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□上海证券研发中心总经理 童威
本次A股权证的推出是在股改背景下进行的，但宝钢权证的大肆炒作使我们看到，在沦为市场博弈工具后，这些创新产品的正常功能容易缺失。从目前情况看，出现权证与正股价格大幅背离的态势将导致权证估价模型失灵，使权证价值出现混乱。目前宝钢权证的价格与行权价之和已高出正股价格1.2倍以上，所隐含的风险明显。实际上，即使是在股改中无
偿获得的权证，能否在到期日获利也存在较大不确定性。从二季度基金重仓持有G宝钢的情况看，宝钢权证上市之初有70%是掌握在基金手里的，但基金对参与权证的资金数量一般都有严格规定，且普遍不看好近期钢铁行业，应该说基金是不可能大肆参与权证炒作的，更可能的情况是在权证的非理性上涨中出货。很明显，权证已成为游资的集中投机目标。这种不顾正股价格走势，凭借资金实力制造行情使得权证的正常功能缺位，这无疑与管理层设立权证的初衷背道而驰，也是市场各方不愿看到的。
由于创设制度的实施，权证对正股股价可能起到相当大的刺激，也会对未来指数走势起到“正反馈”作用，这一点我们从G武钢的走势已可见一斑。而未来上证50ETF权证的发行也是一个应当关注的问题，因为大量发行上证50ETF权证可能会带来成分股大涨，进而推动50指数上涨，对市场形成正面刺激，这种“正反馈”机制正在悄然显现。
按照当前的创设制度，创设1份上证50ETF认购权证将质押1份上证50ETF。如果发行30亿份上证50ETF权证，按每份理论价值0.1元计算，总流通市值仅3亿元，市场资金可以毫不费力地进行投机操作。如果靠增大供应量来抑制投机操作，比如发行300亿份上证50ETF权证，这将意味着有200多亿元券商资金购买上证50ETF，那么上证50成分股可能会被推高。而且如果券商发行价外权证，那么权证的理论值会更低，被炒作的空间更大，游资的涌入将刺激券商购买50成分股来创设权证，50成分股恐怕要涨得更高。50成分股的上涨会使50ETF权证的内在价值增加，进而推动50ETF权证上涨，这样就在一定时间内形成了一种自我加强的正反馈机制。上证50ETF权证将是首个指数期权，我们认为其推出后可能会背离其理论意义，但短期内反而会成为营造股改氛围的工具。
权证本身具有一定的投机性，加上又是采取T+0交易方式，这就更使得一些投机资金对权证进行炒作。因此，对权证投机的监管必然需要加强：首先，在安排权证上市时，可以做到集中上市。同时，在安排权证上市时，即可推出相应的创设权证，而不是等权证价格炒高之后再来进行。对比国际市场我们还发现，国内单只权证的流通量过大，香港市场上市公司发行权证的比例一般是其流通股股本的很小比例，而国内部分上市公司大股东向流通股股东支付的权证对价比例甚至超过了流通股总量的50%。这样的问题值得市场做进一步的研究，如何监管也是一个值得深思的问题。
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