新兴市场将在2007年发挥重要作用

http://www.sina.com.cn 2006年12月25日 13:49 证券日报

　　□ 汇丰银行首席经济学家 Stephen King

　　□ 汇丰银行全球经济学家 Janet Henry

　　目前似乎总是存在这样一种矛盾的现象，预测机构的乐观情绪总是和决策者的态度形成鲜明的对比，预测机构对我们目前生活的世界抱有最乐观的自信态度，而决策者却总是为全球化带来的影响所忧虑。

　　我们的观点是，舆论对形势太过乐观，拒绝接受美国新屋开工项目下滑的现实会对美国经济的其他方面乃至世界经济产生不可估量的影响。发达国家对美国经济下滑的敏感性已经部分的通过美元走弱产生了影响，我们对新兴市场持审慎乐观的态度。风险依旧存在，但是可以肯定的是，现今全球的增长越来越多的依赖于发展中国家结构性收益的增加。如果说对于表现平平的发达国家而言有什么值得称颂的地方的话，那应该就是大幅地降低通货膨胀率。美国利率在2007年将会下行，大部分中央银行将面临挑战，在迅速变化的世界中制定政策和解释政策的挑战。

　　通货膨胀将减弱

　　在过去的两年里，全球经济的一个非常有趣的特点就是下图中所示的新兴市场和发展中国家的通货膨胀情况。尽管在2004年、2005年和2006年的上半年，发达国家的通货膨胀趋势都在稳步上升，但在新兴市场国家的累计通货膨胀率却明显表现得相对稳定。(见图1)。

　　好的消息就是，最近几个月以来，全球的通货膨胀已经开始大幅回落，平均看来，2007年的水平与2006年相比可能要低很多。基于我们对全球发达国家和发展中国家的研究，通货膨胀在九月份到十月份之间低于3%，这是自2004年4月份以来通过膨胀率的最低位。就美国而言，十月份CPI通货膨胀是最近四年以来最低水平，为1.3%，同时欧元区经济体也达到了2004年2月以来的最低水平。

原油价格的下降是媒体报道通货膨胀率下滑的主要原因。举一个极端的例子，最近六个月能源为美国的通货膨胀贡献了2个百分点，但是仅仅四个月后就减少了一个百分点。这些大部分都反映在了汽油价格的大幅下降，但是电价和天然气的价格已经不再加重通货膨胀了。与欧元区的经济体不同，油价的差距和美国能源公用事业价格往往都会很短。

　　商品价格仍将上涨

　　非石油商品，从历史上看，他们与全球GDP和工业生产增长之间的关系历来要比油价更密切得多。但是近年来这种关系在随着快速全球化的进程在不断的弱化，迅速发展的全球化意味着新兴经济体承担着较大份额的非石油商品的消费，远远大于他们所占的全球GDP份额。

　　中国显然是一个很典型的例子，基于购买力平价和美元的5%计算，中国约占全球GDP的15%左右，这分别相当于美国的22.7%和30%。

　　目前为止中国是世界上钢铁、铜、铝的最大消费国，占了全球总需求的20%以上，同时也占了全球需求增长的大部分份额。因而与工业化的国家相比，新兴世界的需求在更大的程度上推动了非石油商品的价格。至于金属，假如美国消费如预期一样开始下降，中国的投资也在某种程度上下降，我们预期金融价格在2007年将会疲弱。

　　然而，值得注意的是，无论是舆论的预测，还是汇丰关于当前GDP的预测，都认为在明年发展中国家将依旧保持着快速的增长趋势。我们预测，亚洲的日本、中国和印度是唯一有可能出现的在2007年增长速度低于平均趋势增长率的新兴地区。换言之，2007年发展中国家的出口逆差将会持续转好，这意味着，明年商品价格的下降将不太可能戏剧性地出现。

　　一些评论家把商品商品价格的增长归因于投机活动，特别是对冲基金的投机。这在某种程度上有些道理，但是，我们认为新兴市场起了更重要的作用。伴随着这些地区占全球GDP份额的不断增长，世界对商品需求的增加，商品价格将不可避免地会继续上扬。

　　这一发展标志着商品需求与经济增长之间的关系发生了转变。在过去的200多年里，全球的经济增长是以通过投入产出的科技力量来驱动的。西方世界的工人随着生产率的提高也变得越来越富有。现在，全球经济增长更多地依赖于劳动力供给的增加：越来越多工人使得商品变得更加精细和专业化，因此，价格将趋于上升。

　　外汇储备增加使收益率曲线失真

　　全球经济市场中每4.8万亿美元一个单位的外汇储备，新兴市场就占3.3万亿美元单位的份额。从2000年起，全球外汇储备每增长2.8万亿美元，其中就有超过2万亿美元是来自于新兴市场经济体。

　　关于这些变化导致的全球经济失衡的相关报道已经被广泛地讨论很多次了。Ben Bernanke的观点是基于“全球储蓄过剩”理论：新兴市场中过多的储蓄解释了美国经常性帐户赤字日渐增长的原因。我们的观点是，在新兴市场中，存在着不完善的资产分配技巧，这将不可避免地会导致过剩的存款，这也意味着从世界其他地方借款会出现增长。

　　外汇储备的增长，也使得货币政策的决策变得更加的困难。如果储备仅局限于投资流动性资产，这些资产的价格趋势就会上涨并超过“自由市场”的标准。财富的增长各种机构和高信誉公司的债务会逐渐降低。反过来，可能会导致可靠指标的信息失真(例如：收益率曲线)。

　　当然，联邦储备中心对把收益率曲线当作衡量评判经济活动的前瞻性信号已经失去信心，因为很多次经验证明，它会淡化货币供应增长的重要性。然而，收益率曲线可能会因为上涨的外汇储备而变得失真虽然如此但并不意味着该曲线不能发挥任何作用。从2000年的收益率曲线可以看到在当时 该曲线作为美国财富回买程序的反映被忽略了。这是一个错误收益率曲线本应该是经济衰退的一个精确的先导指标。外汇储备的增加也许会使该曲线变得失真 但是 如果因为如此而忽略它能起到的作用 最终证明将会是一种错误。

　　新的金融框架

　　在发达国家与快速发展的新兴市场之间不断存在着各种交换，这一复杂的经济现象将持续地给货币政策制定者带来挑战。我们一直持有这样的观点随着全球化的发展，我们所掌握的通货膨胀的衡量尺度变得越来越不可靠，这已经得到了广泛认可。经济全球化导致相应产品的价格浮动。有时他们会关联到通缩 但其他的场合中他们却会关乎到通胀。

　　我们的观点是在评定商品的价格浮动是否会真正成为物价稳定的威胁上，中央银行目前正面临越来越多的困难。他们的模型告诉他们要更加机警。他们迫切地希望通过适时地提高利率来控制通货膨胀。然后他们意识到即使采取了货币政策，许多商品的价格浮动也是很小。例如一个可盈利的生产力相对于利润的增加和工资的涨幅相比产品的价格会逐渐的下调。在这样的环境中价格的降低可以看做是通货紧缩的开始 但是实际上他真的仅仅是一种衡量尺度。交易的双方出于实际的情况找到更有利的互利的平衡点。相同地油价的提升总是会让人们感觉到是通货膨胀的开始可实际上除非是持续性的油价巨幅变动否则油价的上涨只会简单地影响工资和利润的浮动。

　　前景展望

　　1.美国的经济已经开始放缓 在今后将进一步放缓。大多数的舆论认为依照房地产的低迷 其他行业也会出现下滑势头。我们猜想在2007年 经济增长会低于2%。

　　2.低迷的美国经济将迫使联邦储备中心降低银行利率。我们估计将从第二个季度开始下滑 到2007年年底时会下降至4%左右。大量潜在的通货膨胀危机将促使利率松动如同在2006年前几个月发生的一样。

　　3.美元利率的下调意味着美元将疲软。无论如何在新兴市场中从美元交易的份额比例和货币浮动显示来看相对于欧元和日元美元会进一步被弱化欧元和日元的升值将损害美国国内经济的复苏 就象在2006年绝大部分时间内发生的那样。

　　4.7大工业国经济发展将会失去动力速度将会放缓。好的方面会是通货膨胀将变得更低。坏的方面是将会导致利润的下滑和失业率的增高。经济的衰退应该尽力避免而且经济硬着陆的威胁也不会消失。

　　5.全球性的经济增长将再次受新兴市场主导。在缺少经常性账户赤字迅速增长的通货膨胀或者不稳定的政治制度的情况下新兴市场有可能会成为七大工业国的经济增长点。并且他们有比以前更多的空间来调整国内政策以抵消来自美国、欧洲和世界其他地方所带来的威胁。七大工业国国家经济增长和新兴市场的发展近年来依赖关系日益趋远。也就是说 新兴市场有足够的、可持续的发展动力和空间。

　　6.在新兴市场内存在着风险。我们已经着重强调过潜在的来自印度和土耳其的不稳定因素。我们很担忧当地政策的变化还有对财产所有权的归属问题。随着全球范围内日益增加的资金流动不良影响仍然存在但是相对于以前 风险似乎小了很多。无法否认的是

股票的价格已经上升到历史最高水平而且生活日用品的价格增长速度可以很容易地解释经济的增长速度 但是即使他们突然间衰落新兴市场完全的崩溃的几率相对于以往还是要低很多。

　　7.当金融界人士认为全球经济化的没有任何潜在危机的时候中央银行和其他政策制定者还在与经济全球化做着不懈的斗争。我们认为 政策制定者的忧虑是有道理的含蓄地说 目前的金融市场对于经济全球并发症所做出的相应准备还远远不够。

　　8.从更深层次来看对于全球化，还需要在经济和政策层面达成更深的共识，特别是国际收支不平衡的威胁。竞争的胜者和败者将会产生随后胜者会以政治家的身份出现保证自己所处集团的利益收到政策保护从而进一步强化自身的国际竞争能力。

　　中国仍将高速增长

　　最新的数据显示，固定资产投资(FAI)已经开始下降。10月份低于17%的增长速度明显低于预期，并且为近29个月以来的最低水平。尽管固定资产投资增长11月份又反弹回至23%，但是反弹趋势还是较弱的，因为2006年前9个月的固定资产投资增长都在28%左右。

　　降低了的投资数据同样也与较少的工业产出、进口和建筑面积相匹配，因此我们认为，投资减速确有实际意义。

　　再考虑到较低的通货膨胀，这意味着在未来的几个月里没有必要再出台新的紧缩措施。此外，对于投资过热的降温意味着中国将有更多的空间来采取措施弥补2007年的全球经济放缓。

　　除了结束信贷紧缩政策以外，中国更可能增加政府教育支出、公共卫生支出和农村基础设施建设。过去三年年均增长25%的财政收入意味着政府目前做这项工作再合适不过了。这将会直接导致政府消费支出和基础投资的增长。此外，对于增加公共教育经费和医疗卫生经费将会逐步减少当地人们的焦虑不安感，并且随着时间的推移将会对个人消费有一个“挤出”效应。

　　虽然我们预期美国经济减速将会相当大的减少出口，我们也比几个月前更加确信，中国将有足够的政策弹性来减轻整体出口下滑带来的冲击。因此，我们把对中国2007年GDP增长的预估从8.5%提高至9.1%。(雷阳译)

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