半年宏观经济形势与政策的一些思考

　　申银万国 贺振华 李慧勇

　　1、通胀高点已过，但是风险依然存在；经济增长表现比较强劲，但是下滑趋势明确，而且隐忧并没有消除。总结起来，一方面，通胀不确定性很大，有反弹风险；另一方面，经济增长下滑风险增大。所以，应对政策应该是防通胀、防下滑。

　　2、进一步思考造成目前宏观经济局面的原因，我们认为可以用以下"等式"予以刻画：国内经济转型＋国际能源和粮食价格大幅上涨＋世界经济疲软＝目前中国的宏观困局。

　　3、在目前的经济形势下，我们预期未来政策走向如下：最好的消息是美国加息；如果美国不加息，国内政策组合很可能是：从紧的货币政策，放松出口管制(粮食和化肥行业的管制不会放松)、放慢行业调整政策，适度放松的财政政策。

　　逻辑与原因：

　　1、从市场反馈来看，通胀上行的风险包括：国际油价、粮食价格、政策放松，成品油和电力改革、PPI的影响；经济下行的忧虑在于：房地产投资、新开工项目负增长、紧缩政策、出口下行等。我们认为，对于通胀而言，政策放松是最大的敌人，对于经济增长而言，国际油价继续上行是最大的敌人。我们相信，在通胀不确定性很大而经济增长尚可的情况下，政策不会放松。

　　2、转型时期，经济下滑不可避免，但国际能源价格上升和世界经济疲软放大了国内经济转型对经济的冲击。从目前的形势来看，由于国际能源价格和世界经济基本不由中国所左右，因此，中国化解目前困难局面的最可行的办法是放缓国内经济转型的进度。而考虑到在通胀仍有不确定性情况下放松紧缩货币政策不可行，我们认为政策调整方向应该是放松出口管制、放慢行业调整政策(放松对两高一资行业的限制)、进一步放松财政政策。

　　3、应对中国目前的经济形势，最好的消息是美国加息。美国加息意味着美联储在增长和通胀的天平上开始倾向通胀，这意味着全球反通胀的真正开始。我们坚持认为，只有紧缩和经济下滑，才能换来油价和通胀的下滑。在此情况下，中国可以放松国内货币政策，继续推进经济转型。