杰里米. 西格尔/文

　　尽管股市的发展不可预知，但在此刻，选择多元化投资组合的投资者在未来12个月的收益率将不可能低于20%。因为此时股票低廉，我们最后一次经历如此低廉的股价尚在30多年以前。

　　美国股市的历史平均市盈率为15倍，在市盈率为10倍或更低的时期，投资者获得了丰厚的回报。而目前，除纳斯达克外，美国股市的市盈率为10到11倍，欧洲与亚洲的股票价格也同样非常低廉。

　　上一次市场市盈率处于10倍或更低的情形出现在上世纪70年代后期和80年代初期。尽管今天的金融市场形势更为紧迫，但当时的经济形势更为糟糕。

　　投资者对目前的熊市给予了过低的市盈率水平，基于对未来12个月盈利情况将会急剧恶化的预期。但整体指数市盈率的计算中包括了金融业、汽车业等严重亏损行业，这意味着尚在盈利的公司的市盈率还要再低些。

　　此外，用经济衰退中的收益数据来计算未来市场的正确价值也存在错误。因为股票价值更大程度上取决于未来的收益状况而不仅仅是过去一年中的估算所得出的盈利数据。

　　由于历史上股票平均以15倍的市盈率交易，未来一年中的收益仅占公司股票价值的1/15，甚至少于7%，余下的93%的股票价值将在其余时间被实现。目前为止，过去15年针对标准普尔500指数的收益趋势分析表明收益的正常水平应为每股92美元。

　　如果把每股92美元的正常收益的股票按照15倍市盈率计算，则投资者应该在标准普尔500指数1380点时抛售，高于目前水平的50%。

　　为了弥补仅凭单一趋势线预测的缺陷，我们将1981年以来收益增长更加迅速的时期也考虑进来。根据新趋势线，我们可以判断2009年收益的正常水平应远高于仅凭单一趋势线推测出的87.66美金。

　　按照15倍市盈率加诸87.66美金的收益进行运算，可得出标准普尔500指数的合理点位应为1315点。此外，我们正遭遇近50年来最低利率的时期，通常当利率降至如此地步，股票应在高于市盈率平均水平的情况下售出。

　　即使使用长期趋势线来分析收益增长，我仍旧认为股市价值仍被严重低估了。当下低迷股市并不来自于投资者对当今萧条将会持续的预测，而是由于债券市场和股票市场的风险溢价水准。当这些异常的风险水准归于正常，我们就会看到远高于当前的股票价格。

　　我相信从今以后的一年中我们将不断地想起刚刚过去的这个10月，并懊恼为何当时没有勇气购买股票。

　　(作者为《投资者的未来》作者，沃顿商学院教授，徐怡丹／译)

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