大幅降息的措施是极为必要的，从而在一定程度上稳定内需。在此背景下，我们预期在未来3-6个月的时间里，央行很可能会降息100-150bp。政府的宏观经济政策即使足够地及时有力，也不太可能扭转经济下降的基本趋势。

　　高善文 莫倩 柳世庆

　　中国人民银行11月26日晚宣布：从2008年11月27日起下调金融机构人民币存贷款基准利率，一年期存贷款基准利率分别下调1.08个百分点；其他各档次存、贷款基准利率相应调整。个人住房公积金贷款利率下降0.54个百分点。央行同时还宣布，自从2008年12月5日起，下调大型存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，下调中小型存款类金融机构人民币存款准备金率2个百分点。

　　在越来越多的经济体陷入衰退、国内需求下行速度远远超出预期的背景下，应该说，此次央行降息的时机并不令人意外，但降息幅度明显超出此前市场预期。如此大幅度的降息一方面有助于降低企业融资成本，缓解企业盈利和现金流压力，另一方面也可以起到提振信心，稳定市场的作用。然而在这次降息中，我们认为有三点需要注意：

　　第一，在此前一些公开的报导中，不同部门对是否需要大幅降息的表述似乎并不一致，但目前看起来各主要部门对宏观经济形势的判断可能已经统一到中央的看法上，这将有助于更好地协调各部门宏观政策的相互配合，充分发挥宏观政策组合拳的协同效应。

　　第二，尽管短期内的经济受到外需疲软、内需不振的双重夹击，然而从三季度以来的数据看，房地产市场的冻结是影响近期经济快速下行的最主要因素。

　　纵观全球主要国家的经验，在房地产泡沫崩溃并给经济带来巨大的负面冲击影响时，一个最有效的办法就是采取连续的、大幅度的降息措施。这将有助于降低房地产投资者资金成本，提高租金回报率的相对吸引力，加速库存清理速度，从而刺激房地产市场尽快结束调整。

　　因此，从解冻房地产市场的角度来看，考虑到中国目前租金回报率仍在2-3%左右的水平以及中国房地产市场并未出现明显的过剩等因素，我们认为大幅降息的措施是极为必要的，这将会加快房地产市场的出清速度，从而在一定程度上稳定内需。在此背景下，我们预期在未来3-6个月的时间里，央行很可能会降息100-150bp。

　　第三，央行此次大幅降低存款利率，甚至包括明显降低活期存款利率，实际上使得商业银行的息差在此次降息之后并没有显著缩小1，这反映了在经济下行周期以及资本市场表现乏力的情况，央行试图保护商业银行的盈利能力，从而刺激其信贷投放的意愿。

　　此外，从准备金率降幅来看，中小银行幅度更大，这将使商业银行可用资金更加充裕。从降低利率的范围看，此次降息不仅仅涉及存贷款利率，同时还包括准备金利率和央行再贷款、再贴现等利率，这一方面降低了商业银行资金来源的成本，另一方面也降低银行非信贷资产配置的收益，从而可能迫使银行进行更积极的信贷投放。

　　我们的看法是政府的宏观经济政策即使足够地及时有力，也不太可能扭转经济下降的基本趋势，这是由更基本的周期性力量所决定的。但宏观经济政策确实有可能避免经济的下降幅度太深或调整的时间太长。我们认为政府拥有足够的财政资源至少在1-2年内来将经济增长率稳定在8-9%之间的水平，尽管未来两个季度内经济继续下降难以避免，但增长率，从而到企业的盈利增长，在明年下半年确实可能稳定下来；从货币政策的角度看，考虑到银行和企业资产负债表的现状，我们认为货币政策仍然具有很大的放松空间，并且这种放松能够逐步发生作用。

　　作者单位：安信证券

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