升值，将导致欧洲对中国产品需求减少，加上全球产能过剩，从而将导致全球需求锐减。

　　部分经济学家警示人民币升值可能会造成热钱加快流入。王庆和摩根大通中国证券和大宗商品主席李晶都指出，人民币渐进性的升值将会引起市场强烈的单边升值预期，从而引发热钱流入中国。陶冬进一步阐释，这种升值预期所引发的热钱拥入，会制造更大的流动性，而引发资产泡沫的产生。

　　健全社保体系是扩内需关键

　　经济学家普遍认为，拉动内需需要政府相关配套措施的出台，健全社保体系将是重中之重。

　　李晶给认为，中国人高储蓄的习惯不会在短期内改变，相信政府未来会不断出台惠及民生的政策，例如医疗，养老，扶持农民增收等措施来拉动内需。同时调整结构和拓展新工业的力度会不断加强，力争提升中国工业产品的附加值，从根本上增加国民收入以及家庭消费能力。

　　马骏认为，改变消费，最重要是要改变消费者对今后中长期支出的预期，社会保障体系健全是最关键的。体制方面的改革会有帮助，比如农村用地的市场化问题，允许宅基地可以进入市场，使农民土地使用权可以现金化，这样做所产生的财富效应，可以拉动农民消费，个人认为这个步子可以更大一点。

　　虽然增加社保以提升居民可支配收入的观点渐成主流。但浦永灏认为，中国因为社保不够所以消费跟不上的判断是个错误理解。他举了新加坡的例子，表示新加坡的社保体系非常健全，可居民消费水平不高。浦永灏认为，消费能力不足还是由于亚洲国家消费习惯的问题，认为提升内需还有很多工作需要做。

　　消费类股票将成投资热点

　　虽然在实体经济领域，消费尚不构成明年经济增长的主动力，但是消费题材股作为风向标，将成为明年的投资亮点，这是多数经济学家的判断。

　　高盛中国首席策略师邓体顺邓体顺预测，中国股票2009—2011年的每股盈利年均复合增长率将在23%—26%之间。H股估值具有吸引力，A股估值合理，而中期内的流动性状况将会推动股市向上。邓体顺重申看好内需主导型行业的观点，包括具吸引力的银行股、保险股、医疗服务/设备提供商、快速成长的互联网/传媒股和实力雄厚的消费品股。

　　浦永灏认为，短线投资者会比较亲睐出口、企业投资、流动性充裕并开始恢复的行业，房地产明年还有一波涨势，此外，投资者还会寻求通胀保值的标的。他分析说，银行股过去一年跑输了大市，而国家会继续刺激消费信贷；钢铁、能源等周期性行业都会反弹；消费行业在金融危机期间很坚挺，今后会有一个结构性的增长；新能源行业也不可低估，但目前股价参差，投资者可做选择；医疗行业肯定是今后值得关注的行业。

　　然而也有部分经济学家担心明年政策的变动会造成股市波动。梁兆基称，全球经济是否稳定非常关键，因此明年不确定因素很多。假如经济未平稳，各国将继续维持宽松货币政策，这将进一步推高股市以及楼市。反之，各国开始加息将对股市有所影响。

　　全球不会出现加息潮

　　大多数受访经济学家们预测，中国将在明年成为超越日本的世界第二大经济体，中国对世界经济的带领性作用是毋庸置疑的。马骏更是判断，中长期来讲中国对全球经济增长的贡献比重会上升，10年后中国GDP规模会超过美国，2019年中美都会达到20万亿美元的GDP，而10年后全球对需求的关注点可能会转移至中国。

　　沈明高表示，中国明年的出口能恢复到什么程度要看美国等发达国家进口恢复的速度，消费需求可能并不会一下子增长到金融危机之前。他分析说，备受推崇的新兴市场目前财政赤字总体水平占GDP比重只有4%，发达国家在金融危机后恢复到了10%，说明新兴市场确实存在增长潜力，但是这种潜力能否发挥出来，则与各国政府支持力度有关，取决于他们能否主动地调整经济结构，看到新的消费需求增长点。

　　沈明高预计美国明年四季度结束零利率，中国因为通胀压力可能在明年三季度加息，但不会出现大幅度加息，部分亚洲国家则会先于中国加息，欧洲加息要到2011年1季度，而日本到后年1季度仍然看不到加息。如果美国迟迟不加息，则会拖慢其他国家退市时间。而陆挺预测美国2011年加息，王庆预计美国最早在2010年3季度开始加息，马骏则将美国加息时间在明年8月份。

　　由于主要出口市场复苏的不确定性及相对温和的通货膨胀前景，大多数受访的经济学家预计，中国在明年二季度之前不会加息。马骏指出，退出扩张性货币和财政政策比较理想的路径是先考虑提高存款准备金率，而后再推行加息政策。

　　■观点精萃

　　“央行可能会利用公开市场操作和提高存款准备金率来防止银行在明年一季度过快放贷，并取消对二套房贷的优惠政策，以防止房地产泡沫的形成。”

　　——孙明春

　　“要应对资产价格上行压力，政府政策的着力点应该放在抑制投机行为，特别是要通过严格执行房贷政策，提高房贷利率，严格限制信贷规模，并防止信贷资金进入股市以及房地产。”

　　——王 庆

　　“目前是推出融资融券业务的良好时机。融资融券正式开展后将成为连接货币市场和资本市场的桥梁，银行、保险等金融机构的资金能间接参与到证券市场来，既壮大了机构投资者的力量，同时也开拓了一条资金稳定流入证券市场的新渠道。”

　　——李 晶

　　“国有资产可以加速向社保体系的转移，政府今年开始推行上市公司10%的融资额向社保基金转移，步子太慢，社保基金需要的国有资产不是百分之几，而是百分之几十，这样才能真正解决养老金转轨的资金需求。”

　　——马 骏

　　“中国股票的股价相对于长期增长潜力而言具有吸引力。中国股票的长期流动性风险趋于上行，但依然较高的隐含风险偏好表明，短期内流动性既可能上行也可能下行，特别是对于国内A股市场而言。”

　　——邓体顺

　　记者观察：中国消费马车可以跑得更快

　　证券时报记者 孙 媛

　　谈到明年应该关注的宏观经济问题时，受访的经济学家不约而同地指向了内需。包括中国在内的新兴市场经济体内部结构的改善，即靠提升内需去消化过剩产能、减少对出口的依赖，已成为全球经济构建新平衡的要因。

　　中国是世界第三大经济体，但私人消费支出目前占比不到GDP的40%，而其他较大经济体的消费支出占GDP的60%甚至更多。中国消费不足的主因在于居民有限的收入、有待完善的社会保障体系、要靠储蓄支付的居高不下的养老、医疗、购房、教育等费用，以及因此形成的谨慎消费态度。

　　在出口水平无法和往年相比的情形下，今年中国依然通过拉动内需保持了稳定的经济增长。虽然全球金融危机的爆发使中国出口遭遇改革开放30年来前所未有的困难和挑战，但这也为中国调整投资、消费、出口对经济增长贡献的最优比例提供了一个契机。金融危机后期，中国政府推出的经济刺激方案重点集中于社保及消费方面，致力对偏重于投资及出口的经济结构进行调整。因此，借着此轮经济危机，中国的政策制定者正在对国内经济增长模式的长期转型进行思考。可以预计，中国的内需消费会在未来的经济架构中占比越来越重。

　　而中国目前也存在主动调整经济结构的潜力，在某些传统领域找到增长点就足以将经济拉出低谷。比如服务业、传统消费行业，它们的增长动力已经开始显现，并有能力来支持中国经济的可持续增长。数据显示，税收拉动汽车消费增长，黄金周零售额增长18%等等，都说明中国的消费刺激比想象的更容易一些。只要政府愿意采取措施，消费需求深有潜力。

　　虽然当前中国经济表现好于年初预期，但不确定性仍然较多，因此在当前经济企稳回升的基础还不稳固的前提下，货币政策仍要坚持适度宽松的取向，保持银行体系有较为充足的流动性，引导货币信贷合理增长。虽然市场有通胀迹象出现，但这在经济复苏时期是一种普遍现象，与经济高速发展时期的通胀在本质上不同，风险也不能相提并论。

　　从目前的情况看，全球主要央行的跟进加息还需要比较长的一段时间，通胀压力显然也不迫切，当前各国主要担忧的仍是经济复苏的可持续性。关于宽松货币政策的退出时间，各国将根据自身的具体情况，采取不同的应变措施。但这种退出不是一蹴而就的，而可以采取逐步微调的方式。

　　人民币渐进式升值几乎成为一种必然，但中国不会重蹈日本覆辙，这是由于中日两国发展阶段以及币值控制策略的差异等原因。

　　在让人民币升值的同时，还要防止资产泡沫的形成，在保证人民币汇率稳定的同时，还要保持稳健的适度宽松的货币政策。在这个前提下，中国政府进一步采取多种措施促进内需，特别是进一步促进居民消费需求，可能再出台类似于家电下乡、汽车下乡的政策，可以预见，2010年的中国消费市场将会为国民经济贡献更大力量。

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