关于宏观调控的猜想及投资策略分析

　　李明亮

　　下周三(11月15日)起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点将开始实施。这次央行再调准备金率主要是为了缓解流动性过剩压力，防止2007年出现经济过热的苗头。

　　宏观调控接近尾声，市场化手段将成主角

　　我们认为下一阶段，宏观调控将以市场化手段为主，辅之以行政手段与市场化手段相结合。我们认为，下一步的调控思路将是把对具体行业产能的调控让渡给市场价格的自发配置，通过竞争性价格的有序波动来吸纳和淘汰产能，政府则侧重于对环保、降耗和行业准入政策法规的制定和执行，着力于对新上项目的审批与核准，以及对落后产能的强制性淘汰，并在此基础上维持公平有序的市场竞争环境。

　　我们预计，2006 年11-12 月份宏观调控频率继续降低，关键是落实今年已经出台的宏观调控措施。但我们认为，年内下列宏观调控措施有望出台，具体来说：

　　第一，存款准备金率还有一次上调的可能，预计到年底存款准备金率可能升至9.5%。

　　第二，

人民币升值的步伐预计加快，年内人民币兑美元有望升至7.79，

人民币汇率波幅也可能扩大以增强汇率机制的灵活性。同时，积极改变此前“宽进严出”的外汇管理政策，包括加快推出QDII，并放宽国内机构集合资金海外投资的范围。

　　第三，继续实施公开市场操作，加大货币回笼的力度。

　　第四，其他宏观经济政策将密切配合，如财税政策、产业政策、土地政策等。

　　第五，在2006 年的最后两个月中，加息可能性比较小。

　　政策效应分析

　　我们认为这次调控的信号作用将大于实质性的影响。央行第三次上调存款准备金率，充分显示了管理层收紧银根的决心。我们认为，提高存款准备金率产生的一连串反应，企业、个人在贷款上的难度增加，也会对经济产生新一轮影响。但我们认为，这次上调存款准备金率对股市的影响比预期的要小。

　　一是我国股市正处在牛市的起点，这一政策将导致牛市结构的调整。

　　二是央行紧缩政策会影响市场中的资金供求量，但由于我国的股票市场目前还与银行信贷市场处于分割状态，银行的资金难以直接流入股市。目前股市上资金充裕，上调准备金率不会对股市有太大影响。

　　三是手段比较温和。本次调整幅度小，对资金面的影响并不大。提高存款准备金率0.5个百分点大约将一次性冻结流动性1500 亿元。

　　四是央行高度重视对股市的支持。实际上，房价从来就不是央行货币政策的调控目标。相对房价而言，央行显然更重视“股价”。这一点，在央行三度上调存款准备金率的三次公告中，表现得最为明显。在这三次公告中，一句被三度重复的话具有特别的意味：“支持扩大直接融资”。央行这样做是有道理的。今年以来，央行在货币政策调控中尤其捉襟见肘，其中的一个主要根源就是直接融资比例与间接融资比例严重失衡，银行承担了太多的市场风险。在央行看来，化解银行风险的一个主要出路，就是扩大直接融资比重。

　　第五，提高存款准备金率将对债券市场产生比较直接的影响。部分商业银行抛售流动性较好的债券，对债券市场将构成较大的影响，会引发银行间拆借市场各拆借品种的利率上升，与此同时，还会造成银行间债市回购利率上涨。

　　投资策略分析

　　从本质来讲，本次上调准备金率与前两次不同，大盘正处于上攻乏力的阶段。因此，短期内股市的调整压力将进一步增大，投资者理当更慎重地审视手中的股票。此次上调存款准备金率对股市的直接影响就是

房地产和金融股，对债券市场的影响巨大，短期看，银行、地产的下跌压力有所增大。

　　第一，银行股长期看好，短期内有调整的压力。央行此举对银行业的影响不是很大。此次上调存款准备金将有一定的影响，存款准备金上调减少了市场上货币供应量，从而使银行贷款业务受到一定限制。虽然银行之间的资金拆借会更加活跃，但是银行的零售业务以及银行的业绩等方面受到的影响还是比较微小的，因为银行的超额准备金已经达到3%。

　　第二，宏观调控将对房地产板块、固定资产投资以及相关领域将产生短暂的冲击。由于收紧银根的行动是步步紧逼，所以预计其对房地产等行业的压力会继续显现。

　　第三，适度减少对债券品种的配置。

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