-红周刊特约 胡东辉

　　不知不觉中，IPO停发已一个多月了。此前华昌化工于9月5日发行，9月25日上市；而中国证监会最近一次发审委会议是在9月16日举行的，此后发审会事实上已经暂停审核IPO和再融资的申请，而已经过会的34家IPO新股都在排队等待发行。虽然管理层并没有公开宣布暂停新股发行，但事实上新股发行“刹车”了，这显然与近期A股市场的低迷不振有很大的关系。

　　既然新股发行已经暂缓，而A股市场股价也已经大幅回落，那么现在应该是理顺在全流通条件下A股市场估值体系的一个极好时机。因此，不妨从现在开始，利用暂缓新股发行的时机重新来一个“新老划断”，让股价真实反映全流通条件下的市场定位。

　　“新老划断”IPO名不副实

　　目前A股市场的股权设置现状是：按流通性划分为无限售条件的流通股和有限售条件的非流通股；按股权持有者划分为国有股、法人股和个人股；按持股比例划分为控股股东和中小股东。其中的关键问题是有限售条件的非流通股即“大小非”，这中间又分为“股改大小非”和“IPO大小非”。随着时间的推移，“股改大小非”纷纷到了全面解禁的时候，而IPO所产生的“大小非”则越来越多，给市场带来了越来越大的压力和冲击，成为A股市场迈不过去的坎。到目前为止，“股改大小非”还远远没有被市场所消化，而“IPO大小非”又源源不断加入进来，在这种情况下的所谓“新老划断”IPO，根本就名不副实，也是目前A股市场一蹶不振的原因之一。

　　如果说“股改大小非”受股改契约保护，那么“新老划断”让“IPO大小非”也享受股改“大小非”的同等待遇是没有法律依据的。所谓的“新老划断”莫名其妙，因为股改契约并没有对以后IPO的“大小非”有过任何约定，这完全是少数人事后拍脑袋的产物。如果“新老划断”以后的IPO“大小非”不用支付对价就自动获得流通权，那么这就推翻了股改“大小非”为获得流通权支付对价的依据，因为两者在IPO时的条件完全相同，甚至“新老划断”IPO的发行价更高，“大小非”的持股时间更短，对流通股股东的掠夺更甚，结果却反而不用支付对价，这是非常荒谬的。在全流通尚未真正实现时就迫不及待地推出“新老划断”IPO，搞乱了A股市场的估值体系，让A股市场投资者付出了惨痛的代价。

　　暂停IPO腾出时间 理顺全流通估值体系

　　有鉴于此，现在应该明确宣布暂停IPO，给市场腾出时间来理顺全流通后的估值体系。现在应该对“IPO大小非”采取新的限制措施，或者进行股改由“大小非”向流通股股东支付对价获得即时流通权；或者大大延长禁售期限，至少10年；或者适当缩股获得即时流通权。对“股改大小非”按照原定禁售期限实现全流通，到后年所有股改“大小非”基本上都已解禁。在此期间暂停IPO，充分释放全流通的压力，建立全流通条件下的新估值体系，惟有如此，才真正具备“新老划断”的条件，才能重新开始IPO。

　　真正“新老划断”的IPO，应该是所有股份立即全流通，不再存在“大小非”。为了让市场有效传导全流通的估值体系效应，在开始阶段大股东不能承诺自觉锁定股份，反而应该鼓励大股东尽快减持股份，增加筹码供给，让投资者适应全流通发行的市场定位。只有在一开始就让投资者真切感受到实实在在的全流通对股价产生的压力，才能真实确立全流通的市场定位。否则，所谓的全流通发行又可能因为打了折扣而流于形式，一旦形成虚高定位惯例，则投资者仍将为此付出代价。

　　当然，如此“新老划断”的IPO全流通定位，肯定将对现在的二级市场产生一定的冲击，但由于市场价格中枢已经大幅回落，因此这种冲击影响较之过去已经减轻了很多。所以，现在是理顺全流通条件下估值体系的一个天赐良机，有利于实现IPO的真正全流通发行。当全流通的估值体系确立以后，并且实现了IPO的全流通发行，那么A股市场的“大小非”问题也就彻底解决了，这样才可以说真正实现了全流通。到那个时候，大股东就可以根据自己的实际情况承诺自觉锁定股份时间，而中小股东也会对此有一个理性的判断。

　　话还要说回来，实现全流通只是解决了A股市场个股定位的有效性问题，个股权重的杠杆效应将不复存在，但这并不能自动解决A股市场的其他固有弊病。

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