国信证券：长期投资机会的源泉

　　蒋国云博士

　　全球宏观经济对我国有利

　　全球产业分工的格局日益明确。自冷战结束后的20多年时间里，全球范围内普遍实施的市场经济体制和信息通讯技术革命，构建了全球化的制度基础和物质基础。跨国公司则根 据利润最大化原则在全球范围内配置资源，从而建立了世界性的生产基地。劳动密集型制造业配给劳动力成本低廉的发展中国家，必然增加从发展中国家向发达国家的贸易流量。由于制造业转移到发展中国家后，生产成本下降，全球制成品价格下降，使得高收入国家居民的实际收入提高。

　　美元资产的泡沫化是一个不可逆转的过程。国际分工和全球化的产业转移决定了美元贬值的长期趋势。以中国为代表的东亚国家作为跨国公司制造业的主要生产加工基地，必然直接导致东亚国家的贸易顺差和美国的贸易逆差。从美国固有的宏观经济结构来理解，美国低储蓄率是高消费的结果，不仅形成了美国强劲的内需和净进口需求。在中印等发展中大国对石油、矿藏等资源需求强劲增长和投资不足的背景下，美元贬值将加剧全球美元资产泡沫化的趋势。对中国的启示是今后3-5年宏观经济必须依靠非贸易品部门的拉动作用———启动内需。

　　中国和印度的崛起正逐渐改变整个世界经济的运行格局和游戏规则，欧洲和日本地位的下降是个不可逆转的趋势。不管是制造业还是采掘业，世界各地越来越多地感受到中国和印度的声音，供给与需求的格局发生深刻变革：原有体系是全球资源供应欧美日三大经济体，中国和印度是资源的提供者。而现在，中国和印度加入全球资源的需求方，而供给方并没有增加；欧洲和日本在缺乏成本优势的情况下，地位下降是不可逆转的。

　　中国宏观经济出现新现象

　　自2002年

中国经济启动新一轮中长经济周期以来，经济的周期性特征越来越不明显。我们认为主要有如下几点原因：一是中国经济的对外依存度在2005年已经超过了70%　，并且这一趋势还在不断加深，以美国为首的强劲外需增长构成中国经济平稳运行的外部稳定器；二是中国经济的市场化程度快速提升，在固定资产投资领域，国有经济成分已由90年代初的66%下降至2004年的35%，民营经济的壮大导致投资决策更加理性；三是经济的内生性增长动力日趋强劲，经济结构更加合理，GDP调整后一、二、三产业占比为13%：46%：40%，工业投资和服务业投资比例的此消彼长必然使得经济的波动性大为减弱。

　　高增长并没有伴随高通胀。本轮经济周期持续的低通胀、高增长的运行特征与历史上的大多数经济周期相比截然不同。一是

房地产、汽车、通讯设备等终端消费需求的拉动作用是前所未有的，它构成了经济体持续高速增长的真实物质基础；二是经济的结构性失衡导致PPI难以向CPI传导：上游

能源、矿藏和运输瓶颈抑制了中游制造业产量的扩张，并使生产成本居高不下，而下游过度竞争导致的过剩局面又抑制了价格从中游向下游的传导；三是货币政策控制得当。

　　消费需求增长的力度和持续性被低估。我国长期以来的高投资率和低消费率一直为外界所诟病，但我们认为中国的消费需求增长的力度和持续性被低估了。从韩日产业结构升级的历史看，从重化工业化的中期开始，消费率进入一个显著上升的过程———投资导致财富不断积累，从而增强了真实消费能力，并促成消费结构升级。2005年全国经济普查的结果证明了这一点，2004年中国人均GDP由1276美元上调为1490美元，1993-2004年按照12.3%的年均复合增长率计算，相当于少算了1年左右。我们预计今后10年消费率将由2004年调整后的37.8%逐渐上升至43%左右。(待续)

　　(作者是国信证券经济研究所副所长)

　　(证券时报)