广发证券：重新审视资金面

　　　二季度资金面趋紧，供给结构有变化

　　何秀红

　　商业银行的资金充裕程度趋于下降

　　在资金供给总量上，商业银行的流动性已经由2005 年前后的过剩逐渐趋向于平衡，主要体现在：2007 年下半年银行系统的资金运用(包括贷款、债券投资和法定准备金)已经接近M2，商业银行的固化比例也从2005 年年底触底后大幅回升；商业银行的超储率逐渐下降，其中，国有商业银行的超储率降至2%的历史新低；剔除商业银行的资金成本上升的影响之后，货币市场利率仍然是趋于上升。在存量资金趋于供需平衡时，银行体系流动性对于增量资金的敏感性增强。未来债券市场的资金能否保持充裕关键还看外汇占款能否持续增加、央行的数量型调控力度以及信贷能否有效控制。

　　保险公司和基金公司增仓明显，为市场注入少量“血液”

　　07 年四季度以来，股市出现较大的调整，保险公司和基金公司开始增仓债券，其债券投资量占债券市场总规模的比例明显上升，我们预计08 年保险公司和基金公司的债券托管量将有较大幅度上升。但是，由于保险和基金的投资规模占市场存量比例较小，因此他们的增仓行为对于市场贡献仍然有限。

　　二季度资金面值得关注

　　二季度债券市场资金面将明显紧于一季度，主要体现在：二季度到期资金明显下降；外汇占款能否持续大幅增加的不确定性较大，而央行加大数量型调控的力度却是比较确定的；二季度债券供给量远远大于一季度。对二季度资金供需进行详细分析，发现新增的资金供给很大可能低于债券净发行量。

　　资金供给结构变动或孕育新的投资机会

　　在资金供给结构上，商业银行的比例将趋于下降，保险公司和基金公司的供给比例将趋于上升。从投资结构来看，保险公司在企业债投资比例较大，而新发行的债券基金当中有一半偏重投资信用产品。虽然保险和基金的资金规模较小，但是由于信用产品的市场规模较小，因此保险和基金的增仓行为对于信用产品的收益率也有可能产生明显影响。

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