长江证券 张凡

　　6月份以来，受内地银行QDII获准发行投资海外股市的推动，有着与内地紧密联系的港股自然当仁不让。6月18日港股跳空高开500多点，一举突破20000点左右的盘整区，随后迭创新高，至今已逼近23000点的高位。随着股指的不断走高，港股的成交量也在不断放大，成交金额也创出了历史新高。

　　“北水南调”利好港股

　　与震荡调整的内地A、B 股形成了鲜明的对照，近期港股受外围市场走强、合格境内机构投资者(QDII)机制扩大、资金持续流入的拉动不断走高，恒指一举摆脱前期20000 点区域的盘局，创出历史新高，国企指数也大幅攀升，突破12000 点的历史最高水平。尽管市场短线涨幅较大，但从年初起算恒指和国指的涨幅有限，分别只有10%和17%，远远小于内地A、B 股50%和100%的涨幅，而恒指成分股和国指成分股的市盈率分别只有15 和18 倍，远远低于内地股市近40 倍的市盈率，因此港股市场的表现还是健康的。

　　中国政府对香港行使主权暨香港特别行政区成立已经十周年了，在这十年间香港的经济从亚洲金融危机的打击中复苏，安然度过了禽流感和SARS 病毒的肆虐，汇率保持稳定，失业率持续下降，进出口贸易大幅增长，人民收入稳步提升，股市指数迭创新高，在第二个十年中，我们也期待香港资本市场能够继续保持欣欣向荣，取得更好的成绩。

　　不少投资者也认为，“北水南调”将进一步有利于港股未来表现，H股尤其是其中大型蓝筹股，如通信、石化、金融和地产等类个股更是其中重要受益者。而港交所股票也将因此成为大赢家。

　　A+H 投资机会显现

　　5 月11 日，银监会公布了QDII 的细则，使得国内的资金投资海外市场有了一个正当明确的途径。与此同时，内地保险公司已经作为第二股QDII 资金力量，正在等待保监会的最后批准。到今年3 月底为止，整个中国保险业的总资产已达到22400 多亿元人民币，相当于3000 亿美元左右，根据目前相关政策来看，保险资金投资海外的上限应在15%，意味着在未来一段时间，将会有450 亿美元会流向海外市场。中国人寿和平安保险都已在香港成立了基金管理公司，为将来的海外投资做好准备。而第三波QDII 将会是国内基金公司跨出国门，日前中国证监会已经出台了证券公司和基金公司申请QDII 的政策，会推动这些机构和海外投资公司合作推出QDII产品。

　　QDII 的资金从长期来看，一定不会局限在香港市场，但短期内受到种种制约，也只能在香港找到用武之地。当这批资金流入香港股票市场，我们认为三类港股将受欢迎，而头两种基本上都是国内投资者熟悉的H 股和红筹股。中资股票预期PE 仅17 倍 ，对香港市场最大的支持莫过于公司业绩的表现。大部分在港上市公司的管理层对2007 年上半年的业绩做出了较乐观的指引。

　　根据花旗集团统计，2007 年中资股的每股盈利增长幅度在25%左右，主要来自下面几个板块：

　　银行25%-30%；保险15%-20%(未计投资收入的增长)；电讯10%(仍然以中移动驱使)；房地产40%；电力15%。此外，周期性商品行业25%，；消费30%-35%；汽车20%-25%；航空、航运50%-100%；基建15%-20%；能源0%-5%。在这样的盈利增长估计下，香港上市中国股票的平均2007 年市盈率在17 倍左右，而我们认为，能源、保险、房地产和周期性商品行业都有调高盈利的极大潜力，相关公司2007 年的每股盈利增长幅度可能达到30%左右，而市盈率则降到16 倍以下。这样的一个市场估值，无论对国外基金还是国内资金，都应该有极大的吸引力。从投资策略来讲，我们相信在当前经济高速增长的环境下，周期性股票如建材和交通类股票将会继续跑赢市场；由于消费品销售的增长，包括零售、广告和航空等行业，应该维持为投资者投资组合内的主要构成；而保险类股票也是我们推荐的重点之一，我们认为保险市场在2007 年仍然会有很强劲的增长，应该可做到高于市场预期

　　的业绩；基建、地产股仍将继续受益于人民币升值；而电讯股也会在行业重组前景鼓励下，保持良好的表现。

　　QDII 作为国际投资配置将是必然趋势

　　2007 年6 月20 日，证监会颁布了《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》和实施通知。对QDII 的准入条件、产品设计、资金募集、境外投资顾问、资产托管、投资运作、信息披露等方面的内容及其实施做出了详尽规定，共同构成了基金公司、券商QDII 业务完整的规则体系，7 月5 日实施。

　　QDII 的放开，其背景是在资本流动性过剩，以及人民币升值的压力下，其实这也是管理层的政策导向。然而，现况下的QDII 在实际募集当中，存在一定的困难。其根本的原因，是因为人民币升值，投资国外市场，存在投资风险以及汇率风险。对于国内投资者来说，QDII 的收益不是特别理想，没有太大的吸引力。要形成示范效应，还有一定过程。从长期来看，积极作用还是很大的。一是拓展了基金公司和证券的投资范围，以前只有银行可以开展QDII 的投资产品。二是能为投资者提供更大的选择范围。人民币升值是近期内的问题，而一旦人民币实现可自由兑换，那么，QDII 作为国际投资配置将是一个必然的趋势。

　　QDII 的放开，对于香港市场是个利好。因为国内投资者，对于H 股，尤其是中国概念的H 股，必将产生兴趣。这些新的资金，将进一步扩充香港市场。《办法》规定，申请此项业务的基金公司要求净资产不少于2 亿元人民币，经营基金管理业务达2 年以上，在最近一个季度末资产管理规模不少于200 亿元人民币或等值外汇资产；证券公司净资本不少于8 亿元人民币，净资本与净资产比例不低于70%，经营集合资产管理计划业务达1 年以上。

　　QDII 产品募集资金币种可以是人民币、美元及其他主要外汇货币。产品设计包括开放式基金、封闭式基金以及集合理财等多种形式运作。

　　对于产品的规模，有关人士透露，单个产品的额度只设下限不设上限，由公司根据产品特性自行设定。在个人购买额度上，亦没有限制。从投资运作方面来看，《通知》要求QDII 必须主要投资于已与中国证监会签署双边监管合作谅解备忘录的国家或地区的证券市场，投资产品包括挂牌交易的股票、债券、存托凭证、房地产信托凭证、公募基金、结构性投资产品、金融衍生品等。据了解，《办法》及《通知》生效后，证监会将正式受理QDII 资格申请，积极稳妥地组织基金管理公司、证券公司开展QDII 业务试点工作，并将及时总结运作实践与监管方面的经验，进一步完善QDII 监管规则。在QDII 资金允许投资于H 股后，A 股和H 股的估值差异将逐渐缩小。QDII 资金更可能投向A＋H 股中价格溢价较多的H 股，我们认为后市这类股票有较多的机会。

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