中信建投：货币供应与市盈率正相关

　　如果对货币供应过快的现象没有适当应对措施，上证指数重上2000点就并非不可能

　　吴春龙/文

　　当前股市正处在历史以来最好的政策环境之中，这体现在一系列具体措施的落实，包括股权分置改革、证券公司综合治理、提高上市公司质量、拓宽资金入市渠道、推动金融创 新等。这对证券市场的中长期发展构成实质性利好。

　　但A股上市公司质量仍有待提高。

　　从1990年到2005年，上市公司规模、平均利润规模等有明显增加，但上市公司质量没有明显提高。主要体现在净资产收益率整体呈下降趋势，2005年的净资产收益率只有7.75%。

　　我们预计，上市公司的盈利能力2006年上升10%左右，但难以持续大幅增长，因此，企业利润无法支持股价的过快上升。

　　今年以来，市场估值上升速度过快，除了市场对

股权分置改革成果的认同以外，资金推动型特征在近期表现尤为明显，目前市场静态PE已到29.55倍，考虑股改及2006年利润10%左右的增长幅度后，动态PE也达到23倍，说明

股票整体价格已不存在低估的现象。

　　资金推动对股市并无好坏之分，因为资金流动、股市波动都有其自身的规律，是谁也改变不了的规律。

　　通过研究美国三大

证券市场、5000多家上市公司从1990年到2003年的表现情况，不难发现资金对市场估值水平的推动特征也相当明显。

　　经过数量分析，我们发现标普500指数的市盈率与利率和货币供应量之间存在着极强的相关性：

　　S＆P500PE=1.651+0.822×利率+1.354M1+1.317M2+1.609 M3

　　其中的M1、M2、M3均为相应指标的增长率，该表达式的R2=0.804，调整后R2=0.733

　　由于国内股市相关数据不足，目前尚无法找到刻划货币供应与股市估值之间关系的理想模型，但可以相信国内股市的估值水平与货币供应之间同样存在内在的关系。

　　如1996年后，国内出现了一个货币供应增长较快的时期，1997年国内M0增长率16.63%、M1增长率22.13%、M3增长率19.58%。我们相信它与1997年以后 A股市场出现的资金推动现象存在着内在联系，即股市估值的虚高背后有货币因素的作用。

　　2002年以来，国内货币供应增长速度明显加快。前期市场上流传着上证指数重上2000点的说法。我们认为，如果对货币供应过快的现象没有相应的应对措施，那么，上证指数重上2000点的可能性是存在的。如果这种情况真的出现，则意味着投资者面临过大的风险，同时，证券市场的正常价值发现功能将受到损害。

　　为应对这一情况，可以采取的政策措施包括：

　　1.通过金融创新，向市场注入新的价值发现工具，如股指期货；

　　2.向市场提供数量充足、品种丰富的投资产品，满足投资者的需求；

　　3.加强市场监管，打击操纵市场行为，防止人为因素损害市场的价值发现功能；

　　4.多部门协调，收缩资金流动性，防止市场产生过度的金融泡沫。

　　(作者为中信建投证券研究所首席策略师）