来源：申银万国

　　分析师 贺振华

　　真实数据比“看到”的要差很多。

　　工业企业利润 9-11 月下降 26.6%，其中，销售收入增长 12%，毛利率下降了12%，管理费用、销售费用和财务费用则分别增长了 16%、26%和 32%。更严重的是，我们推算，11 月单月利润大约下降了 62%，其中，销售收入仅增长 7%，毛利率与去年同期相比大约下降了 24%。

　　所以，从单月数据来看，11 月和 12 月的情况如果不是最差的，也接近最差的了。但是，我们预计明年一季度的数据仍然非常差，我们预计上半年工业企业利润仍将下降 31%。

　　我们认为，就单月数据而言，工业生产和工业企业利润都已经接近底部，但是总体上而言，2009 年的工业生产和利润增速仍将处于非常低的水平。

　　工业生产下跌至 5.4%的水平，随着存货调整逐步到位以及价格体系调整到位，我们预计工业生产距离低点已经不远。从贷款和货币供应数据来看，贷款增速已经开始回升，11 月银行贷款大增，超出预期，说明扩张型货币政策已经开始发挥作用，从我们了解的情况及分析来看，12 月份的贷款增量依然巨大，这一趋势至少将延续至明年 1 季度。

　　货币供应尽管还在下滑中，但是我们认为距离回升也已经不远。这将成为支撑经济企稳的关键。

　　从需求端来看，展望未来，尽管出口和消费增速还将继续下滑，但是对经济增长的冲击已经越来越小。

　　从短期指标来看，发电量增速 11 月份下降 9.6%，但是从与行业研究员的交流来看，发电量下降幅度未来将明显收窄。

　　但是，我们预计，2009 年工业生产和企业利润增速仍将处于非常低的水平，尤其是工业企业利润，我们预计将负增长 21.6%，虽然比 11 月份好些，但是仍然是一个非常差的数据。

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