国泰君安衍生品部总经理章飚做客谈权证实录

图为国泰君安证券衍生产品部总经理章飚。(图片来源：新浪财经)  

　　2006年6月23日16:00-17:00，新浪财经邀请国泰君安证券衍生产品部总经理章飚做客新浪嘉宾聊天室，就权证投资、衍生产品、当前股市等话题与广大网友交流。以下聊天实录：

　　主持人 ： 各位新浪网友大家下午好，欢迎光临新浪嘉宾聊天室，今天我们十分荣幸地请到了国泰君安证券衍生产品部经理章飚先生。

　　权证横空出世

　　章先生，从去年下半年第一只因股改产生的权证——宝钢权证开始，已经有21家公司发行了26个权证，请您简单说一下，中国股市的权证是诞生的根本原因？以及权证市场的成长谈一下您的看法。

　　章飚 ： 我们证券市场发展到今天，再一次出现了权证交易，我觉得是件水到渠成顺理成章的事，最重要的原因是完善和发展我们的证券市场需要权证这一交易品种，另外股权分置改革以及多样化的融资方式是权证产生的重要原因。这半年来，我自己觉得权证的市场总体而言可能还是比较健康的，相对比较健康，交易也很活跃，市场的接受度也比较高。因为在发达的市场里面要出一个新的交易品种是比较困难的，在推出的初期交易量也很小，在我们证券市场中推一个新产品，其受欢迎程度就比较高。巨大的交易量就是一个比较好的证明。但是我们的权证市场也存在一些问题：其一是我们权证市场的定价有些偏高，其二我们权证与标的证券相关度有些低，这两点使得利用权证来管理持股风险变得有些困难。

　　主持人 ： 您谈到了，现在权证市场是比较健康的，您认为健康的权证市场有哪些功能和哪些特点呢？

　　章飚 ： 其实，我觉得一个健康的权证市场应该具备的功能，第一应该有一个健全的交易机制，相对完善的交易系统，其次就是有比较大的成交量和交易金额，第三，健康的权证市场应该具备一个相对的合理价格和价格发现功能，最后一点是我们权证市场中相对缺乏的。

　　目前权证市场的价值分析

　　主持人 ： 那这么说来，目前从您的观点来看，目前国内的权证市场，这些功能已经基本上都基本具备了。但是从市场的一些评论上看，很多人对权证有一些不同的看法，比如说现在很多人都认为，目前大部分的权证毫无价值甚至是负价值，这个您怎么看？

　　章飚 ： 其实我同意这种看法，现在的很多权证的价格有些偏高。但是权证是不会有负价值的，只能无限接近于零，权证是一种权利，权利是不会有负价值的。权证价格偏高很大程度降低了权证的避险功能和价格发现功能。但是权证价格偏高客观上帮助了许多公司很好地完成了股权分置改革这一难题。

　　我个人觉得价格偏高的症结在于权证供应量太小了，只要供应量增加了，权证的价格就会降下来。前一阶段，权证的交易功能远大于其投资的功能，相对于太多的权证交易需求而言，目前的供给量太少了。

　　主持人 ： 那您认为现在价格偏高主要的问题是供应量的问题，现在从股改权证来看，现在的公司发行权证的计划比前一段时间减少了，这样会不会增加了权证的投机性呢？

　　章飚 ： 不一定，如果交易的需求不减少，而发行上市的权证少了，那么权证权证的价格还会继续偏高，但问题是随着宝钢认购、万科认沽等一批价格严重高估的权证到期了，投资者的风险意识将会上升，而交易冲动就会减少了，因此如果交易的需求快速减少了，那即便后面短时间没有权证上市，也不会增加权证的投机性。

　　另外，并不是公司发行权证的计划比前一段时间少了，市场权证供应一定不会增加，因为股改权证只是权证的一种，除此之外还有由券商发行的备兑权证，目前的创设本身也是一种平抑机会的好方法。我个人觉得要减少权证的投机性的途径一方面要增加发行量来降低偏高的权证价格;另一方面是要加强投资者的教育来减少权证的纯交易的需求。这是一件很让人困惑的事，大家都说它没价值了，可是大家又拿了真金白银在这使劲做交易。

　　权证创设迷局

　　主持人 ： 这个问题比较有意思，咱们从两方面开始吧，一个是关于券商创设的这块，有一些比较多的观点，认为创新类券商在权证的创设这方面有些方面做的比较好，高位创设低位注销，对中小投资者不公平，令他们比较被动，这个观点您怎么看？

　　章飚 ： 首先我觉得券商创设这个事情，客观上是平抑了权证的价格，这也符合管理层推出权证的初衷。我们也研究过，有创设的权证的隐含波动率明显低于无法创设的权证。大部分券商在权证在权证创设中有获利是一种事实，但是我们也必须看到，券商创设本身也是一种有风险的投资行为，券商也可能存在低位创设高位注销的情况。我觉得权证创设应该是公平的。因为，第一权证创设信息是公开的，而且整个创设过程需要一个较长的过程。其二券商创设也是有风险的，券商在高位创设，低位注销是假定券商能看清楚后市的走势，如果券商能看到以后的走势，也可以低位买进高位卖出，这个功能也是中小投资者能实现的。这也就是在创设的初期，许多象中信这样的大券商对于创设并不热衷的原因之一。

　　主持人 ： 从目前来看，券商创设都比较成功的，他们对权证的估值方法，有一些比较通用的B—S模型、二叉树模型等这类的，但是普通中小投资者不可能用这种模型，也没有能力和知识运用这个，您对中小投资者投资权证这方面有没有一些比较简单，也比较实用的，能够有效降低风险的这么一个方法？

　　如何在权证交易中赚到钱

　　章飚 ： 这是一件比较困难的事，第一我觉得对中小投资者而言，权证确实是个新生事物，而且定价相对于股票定价可能又多了好多因素，所以第一投资者得加强学习，第二在很多公司在很多权证网上都有权证定价的计算器，可以将权证参数直接输入进去就能出来一个相应的理论参考价格。在权证投资时，我们首先必须关注权证的内在价值和时间价值以及正股波动趋势；其次中小投资者可能对个股有判断，股票会不会涨这个也很重要；第三，一个可能是看投机性，那基本属于技术分析的范畴，这方面我不是行家，我也没办法做太多的评论。

　　总结一下，我觉得投资权证本身可能可以分两种类型，一种是投资型，道理很简单，就是因为权证的价值低估所以买入。投资型包括直接投资于权证及权证加正股的组合两种，如果你看好这个正股，大家可以选择买正股还是买认购权证，如何看空正股就可以选择认沽权证，前一阵子我们也发现买万华的认购权证其实比买正股划算。第二个模式就是买正股价加认沽权证套利。前一段时间机场认沽权证加正股的组合投资就有2%以上的无风险收益，我觉得中小投资者可以使用，还有前期的华菱认沽也曾经类似的机会。另外一种类型就是投机型，我觉得权证有更多的投机机会，也更容易得到广大中小投资者的认同，前期有太多的投资权证一夜暴富的故事。这类投资者，只看权证，不看正股。这种操作的风险较大，我觉得采用这种操作时，管理好自己的持股风险非常重要。个人觉得投资者必须做好两点，其一是是快进快出，尽量不要过夜。其二是一定要注意投资仓位和适时止损。权证投机一定要注意止损，另外如果连续几次会亏损的话，还要去想一想自己的操作方式是不是有问题。

　　主持人 ： 目前由于这段时间，权证的连续大跌，好多投资者反映被套牢了，您怎么看这种现象？是他们自己水平也问题？还是投资思路有问题？或者对权证的认识根本就是一个错误的？

　　章飚 ： 因为投资这个事，买入就有套牢的可能，现在套牢的投资者大部分都是投机型买入的，这种方法一定要止损。因为近期有好几个权证要到期，第一个是宝钢、第二个是万科，后来还有一些权证很快要到期。权证和股票不一样，股票可以说是只要不破产不被摘牌，不会有到期的概念。权证到期就没有生命了，就只剩行权价值了。套牢的投资者应该重新评估一个权证本身的投资价值，忘自己的买入权证的历史成本。如果权证的现价还是高估的那么就应该坚决止损出局，留得青山在，不怕没柴烧。如果一直持有，虽有可能翻本，但更有可能血本无归。

　　主持人 ： 从目前的走势来看，宝钢和万科很多都已经创出了历史的低位，像前两天万科还发一个公告，说自己的权证价值仅为一厘钱，像这种情况下是不是失去的投资、投机的价值呢？

　　章飚 ： 其实投资价值缺失是肯定的，那要看投资者怎么判断，现在万科认沽的价格还是明显高估，对于普通的投资者而言，敬而远之还是比较好。在这种权证快到期时还有许多人会参与炒作“末日轮”，当象万科认沽的价格变成几分甚至是几厘钱的时候，炒作可能会变得很疯狂，对于普通的投资者而言应该注意投机的风险，如果投机者愿意去承担高风险去博一个高风险的收益，我觉得也是可以理解的。

　　主持人 ： 咱们还回到套牢这个问题上，刚才看了看留言，网友问的最多的是关于解套的问题，您那儿有投资者损失或者套牢的数据或者估算吗？

　　章飚 ： 这个并没有估算，但是网上留言，都是套牢很深，这些投资者原来可能都是股票的投资者，股票的投资者套得很深是有机会解套的，权证的投资者，特别是快到期的权证投资者，解套的概率远远比股票要小。

　　主持人 ： 通过您这么说，给我感觉是，像期货那种合约要到期了，期货价格和现货价格差别越来越小的感觉。

　　章飚 ： 假如你告诉我万科是七毛钱买的，现在两毛钱了该怎么办？你要判断万科的股票会不会大跌，如果大跌的可能性很小，两毛钱还算高，赶紧现在卖。

　　主持人 ： 目前现在解套的办法就是割肉。

　　章飚 ： 对。

　　主持人 ： 您认为个人认为权证的建仓的依据是什么呢？技术还是价值判断占多数？

　　章飚 ： 首先我不懂技术分析，这块我没法评论，但是就我自己而言，要看权证的投资价值。如果你对正股有判断，但是判断正股的走势是涨还是跌来选择认沽还是认购，要注意止损。

　　主持人 ： 止损看来要在权证上面比股票更加重要？

　　章飚 ： 对。

　　主持人 ： 有这种可能，那么目前市场上，脱离基本面的炒作还是特别特别常见，尤其是那种新权证的上市之后，炒作现象比较明显，您认为这种现在会随着权证将来的再次扩容或者一些政策上的变动，还是会明显起来吗？

　　章飚 ： 炒新这件事，我们做研究的人很难估摸，但是我们也发现当一个新品种第一次出现在市场中时，确实大多都要炒一次。我觉得对于权证而言，炒新的事情已经过去了，投资者应该更关注于权证的内在价值，权证的时间价值，尽量去做研究，再去判断权证本身的可投资性。

　　权证行情和正股走势的关系

　　主持人 ： 还有投资者问到这个问题，您说的炒新现象会逐渐减弱，五粮液的权证上市的时候，认沽、认购一块涨，涨到现在还是比较强，像五粮液认购能长期持续的上涨，能和其他完全不同，甚至别的权证都在跌，就它还在涨，这种您认为目前市场上还有这样的品种吗？

　　章飚 ： 我认为五粮液认购权证涨，完全是因为五粮液涨，正股从最初的七八块钱涨要现在的十四五块钱，所以认购权证涨得比较多。前期认沽认购一齐涨，但现在现在五粮液的认沽已经基本回到原形了，已经跌回到一块多了，我觉得还会继续下跌。要在市场中寻找这种象五粮液认购一样的品种，就那是要找像五粮液一样的股票出来，这个就又超出我的研究范围之外了，还是那句话，我们要看正股炒权证。

　　主持人 ： 您谈到这个我自己也想起了一支股票，邯郸钢铁，当然了也有宝钢的市场行为，导致了权证和正股大幅飙升，其实这个脱离了权证的技术面，就是宝钢认为它有价格，通过权证的杠杆效应实现，您认为其他的有类似的价值吗？

　　章飚 ： 其实其他的权证，您刚才问的问题，其实还是看宝钢和邯钢认为自己值多少钱？回到这个问题上，我确实没有研究，我们这些人在研究权证的时候，在做这些投资的时候，其实是不研究正股的，我们都是假设认为现在的股价是合理的，在现有的股价基础上，我们考察权证的定价是否合理。但是大部分的投资者我觉得应该看个股的变动方向。

　　主持人 ： 那就是说普通投资者他们采用的方法，通过预测股票方向来预测权证，您的方法就是我不去预测股票，单独地通过股价和权证之间的价值进行投资，这个好像两种方向不是完全一样，这个是角度不一样还是有其他的原因呢？

　　章飚 ： 可能是角度不一样，对我而言我确实没有能力判断过股价，虽然这样做收益率会低很多，但是实现的概率比较高。中小投资者可以希望的收益率比较高，所以就去博小概率事件。

　　主持人 ： 但是像您这种方法，假设前提股价是合理的，而考虑权证的波幅，权证的价值很低时您会考虑吗？

　　章飚 ： 我不会考虑投资的，内在价值为零或者很低我肯定不会投资的。

　　主持人 ： 要照您的观念，目前是没有能投资的权证了。有一个这种无风险获利模型。

　　章飚 ： 对。前几天万华的认购，这种机会我们觉得是值得中小投资者考虑的。当然这得建立在看好万华的基础上。

　　主持人 ： 但是像这种盈利模式对于散户来说可是不能特别适用了，因为他本身不大的资金进行这么分配，肯定波动幅度不会…？

　　章飚 ： 这个问题，第一看预期收益是多少？如果只是预期年收益在3%或者4%，是可以在采用一些风险较小的做的。可是一年想翻番或者想翻好几番，这种做法就不可取，投资者只能冒更大风险，因为世界上没有免费的午餐，你想拿到更高的收益你只有冒更大的风险。

　　主持人 ： 说到这儿我想问一个题外的话，最近好像香港权证市场比较活跃，想请您谈一下，您对香港的权证市场怎么看？认为内地的权证市场从那边可以学哪些比较好的经验出来？

　　章飚 ： 香港的权证是全世界最大的市场，交易量也很活跃，投资者也很多。我觉得香港市场有许多经验是值得我们借鉴的，如权证的交易制度，做市商制度，还有香港的投资者教育也值得我们很好研究和学习。

　　主持人 ： 其实很主要的一方面，还是从投资者本身进行各方面的提高，才能真正从权证市场让它更规范，更健康。

　　章飚 ： 香港市场已经发展十几年了，他们的发展途中也有过很多波折，也摔了很多一些大跟头，可以我们的权证市场才有半年。香港权证市场肯定要比我们的市场成熟些。

　　权证投资方法和原则

　　主持人 ： 咱们稍微总结一下，对衍生品的风险特别高，您能不能总结一下，给投资者哪些建议或者遵循什么样的原则？

　　章飚 ： 第一，我觉得投资要看价值，投机要止损。第二一定要搞清楚再去买，不要看别人暴富了就去买。

　　主持人 ： 其实基本上是心态我听起来是最重要的一点，另外投资的目的和投资的期望值也是非常重要的一项。其实我说一个自己身边的例子，我认识一个朋友，他有一天跟我说他的权证挣了700%，这都是前段时间挣的，买包钢的权证。后来一下又亏了一多半，因为最近的大跌，像这种风险投资者有没有一个比较好的防范措施？除了摆正心态之外。

　　章飚 ： 我觉得权证投机最重要的是止损，在你买进去的时候就得确定一个止损价格，想好亏了多少钱就一定卖出。还有如果你买三次都亏损了，你就想想你的买入方式是不是有问题。因为本来就是投机，有很多投资者问，我现在1.5元买的，现在剩7毛钱，问我怎么办？我建议你还是卖出，因为你不适合玩这个游戏。

　　主持人 ： 我觉得其实很多人还是对权证理解不太正确，之前能挣到700%还是很有水平的，有的进进出出十几次，甚至二三十次，您认为这种方法恰当吗？

　　章飚 ： 如果挣得了钱就继续，如果不挣钱就出局。只要能持续赚钱就是适当的。

　　主持人 ： 今天时间也差不多了，咱们也不能免俗，您对大盘有什么看法呢？

　　章飚 ： 大盘我确实没有看法，我不会看大盘，

　　主持人 ： 最近也有一段时间没有发新的权证了，您觉得下一次再发权证是什么方式？

　　章飚 ： 这个也很难说，看最近有没有大公司进入股改。

　　主持人 ： 刚够发行门槛的并且还发权证可能还是很少。

　　章飚 ： 我觉得最近可能会出一些附认购权证的债券，这个品种有些象原来的转债，只是债券和权证是分开交易的。

　　主持人 ： 有新的一些产品出现？

　　章飚 ： 对。

　　主持人 ： 那您对于这个新产品，您认为有没有这种，还是那种炒新的习惯呢？

　　章飚 ： 我觉得可能比较小。但炒新事实上是存在的，但是权证已经不是新产品了，是老产品了，所以不要再想着权证炒新了。

　　主持人 ： 谢谢章经理今天的这些分析，最后我们宣布一件非常有意义的事，新浪财经频道和国泰君安证券衍生产品部达成一个战略性的合作意向，今后将会深入地合作，努力为广大投资者提供更多的服务，以后我相信所有的网友会看到更多的关于国泰君安证券衍生产品部章先生的更多的观点，包括他们的分析报告。今天的聊天到这儿为止吧，谢谢章先生的发言，再见。

　　章飚 ： 再见。