由于国际国内经济形势恶化，美元继续升值，热钱开始流出我国，这给人民币汇率带来贬值压力。在未来半年，热钱将每个月流出400亿美元，估计如此规模的资金流出，将会导致人民币汇率回落到6.95附近。

　　滕泰 周世一 郝大明

　　人民币短期面临贬值压力

　　从经济增长前景、劳动生产率提升空间、经常项目收支与财政收支、货币政策等方面的差异看，未来的人民币仍有相当的升值空间。但是，随着全球经济下滑，以及国内经济形势的恶化，热钱开始流出我国，这给人民币汇率带来贬值压力。

　　由于我国仍不是货币完全自由兑换，在可控的浮动汇率制度下，政府对货币汇率有着相当大的决定权。特别是中国拥有大量的储备，使市场相信央行完全能够在短期内实现汇率目标。自央行的《货币政策报告》出台后最近两周，有关人民币贬值的讨论不断出现。而被视为政府智囊的社科院上周的一份报告中说，人民币兑美元汇率应当下跌，因为最近几个月美元兑其他主要货币一直在升值。如果美元兑欧元继续升值，中国将有必要进一步调整人民币汇率。

　　在政府态度悄然变化，资金流出压力加大的情况下，人民币汇率在12月开始大幅波动。月初美元对人民币汇率周三连续三日触及日内波动区间上限，并且各家银行几乎没有报价，美元出现严重惜售的现象，使得美元成交量骤降至冰点。这是汇改以来的第一次。在促进出口与热钱流出的压力下，相信未来半年人民币将会有一定幅度的贬值。在10、11月期间，中美息差变化有增有减，美元利率尚未下降到0附近。当时人民币贬值的预期也才刚刚开始，尚未形成市场主流。但是，12月份开始，随着美联储把基准利率降到0-0.25%，中美息差未来趋势已经明确，息差套利无利可图。同时随着出口开始负增长，人民币在12月初连续3天跌停，升值趋势被打破，贬值预期得到强化。我们预计08年12月资金仍有一定规模的流出，而这种趋势将在今年上半年持续，给人民币汇率带来贬值压力。

　　未来半年人民币贬值目标在6.95

　　如果我们估计热钱规模为5000亿美元，正常情况下，资金流出的速度会快于流入的速度。以半年内流出50%计算，在未来半年，热钱将每个月流出400亿美元，我们估计如此规模的资金流出，将会导致人民币汇率回落到6.95附近。但大幅贬值的可能性不会很大，因为人民币如果进一步下跌，可能导致市场预期的变化，形成恶性贬值，相信正在建立负责任形象的政府会在7.0附近进行干预，维持人民币不至于跌破7.0的关口。

　　如果2009年上半年出现好于预期的情况，如出口恢复增长、经济增速能够达到8%以上，外商直接投资能够恢复流入等，那么，人民币汇率贬值可能是昙花一现。在经过一段时间的盘整以后，人民币将重拾升势，继续升值。这种情况下，我们预期美元/人民币中间价很难突破6.9。

　　汇率稳定是最佳选择

　　从全球情况与中国的实际情况出发，我们认为人民币保持稳定是最佳的选择，大幅贬值或者继续快速升值都不利于我国经济金融稳定。

　　人民币贬值可能会触发大规模资金外流，动摇国内金融市场稳定。另外，如果作为区域稳定象征的人民币汇率发生动摇，可能会对整个地区的其他货币产生较大的负面溢出影响。一旦人民币开始贬值，可能意味着亚洲很多出口型国家也会尾随于后，从而导致一轮“贬值比赛”。从这一角度来看，人民币贬值并不会起到预想的效果。而且，随着对中国采取更强硬立场的美国民主党入主白宫和国会，人民币大幅贬值可能导致美国的报复。

　　同时，人民币继续升值，会给出口带来更大的压力。强势美元的结果，已经带来了人民币的实际有效汇率快速上升。在全球经济增速下滑、发达国家消费下降、新兴经济体货币纷纷贬值的情况下，人民币升值，无疑将导致出口市场的丧失，国内大量的企业倒闭、失业剧增，带来严重的经济、社会问题。

　　因此，综合考虑，我们认为汇率稳定是一个比较现实可行的选择。

　　作者单位：银河证券

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