宏面调控十问

　　内容提要

　　吴晓求：中国目前处在一个经济高速发展的关键时期，宏观调控随时随地都会存在。

　　林毅夫：人民币升值不仅在短期会减少出口，还会使产能过剩问题更趋严重。

　　巴曙松：与2004年相比，2006年的这一轮宏观调控面临更多的风险因素。

　　中央领导倾力关注宏观调控

　　7月16日，温家宝在河南考察时指出，要进一步加强和改善宏观调控，着力推进经济结构调整和增长方式转变，着力提高经济质量和效益，着力抓好节能降耗和环境保护，保持经济平稳较快发展。　

　　7月21日，在党外人士座谈会上，胡锦涛就做好下半年的经济工作提出了6点要求，控制固定资产投资规模排在首位。

　　7月25日，温家宝主持召开国务院常务会议，会议强调，必须采取更严格的管理措施，切实加强土地调控。

　　7月30日，胡锦涛在河北省唐山市考察工作时强调，要认真落实国家宏观调控的政策措施，积极主动地调整经济结构和投资结构，坚决抑制高耗能、高污染和产能过剩行业盲目扩张，坚决把固定资产投资过快增长的势头降下来，切实把经济发展的着力点放在提高质量和效益上。

　　2006年宏观调控大事记

　　4月28日，中国

人民银行决定，金融机构一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的5.58%提高到5.85%。其他各档次贷款利率也相应调整。金融机构存款利率保持不变。

　　5月29日，房地产调控的“国六条”出台，包括将个人住房贷款比例提高至30%；90平米以下住房必须达到开发建设总面积的70%以上、对不满5年的二手房交易全额征收营业税等。

　　6月16日，央行宣布从7月15日起，存款准备金率再次上调0.5个百分点至8.00%。

　　7月22日，央行宣布从8月15日起，将存款准备金率再次上调0.5个百分点至8.5%。

　　7月24日，六部委联合发布《关于规范房地产市场外资准入和管理意见》，全面规范房地产市场外资准入和管理。

　　7月25日，胡锦涛总书记要求继续加强宏观调控，抑制经济增长过快。

　　7月26日，国务院召开全国省级以上党政领导参加的电视电话会议，温家宝总理要求抑制投资的过快增长，加强对房地产市场的调控，防止经济增长由偏快转向过热。

　　7月26日，国税总局宣布至8月1日起，对二手房交易盈利部分征收20%的个人所得税。

　　8月1日，国家发改委、国土部、环保总局、安全监管总局、银监会五部委以特急形式联合下发《关于印发新开工项目清理工作指导意见的通知》，要求各地在1个月之内对违规开工建设的项目进行清理整顿，钢铁、电解铝、电石、铁合金、焦炭、汽车、水泥、电力、纺织等大多数产能过剩行业成为清理重点。

　　2004年宏观调控大事记

　　2月，国务院召开电视电话会议，要求严格控制部分行业过度投资，明确提出要制止钢铁、电解铝和水泥行业的过度投资。

　　3月，国家发改委宣布，原则上不再新批钢铁企业，不再审批电解铝生产建设项目，严格禁止新建和扩建有关水泥生产项目。　

　　3月24日，央行宣布从4月25日起，实行差别存款准备金率制度，同时实行再贷款浮息制度。　

　　4月25日，国务院发出通知，提高钢铁、电解铝、水泥、房地产开发投资项目的资本金比例，其中，钢铁业资本金比例由原来的25%提高到40%，水泥、电解铝、房地产开发由原来的20%提高到35%。

　　4月30日，央行、国家发改委、银监会联合下发《关于进一步加强产业政策和信贷政策协调配合，控制信贷风险有关问题的通知》，要求进一步控制信贷规模，降低风险。

　　5月13日，国家发改委推出《当前部分行业制止低水平重复建设目录》，涉及行业包括钢铁、有色金属、建材、纺织等行业，进一步明确调控的方向。　

　　10月28日，央行于当晚18时宣布提高存贷款利率。　

　　12月3日至5日，中共中央、国务院在北京召开了中央经济工作会议。中央决定采取进一步加强和改善宏观调控的政策措施。　

　　为何中央高层如此重视本轮宏观调控？

　　本次宏观调控开始以来，以央行和发改委为核心，各部门密切配合，出台了一系列措施。胡锦涛总书记、温家宝总理先后在多个场合谈到宏观调控的问题。可以说，本轮宏观调控受到了中央领导的高度重视，这种情况在以往并不多见，其原因何在？

　　中国人民大学金融研究所副所长吴晓求认为，这可能与三个因素有关：一是目前中国经济与外部联系日趋紧密，对外开放步伐加快，出口贸易占国家GDP比重日益增加；二是外汇储备等日益增多，更加强调央行等在调控中的作用、地位以及方式艺术；三是中国经济目前处于结构性调整的关键时期，情况更为复杂。吴晓求认为，综合以上因素，本轮宏观调控面对的形势更加复杂，难度也更大，由此分析，这可能是中央高度重视本轮宏观调控的原因。

　　申银万国宏观经济分析师陆文磊认为，本次宏观调控之所以受到高度重视，也与目前调控效果不甚理想有关。陆文磊说，中央进行本轮宏观调控的初衷是对经济进行适度控制，但从目前调控的效果来看，固定资产增速依然居高不下，出现投资反弹，这说明轻微的调控解决不了问题，在这种情况下，加大调控力度就成为一种必然。而领导层的高度重视，传递的也正是这样一个信号。　

　　下一步还会有哪些调控措施出台？

　　国务院总理温家宝日前表示，“必须采取有力措施，解决存在的突出矛盾和问题，防止经济增长由偏快转为过热。”那么，下一步应当采取何种紧缩措施抑制经济过快增长，是加息、汇率改革，还是其他手段？

　　经济学家对此看法不一。一些专家认为，所有的问题都可以归结到低利率上面，因此提高市场利率是当务之急；而另外一些专家将问题核心归结为贸易顺差增长过快，导致内外贸易的严重失衡，也导致越来越多的流动性，因此，这些专家认为，应当调整汇率。总而言之，在专家看来，加息或者人民币升值将是下一步可能性最大的调控措施。

　　加息固然能够抑制投资，但对消费需求也会产生不利影响，从而可能导致更多的产能过剩。而另一方面，“人民币升值虽然在短期会增加进口，减少出口，减少顺差，但这样会使国内产能过剩问题更加严重。”北京大学中国经济研究中心主任林毅夫说。

　　经济学家们莫衷一是，那么，政府部门给出的是何种信号呢？发改委给出的答案是：在保持宏观经济政策连续性和稳定性的前提下，坚持突出重点、区别对待、有保有压、适度微调，切实解决当前投资增长过快、新开工项目过多、结构性矛盾突出等问题。这一政策方向的执行，或许可以从近期出台的相关政策看出端倪。

　　中国加息空间有多大？

　　进入二季度以来，欧美国家先后提高利率水平；亚洲范围内，日本、新加坡等周边国家也纷纷采取加息举措，应对全球范围内的流动性过剩。在这种环境下，中国加息空间有多大？

　　今年4月28日，央行将贷款基准利率上调0.27个百分点，这一措施并未被众多专家看好。不少专家认为，仅提高上调贷款利率，可能会驱动银行放贷，从而抵消经济降温的效果。而这一看法似乎也被二季度依然迅猛增长的贷款数量所证实。

　　因此，提高利率的呼声一日高过一日。一些经济学家认为，加息空间已经打开，加息只不过是时间问题。北京大学光华管理学院周春生教授认为，央行升息的时间渐行渐近，但幅度仍会比较小。另一位经济学家也认为，即使加息25个基点甚至是50个基点，短期来看，对企业的冲击也并不很大。

　　但是，对于动用价格工具这一影响重大的手段，政府显然心存疑虑。7月19日，国家统计局新闻发言人郑京平称，三季度是否加息还需进一步观察。

　　房地产调控措施是否已经到位？

　　随着对外资设限，二手房转让强制征税、设立国家土地督察制度等政策的相继出台，本轮房地产宏观调控的体系已十分清晰。回头看本轮调控，有关房地产调控的力度以及出台政策的密集程度可谓前所未有，但有关政策的有效性仍然不容乐观。

　　可以发现，尽管宏观调控措施越来越强硬，人们对房价下跌的预期却正在一步步地落空。在密集的政策面前，人们或许早已淡忘了“国六条”的出发点只是在于稳定价格，防止增速过快，而不是降低房价。全国工商联住宅产业商会会长聂梅生日前曾表示，政府出台政策的初衷不可能是在全国范围内降低房价，只是对部分过热地区的房价进行调整。

　　有专家指出，房地产市场是一个同时具有消费属性和投资属性的特殊市场，货币过剩带来的投资需求旺盛是造成当前房价居高不下的一个重要原因。

　　当然，本轮调控最大的亮点在于，明确了一部分市场将受到政府管制以维护房地产市场的公共属性。在这一方面，建设部也正在酝酿住房保障体系制度方面的改革。不过，在当前的调控中，受到各种利益牵引的地方政府是否会真正贯彻落实中央房地产调控的精神，是否会真正拿出切实有效的措施还有待观察。

　　本轮宏观调控将持续多久？

　　对此，一些专家认为，宏观调控本身就是一个长期的过程，而宏观调控的效果往往要经历较长时间才会显现出来，因此，从目前情形来看，这一轮的宏观调控仍将继续持续，而持续多久则取决于调控效果。

　　吴晓求表示，中国目前处在一个经济高速发展的关键时期，国家宏观调控随时随地都会存在。他认为，中国在接下来较长一段时间还会采取调控政策。申银万国宏观经济分析师李慧勇也表示，目前需要解决的一个关键问题　———流动性过剩，本身就不是一个短期问题。陆文磊则分析说，本轮宏观调控的效果可能要在三季度才会显现出来，而从当前的调控效果来看，应该是不够理想的，“至少三季度的调控强度不会减弱”。

　　谈到检验宏观调控的成效，中国银河证券公司总裁朱利则表示，一定要把资本市场是否得到健康发展这个重要因素考虑在内。朱利表示，融资体制必须得到改变，否则，宏观调控永远走不出怪圈，永远是一轮调完紧接着又要进行下一轮。朱利分析说，目前，国内企业融资过度依赖于银行提供的资金，在这种情况下，紧缩或者松动银根的调控措施，都很容易造成“一刀切”，当宏观调控处于紧缩状态的情况下，银行收紧口袋，企业难以得到资金；而当政策趋于宽松时，企业又会由于资金充足而盲目投资，导致重复性建设，从而再引发下一轮的宏观调控。

　　如何加速启动内需？

　　扩大内需促进经济保持持续稳定发展已成共识，但扩大内需口号提出这么多年，我国的消费带来的经济增长在GDP中所占比重却逐年下降。对此，专家指出，消费需求不足来自于对未来预期的不确定，提高老百姓的收入水平、加快社会保障体系改革、进一步强化政府责任，解决普通民众承担过重改革成本的问题都是必不可少的措施。

　　一个值得注意的事实是，我国自1998年实施住房、医疗、教育的全面市场化改革以来，快速上涨的房价、虚高不止的医疗费用、高昂的子女教育支出已经成为压在了中低收入阶层头上的“新三座大山”，极大地抑制了老百姓的消费行为。

　　因此，要促进消费，解决好这三大问题才是根本。这就需要政府建立住房保障制度、医疗保障制度、并承担国民教育的成本，否则老百姓即使提高了收入，出于对未来不确定性的预期，同样不敢消费。

　　从消费力的构成来看，农村消费一直是困扰消费市场的主要问题，农民增收难度大是不争的事实。因此，国家加大各级政府对农业和农村增加投入的力度，扩大公共财政覆盖农村的范围，强化政府对农村的公共服务，也是当前拉动消费的紧迫要求。

　　会否引起银行不良资产骤增？

　　在稳步推进国有商业银行改革，实现银行业体系稳定和安全运行的背景下，宏观调控是否会增加银行的不良贷款已经成为调控政策出台重点考虑的问题。

　　专家指出，目前经济运行中存在的三个主要问题：投资增长过快、信贷投放过多、国际收支不平衡加剧，是互有联系、环环相扣的问题。投资增长过快带来的产能过剩需要出口消化，出口高速增长使得外汇占款增加，而外汇占款加大又是目前流动性过剩的重要原因，而资金过剩则导致银行增加信贷投放。由此形成的循环使得其中任何一环节出现问题都有可能导致银行坏账增加。这显然不符合银监会不断提出的“双降指标”(不良贷款比例和不良贷款余额同步下降)。

　　此外，投资增长过快造成的产能过剩也会导致相关产品价格下跌，库存上升，企业利润减少，亏损增加；而企业经营状况的恶化也极大地增加了银行坏账的可能性，加大潜在的金融风险和社会就业压力。所以，银行贷款扩张和宏观调控可能导致的坏账，被认为眼下宏观调控的难点之一。

　　与2004年的调控有何异同？

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松表示，相同之处是宏观调控出台的经济背景以及调控思路；而不同之处则在于，2006年的这一轮宏观调控面临多的矛盾因素和风险因素。

　　“对比2004年和2006年的宏观调控可以发现，在问题的表现形式上，前后两个阶段有十分相似的地方，都是流动性的增加导致信贷快速增长，地方投资冲动推动总投资增幅提高和房地产价格上升。”巴曙松分析说，“此外，从宏观调控政策的角度分析，2004年和2006年的调控思路基本上也是一致的，那就是从银根和地根两个方面入手，在总量上抑制资金供给的同时，对影响国民经济最大的房地产行业进行调控。”

　　而不同的地方在于，2006年，在经过前期宏观调控之后，与2004年相比，经济形势发生了比较大的变化。巴曙松认为，这主要表现在：一，因为外汇储备增长速度明显加快，使得因为外汇占款带动的流动性过剩的矛盾明显比2004年突出；二，投资的结构、主体和资金来源都发生了比较大的变化，经济增长中来自于市场的力量增强，加大了宏观调控的难度；三，尽管CPI维持低位，但房地产价格出现反弹，而且水电燃料交通等公用事业调价压力较大；四，资源“瓶颈”状况有所缓和。

　　此外，巴曙松强调，2006年存在的风险因素相当突出，一方面经济结构调整任务艰巨，由于投资在国民经济中比例依然很大、投资结构重型化的倾向没有改善，这种投资依赖将难以使经济摆脱调控-反弹-再调控的非良性循环；另一方面，流动性过剩在需求增长的条件下将促使通货膨胀发生，如果利率调整在资金供求上的调节作用不能发挥，那么通货膨胀和投资反弹的速度将很快上升。

　　对资本市场有何影响？

　　吴晓求认为，宏观调控政策对资本市场的直接影响十分有限，提高利率、存款准备金率等政策对股市的实质影响并不大，至于其他政策的作用则更为间接。吴晓求表示，目前国内资本市场面临大量扩容和资金供给紧缺的矛盾，所以目前股市的消极反应，与其认为是宏观调控下的反应，还不如理解为供求失衡作用于资本市场的结果。

　　国泰君安宏观经济研究员周克瑜也认为，到目前为止，国家宏观调控对资本市场的实质性影响不大。他分析说，央行一个月内两次调高存款准备金率，看似频率很快，但是其实两次相加总共才上调1个百分点，这样的调控幅度只是对资本市场产生间接作用，“宏观调控对资本市场而言更多的是传递一个心理紧缩的信号，从而间接地对市场产生影响，但这种冲击是有限的。”周克瑜说。

　　谈到宏观调控下对于资本市场的后市预测，周克瑜认为，进入三季度之后，随着市场对调控政策预期的逐渐消化以及新股发行适应期的度过，尽管有一定的压力，但市场表现应该不会太弱。

　　李慧勇则对本轮宏观调控下资本市场的表现持乐观态度。李慧勇认为，这轮宏观调控，采取了“小幅渐进”的策略，经济没有出现大的滑坡，资本市场受到的影响更是十分有限。在整个宏观调控进程中，资本市场完成了由担忧、恐惧到理性认识的过程。

　　不过，李慧勇也表示，宏观调控政策仍会从以下两个方面对资本市场产生影响。首先，宏观调控政策的变化对部分调控重点行业，如钢铁、水泥等的经营环境有所冲击，而这会对部分上市公司预期业务产生不利影响；其次，从资金渠道来看，信贷紧缩等政策的出台使得企业从银行获得资金难度加大，从而会给上市公司的发展和扩张带来一定影响。

　　哪些产业受冲击，哪些受惠？

　　吴晓求认为，由于本轮宏观调控是对经济的总体调控，所以对行业的影响并不像以往那么明显。他认为，在本轮调控中，商业、消费品等服务性行业有可能从中受惠。而与固定资产投资相关的行业则可能受到较大冲击。“

房地产业应该是首当其冲。”吴晓求说。

　　国泰君安行业公司部经理康凯认为，在这一轮宏观调控中，具有循环经济、创新经济等相关概念的产业可能因此受惠。而长期以来一直存在产能过剩的钢铁、电解铝等行业则可能面临更加严厉的调控。陆文磊则进一步指出，钢铁、电解铝等行业，仍然存在产能进一步扩大的趋势，因此，这些行业仍将会是下一步调控的重点。

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