再一次动作幅度较大的宏观调控在所难免,继续提高准备金率的可能性很大,提高利率和进一步加快人民币升值速度也是可能的。

　　作者:宋国青/文

　　从货币方面来看,剔除季节因素和春节移动因素,2007年1月的M2和贷款比上月大幅度增长。虽然M2同比增长率下降,但是这主要是因为上年1月的基数很高。在2006年1月,除了春节因素导致贷款大增,还有一个情况是,人民银行和金融机构的外汇占款增加了近2796亿元,比后面几个月的增量多1600亿元左右,相当于M2的0.5%。

　　从2007年1月份贷款和货币大幅度增加的情况看,提出了一个有意思的问题,什么才是货币供给最重要的边际有效约束。信贷数量控制对去年下半年的信贷和货币供给起了重要的作用,在新年度的开始,新的信贷额度可能还没有最后确定,即使初步确定也不一定构成对当月贷款的很大约束。在这个情况下,商业银行大幅度增加了贷款。

　　对于当前的货币供给来说,汇率、存贷款利率、准备金率、央票发行和对信贷的行政控制包括信贷额度这些工具都有一定的作用,但是最重要的边际有效约束可能是信贷额度。照此来说,存贷款利率和准备金率这些重要的基本的约束条件在边际上都是近于无效的。

　　从工业企业利润率的情况看,贷款利率较大幅度偏低,在此情况下贷款利率成为无效约束是自然的。准备金率的边际无效性要从动态的角度来理解。因为外汇和外汇占款猛烈增加,贷款与M2的比例从2004年1月份的68.8%下降到了2007年1月份的65.6%,3年下降了3.2个百分点。在这段时间中,存款准备金率从7%上调到了10%(包括最近这一次),上升了3个百分点。给定其他条件,现在的准备金率约束效果不比2004年初更严厉。那时的准备金率在边际上就近于是个无效约束,现在也一样。

　　很多说法用“流动性过剩”这个术语来描述有关情况,但这个术语引起的误解远比可理解的内容多。考虑到这个情况,可以用商业银行的潜在的贷款倾向和潜在的货币供给这些词语来说明问题。现在的状况是,商业银行有很大的贷款能力和意愿,没有对贷款的数量控制是不行的。

　　考虑到贷款的数量控制和汇率的变化速度,货币供给的增长可能过快也可能过慢,货币过多和通货膨胀率上升并不是必然的。不过就很短的时期来说,现在仍然有货币供给增长过快和环比意义上的通货膨胀率上升的压力。2007年1月份的货币供给环比增长率已经显著偏高,虽然2月份提高了准备金率,但提高后的准备金率在边际上仍然近于无效。

　　由此来看,再一次动作幅度较大的宏观调控在所难免。简单用信贷额度来控制贷款的办法是有效的,并且不需要大事宣传,但控制信贷额度的办法太多行政调控色彩,决策层可能也希望较多运用其他方式。这样,继续提高准备金率的可能性很大,提高利率和进一步加快升值速度也是可能的。

　　在月环比的意义上,货币供给的增长速度已经上升了,经济增长速度可能正在上升,对于2007年全年的经济增长速度和通货膨胀率可以再看高一点。我们原来的预测是9.8%和2.4%,现在可以看到10.0%和2.5%。这当然是假定后面的调控比较及时和适度。

　　(作者为北京大学中国经济研究中心教授,北京高华证券特别顾问,预测机构的学术带头人)