摩根士丹利王庆：资金从未离开股市 下跌非拐点

　　本报记者 李新

　　上证综指突破6000点后，对市场估值过高的忧虑再也无法把持，10月16日至11月12日，不到一个月的时间内，股指狂跌一千点，A股市场愁云惨淡。

　　股市大幅调整的背后是政府的多重调控：11月3日温家宝总理在乌兹别克斯坦首都塔什干访问接受香港媒体采访时称，内地股市增长很快，防止股市泡沫，维持市场平稳健康发展、不要大起大落，将是十分艰巨的。随即，证监会下发通知，要求基金公司避免基金规模盲目扩张，开放式基金暂停发行。主导蓝筹行情的基金面临严格监管。

　　同时，随着中国神化、中国石油等大盘蓝筹的回归，强大的泡沫挤出效应拉开了这轮市场调整的序幕，在迅速上涨中寻找平衡的资本市场再次进入动荡调整。

　　这次股市的大幅调整会给市场和投资者带来哪些影响？资金是否撤离股市？又是否会导致更多境外资金趁机进入？在资本市场调控中，政府究竟该扮演怎样的角色？对此，本报特别专访了摩根士丹利亚太区首席经济学家王庆。

　　《21世纪》：近期，A股市场不振，上证指数从10月16日的6124点跌至11月12日的5187点，在不到一个月时间内，跌幅将近一千点。而且，11月5日至11月9日的上证指数跌幅为8%，为九年来的单周最大跌幅。短时间内，中国股市大幅下跌的这种情况，您怎么看？

　　王庆：这次上证指数的下跌是从很高的估值水平上跌下来的。大背景就是十七大召开之后，无论是监管当局还是社会舆论氛围，都开始更多地关注资本市场的投资风险。在这种氛围下，监管部门鲜明地提出下一阶段要以教育投资风险为主。因此，在普遍认为市场估值水平过高的情况下，大家对股市投资变得更加谨慎。同时，从此时的国际市场来看，由于美国次贷危机的不断深化，一些金融机构的次级债问题不断暴露出来，这给整个全球资本市场带来了不乐观的情绪。在国内和国外这种大环境下，对比较高的估值水平做出调整，我觉得这是可以理解的。

　　《21世纪》：具体来看，这次A股市场调整，是否受到大盘蓝筹股的回归的影响？比如最近的中石油和神华回归A股。

　　王庆：我觉得大盘蓝筹股回归本身跟A股市场的这次大幅调整倒没有直接关系。然而，蓝筹股回归的表现，让大家认识到当前中国市场中人们对股市的预期是多么高，也集中显示出了A股投资中对风险的喜好程度之强。可以这样说，短期内大盘蓝筹股的回归，集中暴露了中国投资环境中很让人担心的一点：即市场对股市风险的估计不足，对投资回报的预期过于乐观。最近一段时间，这几个回归的蓝筹股的股价被推得这么高就是一个集中的体现。其实从某个方面来看，这次A股市场的调整，可以让大家仔细思考整个资本市场存在的可能风险。

　　在这个过程中，大家认识到了风险。除此之外，监管当局也施加了一些影响，警告投资者市场的风险，对机构投资者的监管更加严格，同时从舆论上对散户投资者做了警示，从建制上对机构投资者可能做了一些道义上的劝告。

　　就对投资者的影响来看，最近温总理的一次讲话中透露出政府对股市投资风险还是非常关注的，并且指出要保持内地股市平稳发展，任务非常艰巨。所以，在这样的大背景下，大家对投资股市都比较谨慎。

　　《21世纪》：那么在您看来，市场的舆论环境以及投资者的信心是否是影响市场走向的重要因素？

　　王庆：之所以这次A股市场调整，我觉得主要是当前股指水平过高，同时，方方面面的因素让投资者对未来可能遇到的风险认识得更清了，因而变得更加谨慎。在这种情况下，投资者把来自各方的消息都从消极的角度去解读，比如股指期货和“港股直通车”方面的各种信息。这主要是当前大家的一种市场情绪，在这种认为股指水平过高的情绪下，即使是监管部门发布一些中性的消息，也可能会被解读成负面的消息。就像在股市迅速上扬的时候，任何消息都很容易被解读成正面消息一样。

　　《21世纪》：就这次调整来看，短时间内上证指数有这么大的幅度，是不是到了这轮牛市的拐点？您如何看整个市场的前景走势？

　　王庆：我认为这次A股大幅下跌也还是对前一段时间中国牛市的一个调整，并不能看成是上轮牛市的拐点。

　　如果股市的拐点出现的话，恐怕实体经济要先出现拐点。讨论股市，基本面是很关键的，如果整体经济的基本面还很强劲的话，维持股市上涨的基础就仍然存在，自然人们对资本市场的信心也会存在，而这个信心源的根本是经济增长，经济基本面的改善。在经济基本面改善的情况下，投资者也许会把股市进一步推高，这是有可能的。

　　所以，只有当经济基本面出现恶化的时候，经济发展对股市的影响才是相对持久的或者会导致股市真正出现所谓拐点。我觉得，到目前为止从我们对经济形势的判断来讲，没看到经济形势出现“拐点”，也就是说来源于对中国经济基本面信心源没有消除。

　　《21世纪》：就中国经济基本面来看，11月13日国家统计局公布10月份CPI数据，比去年同月上涨6.5%，比9月份上涨0.3个百分点。10月居民消费价格总水平反弹，引起了各级政府和社会各界普遍关注。这可能进一步扩大加息的预期，或许还有可能上调准备金率。那么，这种预期会不会对当前的资本市场造成新的压力？

　　王庆：就央行的政策来看，我觉得年底之前上调准备金率还是完全有可能的。从理论上讲，这两种措施都会对股市产生影响，但关键是要看哪个因素更重要。我觉得现在大家对风险的喜好发生了变化。

　　实际上就是这样，在当前经济发展形式很好的情况下，大家会把所有可能的消息都解读为正面信息。因此，如果在股市大涨的时候，加息和提高存款准备金率，仍然会有股市的大涨。但现在的情况非常微妙，无论央行是加息还是提高存款准备金率，短期内对市场的影响都是很有限的。

　　从运作机制上来看，人民银行通过提高存款准备金率造成银行间市场利率的上涨，进而引起利率的上升，提高存款准备金率只有引起了利率的变化才会起作用。现在银行间市场利率上升得很缓慢。我觉得调整存款准备金率对资本市场的影响有限。

　　《21世纪》：这次短暂调整，对资本市场带来怎样的影响？会不会导致更多的外来资金进入中国市场，比如QFII？

　　王庆：实际上，“QFII”很大程度上取决于政策，如果政策更开放，自然会有更多的QFII资金进入中国。而且，也不能夸大“QFII”的力量，“QFII”的资金量占整个中国股市的市值的1%都不到，所以其影响微乎其微。

　　到目前为止，就内地资金的影响来看，我觉得这次A股市场的调整似乎并没有看到大规模资金赎回，好像资金并没有离开股市。

　　至于这次调整之后会不会有更多的资金进入股市，就要看大家对整体市场的信心。整体来看，市场现在的调整还不能说是结束了，只是投资者到目前为止仍然比较谨慎。

　　《21世纪》：短期内上证指数出现如此大幅下跌，这也为今后监管部门的监管方向和力度提出了考验，今后监管部门需要更多做哪些方面的调控？

　　王庆：监管部门是没有有效办法控制市场价格水平的。从历史经验和全球其他国家的经验来看，资本市场尤其

　　我觉得在当前这种情况下，政府对资本市场的调节应主要通过增加股市资产的供给才能较好地实现，这是问题的关键所在。通过增加IPO，国有股减持，资产注入等一系列方式，增加资产供给，这样才能从根本面上缓解股指过高的状况，如果只是通过干预性政策的手段来影响股市，在国外还没有成功的先例，在历史上也鲜有成功案例。虽然其中有些因素比较复杂，比如国有股减持的问题，但是如果形势需要，这是政府可以掌控的一个手段，而且我认为这是一个很有效的办法。