权证火爆监管层左右为难 殃及T+0创新产品审核

　　本报记者 欧阳晓红 孙健芳 北京报道

　　市场又一次以这种方式透露监管部门的某种信号。

　　本报获悉，以创新之名，首推“T+0”(当天买入当天卖出)交易方式、正被市场热盼的第一只深证100ETF，在继上证50ETF之后由易方达基金提交待批的第二只基金产品，已被监 管部门否决。

　　“‘T+0’几乎让权证变成短线资金的投机工具；其他衍生产品诸如ETF采用‘T+0’交易方式不被批准也在情理之中。前期创设机制的设立招致诸多争议，已让监管层变得很谨慎了。”中信证券许建强称。

　　不过，“T+0”权证的推出已经无可挽回，包括类似交易方式的其他金融衍生产品的推出都是一种趋势。但另一方面，畸型的市场表现与潜在投机风险又不得不让管理层对金融创新暂施“缓兵之计”。

　　结合前期权证市场交易火爆，其成交金额甚或与整个

股票市场相当，股市将被边缘化成为一种普遍的担忧。

　　祸起权证

　　担忧并非没有理由——数据与事实显示权证价格远高于其价值，市场投机气氛浓厚。

　　12月5日，

鞍钢JTC1、钢钒PGP1和万科HRP1三只权证在深圳证券交易所上市，当日联袂涨停，加上沪市三只老权证也大幅上涨，其成交金额与整个股票市场相当。数据显示，接下来的那一周，权证市场总成交额达395.29亿元，日均79亿元，而全球最大的权证市场香港日均也不过20多亿港元。成交额最大的武钢JTB1一周成交达121.21亿元，成交额最小的钢钒PGP1也达到16.73亿元。

　　正如6只权证平均隐含波动率均超过100%，从溢价率来看，像宝钢JTB1的溢价率最高，达到53.63%，即其正股G 宝钢股份(600019)需要在存续期内上涨53.63%以上，持有权证的投资者才能最终获利。“整体来看，目前的权证市场没有长期投资价值。”许建强表示。

　　“而且这种炒作其实在意料之中，特别是在宝钢权证之后，几乎每个权证产品上市都会被爆炒一番，原因之一是‘T+0’机制，其次是规模小，利于资金的方便进出。”许建强称。

　　长盛基金策划发展部门副总监黄后川认为，开放权证好比洪水一样，堵不行，开一个小口子更不行，过一两年，还是要全部开放……惟一的前提是大家都具备像权证样的投资工具与技巧。而此过程中，投机根本就无法避免。

　　“权证并非先天不足，而是市场交易体系造成的。如果ETF权证现在推出来，对投资者不会有根本性的影响，除非推出像指数期货，或者建立ETF避险机制对投资策略方会有根本性影响。”黄后川说。

　　“股市上涨与权证没有直接关联，因为真正权证参与资金并非如想象之大；据国泰君安统计数据显示，如果整体交易量为70-100亿，真正参与权证的资金可能也就20亿。

　　“T+0”的威力

　　有市场资深人士表示，权证让管理层头疼的症结还在于“T+0”，由此“T+0”ETF也被波及。

　　西南证券的周到认为，权证本身就违法了——由交易所带头违法，修订后的证券法明年才实行；依据现行《证券法》的规定，尚不能实行T+0制度；目前在违法阶段出现的诸多情况令人很担忧，自然，其他衍生产品要做“T+0”，监管层也会格外慎重。

　　对此，也有不同的观点。银河证券分析师张剑霞认为，虽然“T+O”加剧了权证的过度炒作，但不能全部归结为“T+0”机制。实质是权证刚上市时规模太小，交易配套制度不完善，包括创设制度也是后来做的，这样就极易被投机资金炒作。

　　张剑霞认为，ETF的炒作与权证全然不同。作为开放式的ETF，如果出现被过度炒作，套利资金很快就会进入。ETF即便推出“T+0”也不会有过多的投机资金去炒作。两者最大区别是ETF具备套利机制。而其实权证与正股之间，也应该设立套利机制，但由于我国尚不允许卖空，包括做衍生金融产品的对冲交易，倘若两者都具备，届时权证完全可以脱离正股去炒作。

　　尽管权证对股市资金分流有影响，但规模有限。未来权证回归理性后，则可以把过度投机与价值投资的资金分开。

　　反思创新

　　“现在的情况是管理层既想做但又怕做。市场本身是扭曲和不开放的，在这种状态下，任何形式的创新市场都会有过度的反应。”黄后川说。

　　在黄看来，仅开一个口子，还不足够，但全放开又不清楚风险到底有多大。现在，监管层的创新正显示出一种理性回归，否决“T+0”ETF产品的推出就是佐证。

　　在上周一的《财经》年会上，银监会主席刘明康刻意对权证风险做了一次说明。他表示有三个方面风险：一是交易对手风险问题，即信用衍生产品的交易对手是否能履行其义务；二是法律风险，而部分产品的创新却快于行业标准的制定；三是一些交易和产品的安排，其实不是真正基于转移信用风险的需要。此外，信用风险的转移行为中还应考虑操作性和流动性风险。

　　“其实，就投资本身而言，当然是希望投资工具越多越好，像有的基金要做绝对收益，但目前无法去做；而所有的绝对收益都是假的，因为无法剔除市场风险。”黄后川称。

　　张剑霞说，既然权证已推出，则无法去限制，其他的衍生金融产品也是如此，必须有配套机制，像权证推出创设机制，但紧跟着还要有卖空机制，否则，创设很难规避风险。像市场就很需要做市商帮助寻找到一个合理价格，如果权证上市过度被投权炒机，做市商就可以作为一个趋利行为方，自然就会去创设、注销等，避免过度炒作。

　　无论如何，基金“T+0”ETF产品被否表明监管层对金融衍生产品推出更加谨慎，金融产品的创新理性回归之后也因此平添了几多变数。