长江证券：央行4月5日提高存款准备金率点评

　　

图1：一季度央行已大幅度回笼流动性 资料来源：北方之星 长江证券研究所 点击此处查看全部财经新闻图片

　　经济趋热警示信号，遏制银行信贷冲动——央行4月5日提高存款准备金率点评

　　长江证券 李冒余

　　相关数据

　　2006年以来历次存款准备金率调整

　　日期调整后存款准备金率

　　2007-04-16 10.5

　　2007-02-25 10

　　2007-01-15 9.5

　　2006-11-15 9

　　2006-08-15 8.5

　　2006-07-05 8

　　报告要点

　　l这是央行加息后第一次、年内第三次提高法定存款准备金率，和上次宣布提高存款准备金率相比，同样距离前次调整仅仅时隔45天左右的时间，可以看出货币当局存款准备金作为规律化和常规化的回笼流动性工具的政策倾向。

　　l此次政策出台的唯一特殊之处在于超出市场预期，在此之前市场大多预测大概二季度末如果信贷状况没有改善，央行将会再次上调存款准备金，而本阶段普遍预期将会是升息后的观测期，因此本次存款准备金调整也可以看作是货币当局对经济趋热发出的紧缩警示。

　　l此次上调存款准备金，应该是货币当局在利用加息的价格手段后，其效果有待观察，而央票发行一方面发行的成本较高，另一方面随着1年期和3年期央票本周招标率的企稳，央票对于商业银行的吸引力有所减弱，因此成本仅为

超额准备金率与法定准备金率之差的数量型工具法定准备金被提上日程，这也预示着准备金率调整成为回收流动性的常规化措施。

　　l对于商业银行的信贷扩张压力，尽管流动性充裕是主要原因之一，但更重要的是，商业银行的行为特点和盈利压力在信贷扩张中发挥更多作用，特别是主要商业银行资本充足率的改善和上市之后的经营压力，这些因素将不会随之改变。当然，更有效控制信贷增长措施还依赖行政手段和窗口指导。此外，对

房地产行业来说，此次贷款会增加房贷申请难度，促使相部门加强审核，对整个房地产行业负面影响有限。综合判断，此次调整准备金率政策对商业银行信贷和宏观经济的负面影响不必高估。

　　事件：4月5日央行宣布上调存款准备金率0.5个百分点

　　中国人民银行今日宣布：中国人民银行决定从2007年4月16日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　点评：经济趋热警示信号，遏制银行信贷冲动

　　这是央行加息后第一次、年内第三次提高法定存款准备金率，和上次宣布提高存款准备金率相比，同样距离前次调整仅仅时隔45天左右的时间，可以看出货币当局把存款准备金作为规律化和常规化的回笼流动性工具的政策倾向。与过去几次政策措施出台的背景相比，主动性和预见性的回收流动性依然是货币当局主要调控目的，此次政策出台的唯一特殊之处在于超出市场预期，在此之前市场大多预测大概二季度末如果信贷状况没有改善，央行将会再次上调存款准备金，而本阶段普遍预期将会是升息后的观测期，因此本次存款准备金调整也可以看作是货币当局对经济趋热发出的紧缩警示。

　　鉴于引起流动性过剩的依然在于目前中国失衡的外部环境，2月份贸易顺差高达237亿美元，即使除掉年初部分出口商提前出口的影响，据此推算全年贸易顺差总额也将超过2000亿美元，而货币当局也已经充分意识到贸易顺差的持久性和货币投放的被动性，也将准备金率调整作为回收流动性的常规化措施，所以，我们认为今年央行累计提高存款准备金率幅度将会超出预期，达到3至4个百分点，而停止调整存款准备金率的时机仍将取决于贸易顺差和外汇制度改革的演化。总体而言，此次存款准备金率调整对资金层面的影响将相对较小，对商业银行信贷和宏观经济的负面影响也不必高估。综合而言，我们可以说这次准备金调整对于市场预期的信号作用大于对实际经济运行层面的影响。

　　准备金率政策成为常规性回笼措施

　　从二月份的宏观经济运行情况看，经济趋热已是不争的事实。虽然CPI指数还在温和通胀线3%以内，但是今年暖冬对于年内粮食价格的推动不可忽视，造成的

能源需求减少也使一二月CPI指数低估。从工业增加值和工业利润值来看，去年下半年以来的翘尾效应将在二季度出现。央行已向市场发行央票加大力度回笼资金，一季度累计在公开市场净回笼资金约7500亿元，加上前两次上调存款准备金累计已回笼资金超过1万亿元。此次上调存款准备金，应该是货币当局在利用加息的价格手段后，其效果有待观察，而央票发行一方面发行的成本较高，另一方面随着1年期和3年期央票本周招标率的企稳，央票对于商业银行的吸引力有所减弱，因此成本仅为超额准备金率与法定准备金率之差的数量型工具法定准备金被提上日程，这也预示着准备金率调整成为回收流动性的常规化措施。

　　遏制贷款扩张冲动是政策目的之一

　　从央行数据可以看出，广义货币供应量和狭义货币供应量继续增长，人民币各项存贷款均有增长，银行间市场人民币交易活跃，市场利率水平有所上升。数据统计显示，广义货币供应量(M2)增长17.8%。截至2月末，广义货币供应量(M2)余额为35.9万亿元，同比增长17.8%，比上月上升1.9个百分点。消除季节和春节因素后，广义货币供应量(M2)环比折年率为25%，比上月末上升8.2个百分点。狭义货币供应量(M1)余额为12.6万亿元，同比增长21%，比上月上升0.8个百分点。央行加息后银行间回购利率随1年期央票利率略有上升，但市场流动性依然充裕。

　　从贷款数据来看，2月份新增贷款规模继续快速增长，截至2月末人民币各项贷款增长17.2%，增幅比上月高1.2个百分点，消除季节和春节因素后，人民币贷款环比率为21.8%。1至2月人民币贷款增加9800亿元，同比多增2636亿元。而去年全年一至四季度不过分别新增贷款1.26 万亿元、9208 亿元、5787 亿元和4247 亿元。1至2月份新增贷款规模已经接近去年三四季度的总和，同比多增2636亿元，即使考虑到金融机构每年年初具有信贷扩张倾向，今年1至2月份信贷增长也是非常快的。

　　仅为从目前来看，由于实施时间较短，政策效果还有待进一步观察。所以，货币当局也寄希望于能够通过收紧流动性遏制金融机构的信贷扩张冲动。

　　资金面和宏观经济受到的影响相对较小

　　综合以上分析，由于经济基本面在加息后未见明显放慢，而且观察这次调整时间可以预计尚未公布三月份的基本面数据不容乐观，因此货币当局表现出今年以来回笼流动性政策措施的坚决性和预见性，我们也认为在未来政策措施判断中应当更多考虑这些因素。但是，从微调0.5个百分点的幅度来看，此次存款准备金率调整只是成为常规性手段，对资金层面的影响将相对较小。

　　对于商业银行的信贷扩张压力，尽管流动性充裕是主要原因之一，但更重要的是，商业银行的行为特点和盈利压力在信贷扩张中发挥更多作用，特别是主要商业银行资本充足率的改善和上市之后的经营压力，这些因素将不会随之改变。当然，更有效控制信贷增长措施还依赖行政手段和窗口指导。此外，对房地产行业来说，此次贷款会增加房贷申请难度，促使相关部门加强审核，对整个房地产行业负面的影响有限。综合判断，此次调整准备金率政策对商业银行信贷和宏观经济的负面影响不必高估。

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