基于如下三点理由，信贷刺激仍将延续：首先，固定资产投资高度依赖信贷资金；其次，地方财政资金不足使得地方投资项目也将依赖于信贷资金；再者，国务院近期发文对固定资产投资项目资本金比例进行适当调整，适当降低了最低资本金比例要求。这一举措无疑是默许地方政府及企业更大力度地运用信贷手段“加杠杆”式地投资，将助推信贷资金进入投资项目。

　　信贷的高增长改变着市场的预期，通胀预期在逐步弥漫，由此可能改变企业和居民的行为。从货币来看，M1和M2的剪刀差在收窄，表明货币的定存化趋势在改变，更多的存款在被活期化，经济的活跃程度在提高。但是，从资金流向看，2008年11月以来的新增贷款结构显示，贷款主要流向了政府投资项目，这一趋势在5月份进一步加强。在政府投资继续加大而月度新增贷款回落的背景下，民间私人投资能够获得多少信贷支持，尚有很大的不确定性。如果贷款结构不能进一步优化，民营和中小企业资金依然紧张，将阻碍民间投资的持续恢复。

　　去年市场对今年固定资产投资持悲观预期无非基于如下三个理由：第一，出于风险控制的考虑，经济周期下行之际，银行对其贷款行为将持审慎态度；第二，由于房地产市场不景气，土地出让金将大幅下滑，地方政府面临的资金缺口使得其对财政刺激心有余而力不足；第三，出口急剧下滑、产能严重过剩都制约了投资上行的空间。现在只有从上述三个维度修正认知的偏差才能理解当下的投资“狂欢”。首先，中国的金融体系具有相当的行政色彩，政府的窗口指导能有效地扩张信贷规模。加之，银行贷款大多流向政府基建项目，项目本身具有很强的隐性担保，放贷风险并不大。其次，尽管土地出让金大幅下滑，但地方政府通过设立城投公司发债和向银行借贷弥补了资金缺口。国务院下调基建项目及某些行业自有资金比例更是缓解了地方政府资金配套之忧，进而导致其加杠杆的冲动更加强烈。最后，中国东中西的地域差异为基础设施建设提供了相当的空间，而基建对上下游产业的辐射为经济“内循环”提供了依托。

　　—摘自海通证券陈露、李明亮、汪辉、刘铁军、熊伟《宏观月报》

　　下半年最大的担忧在流动性

　　去年11月到现在，由于金融危机，多数政府采取了极为宽松的货币政策。如果说全球经济明显不会急剧恶化，则政府有可能收回多余的流动性。流动性担忧的不是害怕通胀起来而加息，而是指多余的流动性并不会对经济有刺激作用甚至会对未来造成隐患。美联储通过非市场的方法购买抵押支持债券、国债等增加市场流动性，市场预期美联储原定的3000亿美元还有可能追加，但现在来看追加资金购买国债的可能性很小。中国在过去半年担心经济过度下滑而新增贷款每月超过万亿元，并将过去几年积累的固定资产投资集中一年来批，以及降低不合格投资项目的标准等，这些贷款和固定资产投资政策是以财政、不良资产增加为代价的，预计如果经济下滑势头止住，下半年这些政策有可能出现放缓。流动性再增加对经济短期来说帮助不大，长期来说又有隐患，但政府不会也没有必要明确地以加息来向市场表示收缩流动性，只要贷款以自然速度持续回落就可收缩流动性。历史上中国股市和贷款增长的相关性非常强。今年上半年实体经济的复苏以及新增贷款的不断增加促使大量资金涌入股市，而下半年市场对经济的理解可能不会太正面，即使经济好转市场也会担心政策的转向。而经济反转最高的环比增速可能出现在三季度。

　　—摘自中金公司郦彬《每日视点》

　　关注有融资需求的中小银行

　　对于银行的关注，我们始终把握的是：1。基本面是否朝着向好的方向发展？是否存在超预期的可能？2。目前宽松的货币政策是否再持续？3。在有超预期可能的基本面预期下，是否目前的估值水平我们依然可以接受。如果以上三个问题我们的回答是正面的，投资者依然有理由持有银行股。展望下半年，我们提出“融资概念股”的概念。我们把有融资需求的银行作为我们关注的重点。原因是：1。目前低利率环境下进行融资，有利于在下一个利率上升周期获得超额收益；2。核心资本的补充是规模扩张的前提，虽然有投资者会质疑规模扩张是否能带来ROE 的提高，我们的理解是，未来3年，依然是中小型银行扩充网点，把规模提升到安全线(2 万亿)的黄金时期；规模的扩大不仅仅有利于中小型银行提高行业地位，更有利于提高其抗风险能力，提高长期盈利能力；3。非A股的公开增发有利于国内投资者。

　　—摘自国金证券张英《上市银行 6 月份月报》

　　七匹狼过冬术

　　2008年下半年，国内服装零售市场增速开始放缓，2009年初仍比较低迷，4-5月市场开始回暖，5月下旬回暖出现波折，复苏速度减缓。服装市场的相对低迷，导致许多中小品牌倒闭，行业整合加剧。

　　七匹狼能在市场风险相对可控的情况下，最大程度享受行业整合带来的发展机会：行业整合给市场提供了更多的代理商资源、店铺资源和顾客资源；省级代理制和相对谨慎的经营是我们看好公司的最主要理由。

　　2009年，七匹狼经营策略为谨慎扩张，以降低库存和增加新代理商为主要目标。公司采用省级代理制，通过省代招募新的二 、三级代理商扩张，以实现2009年经营目标，并有可能在2010年取得更快业绩增长。

　　面对市场相对低迷，我们赞同公司采取的一系列经营措施，这些举措为今后业绩恢复快速增长打下基础：公司采取各种措施扶持、推动省代发展市场。在资金方面，通过适当延长信用期缓解省代经营压力；保持和省代密切联系和沟通，保持经营策略的一致性；有保有压，强制要求省代完成各季订货任务；在一些经营不好的地区，通过直营店扩张，从另一个侧面逼迫当地代理改善经营；经过多年运作，已经建立了红狼、蓝狼、绿狼、Septwolves系列化产品体系，其中Septwolves侧重高端，代表七匹狼的形象，红蓝绿产品价格依次递减，覆盖所有目标客户群体。

　　此外，七匹狼开始尝试运作童装和女装，从出生到年老，公司服装都能满足消费者需求；除了粘胶以外，目前其它纺织原料价格相对稳定在低位，再加上未来市场复苏仍有不确定性，我们预计2010年公司可能降低零售终端售价，这样一方面刺激销售，另一方面可以适当减轻代理商资金压力；经过多年运作，公司初步建立了直营店经营体系，引进了许多高水平职业经理人、培训了大量员工。

　　在目前市场情况下，七匹狼一方面通过省代招聘二 、三级代理实现扩张，另一方面利用自身资金优势，通过直营店稳步扩张；公司资产负债表显示，2008年底货币资金为5.98亿元、2009年一季度为7.63亿元，大量现金保证公司度过市场“冬天”，保证直营体系的稳步建设。

　　我们预计，通过招募新代理商，即使在市场仍没有复苏的情况下，2010年七匹狼的业绩增速也将明显高于2009年，预计2009年-2011年净利润分别为1.79亿元、2.43亿元和3.28 亿元，分别同比增长17.1%、35.6%和35.1%。

　　—摘自国金证券张斌《七匹狼公司研究简报》

　　房地产投资或成新的增长点

　　房地产投资有望取代基建投资成为2009年下半年以及2010年拉动经济的增长点。2009年前5个月，中央政府已完成全年投资预算额的61.9%。按此速度，三季度以后，政府投资的可用额度将逐步减少，基建投资对经济的拉动作用也逐步减弱。

　　房地产投资占整个固定资产投资规模约四分之一，对经济增长拉动作用与基建投资相近。所以四季度私人部门投资，尤其是房地产投资，能否继续起到拉动内需的作用是投资能否保持持续增长的关键。

　　数据显示，1-5月房地产开发投资同比增长6.8%，5月增长11.9%，远高于4月单月6.5%的涨幅。商品房库存消化时间已从2008年11月的27个月缩短至10个月，销售价格也持续回升。尤其值得关注的是，居民中长期贷款(以按揭贷款为主)自今年3月起大幅攀升，已连续3个月保持在1000亿元左右的增长规模，超过了2006年-2007年房地产市场景气时期的水平，对银行新增贷款的贡献也大幅上升，5月份占到全部信贷的17%，与2006年-2007年水平相仿。同时，1-5月份，房地产销售面积同比增长25.5%，远超新开工面积(-16.2%)，主要城市房屋库存显著降低，预示未来供给不足导致投资加速增长的可能性大大提高，房地产投资有望在今年下半年和明年取代基建投资成为拉动经济的新增长点。

　　—摘自中金公司《宏观经济周报-经济复苏强于预期，房地产投资或成新的增长点》

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