孙旭东/文

　　从2005年6月6日到2009年5月12日的情况来看，运用趋势跟随的方法可以获得超额收益。在上一篇文章中我们提到过，这一期间上证指数从1034.38点上涨到2618.17点，涨幅为153.11%。

　　假设有投资者在此期间采用趋势跟随的策略，以120日均线为依据，当股指收盘价高于或低于均线3%时视为站上或跌破均线，继而在下一个交易日(以收盘价)买进或卖出。这样操作的结果是获利313.30%(在本文中，我们忽略了交易费用，因此实际收益率要略低)，远远超过了指数。

　　但是，价值投资者采用估值+边际的策略同样可以取得令人满意的结果。从表1可以看到，尽管2005年6月6日上证指数已见底，但趋势跟随者在8月12日才开始买入。为了便于比较，我们假设有价值投资者在同一天以相同的价格买入。此后，这位价值投资者在指数涨至其估值的130%时卖出，在指数跌至其估值的70%时买进。为了能够在指数涨至高点(2007年10月16日，6124.04点)前卖出，以及在跌至低点(2008年10月28日，1664.93点)前买进，这位投资者对上证指数的估值应在2378.47点至4710.80点之间。这是一个足够宽广的区间，为方便起见，在表2中我们假设这位投资者的估值为区间的中间值—3544.64点。

　　这位价值投资者最终获利316.32%，还略高于趋势跟随的例子。需要说明的是，我们在此假设其买入和卖出边际同为30%，这只是为了行文和比较方便，在投资实践中大可不必如此追求对称。此外，在这个例子中，我们假设投资者的估值(在2007年和2008年)是不变的，在现实生活中，投资者可能会因为2008年糟糕的经济情况下调对企业(本例中是指数)的估值，这样会买得更低。仍然是为了方便起见，我们没有考虑估值变化这一因素。

　　基于以上的分析，我们已经可以得出结论：价值投资者完全可以不做趋势跟随，价值投资理论(至少在这方面)不存在缺陷。

　　趋势跟随理论本身倒像是存在一些问题。比较表1和表2可以发现，趋势跟随者的交易次数要多于价值投资者，而这还是在股指大起大落的2005-2009年，如果指数处于震荡期，趋势跟随者的交易次数恐怕还要频繁，那时交易成本的上升就将成为问题了。当然，精明的趋势跟随者可能会有办法解决这个问题，但我相信这并非短时间可以练成的本领。

　　格雷厄姆在评价技术分析时说，“我们相信，较为聪明的图表分析追随者会承认理论上的这些不足，并且认为市场预测是一项需要才能、决断、直觉和其他个人素质的艺术。他们也会承认，不可能有实际的操作准则，以致自动遵循这项准则就能获得成功。”对价值投资者和以价值投资为主的投资者来说，花费大量的时间和精力去提高趋势跟随能力是否值得呢？■

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