弱市生存投资：提高胜算的技巧

　　文/陈中平

　　用大历史的眼光看股市

　　不谋全局者不足谋一域；不谋万世者不足谋一时。作为历史学家的黄仁宇先生因其大历史观而而享誉海内外，他总是把历史人物和历史事件放到一个宏大的历史背景中去分析评判。我们何不借鉴一下，用大历史的眼光来看看我们的股市。

　　中国的股市是在改革开放的过程中产生和发展起来的，如果不结合中国经济体制改革的大背景去分析股市的发展和运行，难免会只见树木不见森林。股市是国民经济的晴雨表，能够用每年的宏观经济数据来分析股市的大势固然不错，如果能够结合经济体制转型的过程来分析股市的大势就更进一步了。今年正好是改革开放三十周年，结合经济体制转型来分析股市又显得特别有意义。

　　在高西庆先生等人的努力下，上海证券交易所于1990年正式成立了，其后又有了深圳证券交易所。中国的股市一出生就带有鲜明的中国特色，股权分置和B股制度就是渐进式改革的烙印。现在看来这些特别的设计已经没有必要，但是如果当初不这么设计也许就拿不到准生证。

　　我国的股市必然要经过三个阶段，这三个阶段的主要使命分别是大规模融资、优化资源配置、回报股东。最早上市的一些国有企业是用来投石问路的，上市的公司也不全是国有企业，也没有举足轻重的国有企业，当时甚至可能会很担心国有企业上市会造成国有资产的流失。

　　到了1998年，国有企业低效率的问题充分显现，大量国有企业陷入困境，已经到了十分危险的地步。此时国有企业三年解困的任务被提上了日程，人员方面还可以做思想工作，减员增效鼓励下岗再就业，但最重要的是解决资金问题。发国债迟早要还，赤字过度必然造成通货膨胀，单靠银行贷款很可能造成不敢想象的巨额呆坏帐，也不太可能发动全国性的无偿捐款，因此，无须返本更无须保证收益的股市便成为最佳的融资渠道。

　　1998年之后的三年时间里，中国股市正式担负起为国企解困大规模融资的重任，国有股东凭借破旧的厂房和报废的机器获得了比付出大量真金白银的股民多得多的股份，之后这些国有股东可以享有控股权，可以获得每年大部分的收益，甚至还想尽办法掏空上市公司。如果说中国股市有原罪，就在这里，后来的大小非解禁问题实际是这个原罪的余孽。

　　2001年的国有股市价减持则是这个原罪的变本加厉，股民的猛醒造成了之后的五年熊市，期间管理层多有抚慰也无济于事，股市几乎要丧失融资功能。

　　2005年注定是不能再拖的一年，呆坏帐让人触目惊心的银行业无法应对入世后承诺的即将全面开放金融业的局面，虽然普通百姓从来不把财政出资当作是自己的钱，财政部一次次向银行巨额注资总要有个结束的时候。2005年下定决心开始的股改工作主要是恢复股市的融资功能，为银行业的改革提供充裕的资金。可以预计的是，下一步轰轰烈烈的国企重组仍然需要股市提供资金，只是目前可能暂时已经告一段落。

　　中国的股市目前还没有到第二阶段，主要是由于目前还没有建立完善的市场经济体制。我们的民营企业仍然是自生自灭的状态，国有企业是带着一大堆救生圈下的水，还有救生员在一边时刻看着，两类市场主体处于不同的地位上。叶檀女士天真地认为流通股估值体系、大小非估值体系和H股估值体系应尽快统一，其实是没有考虑到目前中国二元经济体制的复杂性。

　　目前的上市融资仍然不是一个市场行为，仍然在被以行政性的方式向国有企业倾斜。但愿后来上市的国有企业不要像之前上市的那些国企一样让投资者寒心。必须让投资者有更多的对于投资对象的选择权，才称得上以市场的方式实现资源的优化配置，才能谈得上建立了完善的市场经济体制。

　　其实，对于中国股市长期的投资价值，各派的分析人士并没有什么分歧。说到底，看好股市就是看好中国未来的经济，也就是相信中国的济体制的渐进式改革会成功。工商银行和中石油这样的公司上市已经表明了高层发展股市的决心，不可能走回头路了。混合所有制的发展会让二元经济结构逐步消解，股市会越来越健康，中国股市会逐步迈入第二和第三阶段。正是政府对于股市融资功能的倚重，股市才决不会崩盘。

　　牛市与熊市之争

　　股市的大跌让牛市与熊市的争论异常激烈。以高善文先生为代表的一派认为牛市是存在下半场的，现在是牛市的中场而非终场，因为在人民币升值和中国经济存在较大可能持续增长的大背景下，人民币资产的重估过程还远远没有结束。

　　成思危委员长也坚持认为中国的股市只是由快牛转向了慢牛。当上证指数已被腰斩的情况下，牛市论的一派是日渐势微的，很多原本坚定看多的投资者也渐渐动摇纷纷倒戈。以谢国忠先生为代表的一派则是坚决认为次贷危机会导致美国经济大衰退，必然通过各种机制传导到中国，而中国经济本身也出现了严重的阶段性问题，原本为了对抗紧缩的扩张性政策已经带来了严重的经济过热和通货膨胀，中国的廉价劳动力优势正在减弱，环境遭到严重破坏，能源和资源的瓶颈问题已经显现，当前股市已经不仅仅是估值泡沫的问题，股市至少会迎来两三年的熊市。

　　熊市论的一派在很长的一段时间里都不会受已经习惯了单边上扬行情的普通投资者的欢迎，甚至会遭到粗暴的人身攻击，这需要很好的修养才能忍受。其实，谢国忠先生的大摩离职真相足以证明其爱国心。熊市论的一派现在当然是空前强大的，至少墙头草的一拨人已经倒过去了。

　　其实要判断牛市和熊市真的是很难很难的一件事，特别是要准确预测高点和低点更是难上加难。刘纪鹏教授认为4000点就是市场的中枢，曹凤岐教授则认为3500点以下就是非理性杀跌，谢国忠先生则认为要到2500点才会有投资价值，侯宁先生则认为会跌到1800点，水皮先生则认为政府不救市跌到500点也未必是底。实际上这些都是一时的一家之言，其实所有的股市预测能做到言之有理就不错了，当有人拿300万与侯宁先生赌市场底部时，他说真话了，保留进一步修正的权利，中间杀出一个基金操盘手替侯宁先生参赌，另一个人又害怕了。看来，能够清晰看见股市未来走势的神秘水晶球只捧在上帝的手中。

　　笔者也没有能力来准确预测股市的走势，但是能够跟大家一样确定当前是个弱市。不管后市怎么走，当前投资者信心是比较低落的，面临严重的亏损或者已经减少很多的赢利，普通投资者会增强风险意识，少一些疯狂和幻想。大跌之后，市场的重心会在较长的时间内保持低位，人气的恢复不能在短时间内实现，死了都不卖的想法会被纷纷抛弃。

　　我们的股市本身就是中国经济体制改革的产物，无法摆脱中国改革开放的大环境，必然按照特有的路径完成其历史任务，只有市场经济体制完善了，股市的制度才可能完善，成熟市场的估值方法才能真正适用。配合经济体制的改革不断完善股市的制度才是治本，一时的应急救市政策也只是防止股市失去融资功能。