为什么企业盈利下滑仍有大牛市

　　分析单个股票的大幅度涨跌，利润增长趋势是决定性的；分析市场的总体大幅度涨跌，流动性的余缺则可能是决定性的

　　在与市场参与者沟通的时候，我体会到分析员非常重视公司利润的增长趋势，即基本面因素。他们通常指出，即使在熊市的条件下，单个公司利润超预期的持续增长也会刺激股价不断上升，这无疑是极端正确的。

　　我所怀疑的情况是，对于市场的总体上涨来说，流动性和盈利到底哪个更重要？从长期的角度看问题，市场的估值中枢是大体稳定的，说明市场的总体上涨主要依赖于盈利的增长；但从几年的角度看问题，市场的估值中枢则会剧烈波动，这中间当然有其他一些因素，但流动性余缺的影响无疑值得高度重视。

　　基本的原因在于：如果流动性的总量不改变，那么面对一家公司的利润增长超预期，为了买进其股票，投资者必须卖出其它股票和资产。其他结果是这家公司的股票价格可以上升，股票市场的价格指数未必上涨。

　　在流动性过剩的条件下，市场的估值中枢在上升，同时可以在股价的上升过程中创造出利润，从而可以产生大规模的牛市，正如我们在过去两年所看到的情况一样。

　　所以分析单个股票的大幅度涨跌，利润增长趋势是决定性的；分析市场的总体大幅度涨跌，流动性的余缺则可能是决定性的。

　　讨论这样的看法是为了说明，在牛市的下半场，经济增速处在波动探底的趋势中，上市公司的总体盈利增长率也可能处在比较低的水平，因此习惯于分析公司的分析员很难认同市场还会大幅度上涨的想法。

　　实际上，我们在2006年3月份提出资产重估的推论时，机构投资人之所以存在普遍的怀疑，是因为其中缺乏对利润的分析，并认为离开利润的增长，市场的大幅度上升难以想象，但实际上过去两年估值上升对市场的影响显然更大。

　　容易指出的事实是，在1999-2001年中国上轮牛市的下半场，中国台湾牛市的下半场等案例中，经济增速的方向是在下降，上市公司利润增长并不惊人。