方泉：宝钢的“包子”

　　方泉

　　复盘即以2.28亿股的成交量稳在2.86%以上的涨幅，说明宝钢修改后的对价方案，还是差强人意的。

　　在与多家基金沟通后，宝钢修改了试点方案，由原来的10送1股、送2份认购权证和 5份认沽权证改为10送2.2股加1份认购权证，明显提高了对价支付比例。总算从花里胡哨的“月饼”改成了“包子”，但馅不大，如果取消那1份认购权证，再加到10送3股，则肯定不算咬一口不见馅的厚皮“包子”。无论如何，宝钢还算带了个好头，至少不是不容商量的一口价如清华同方(资讯 行情 论坛)，当然清华同方是已然向上级主管部门报批后的自以为是的方案，自己改起来也难。

　　据一家大基金公司分管投资的副总经理讲，宝钢是几家大盘公司与他们沟通时态度最积极的，完全是商讨的口气，而且摆事实讲道理，灵活游刃，让人感到很被尊重。相比之下另两家大盘蓝筹公司则显出很不情愿的情绪，总让人觉出施舍流通股股东的感觉，似乎它业绩好它的对价方案就不容置疑。其实早有专家指出，业绩好坏并不是决定对价比例的主要因素，因为股价已经反映出你的业绩程度。在这里我们有必要再重申一下，对价的理论依据到底是什么？

　　支付对价的理论依据是“股权分置溢价”，按李青原博士给出的定义，“股权分置溢价”是指在股权分置条件下，由于三分之二的股票不流通，流通股的发行、再融资和交易价格高于全流通条件下的均衡价格，由此产生的非正常溢价。解决股权分置，三分之二的非流通股获得流通股，非流通股股东自然要向利益受损的流通股股东支付一定比例的对价，从而消除股权分置溢价。这里面当然不存在谁施舍谁的问题，而对价也不是对流通股股东以往购买股票蒙受损失的补偿，流通股股东借机漫天要价“斗地主”，也是不合理的。在支付对价的现实操作中，彻底分清流通股股东的损失中哪部分是股权分置制度造成的，哪部分是由市场风险造成的很不容易、也很难量化。这就需要所有股东，尤其是非流通股股东认真研究影响对价水平的各种因素，从而实事求是地确定对价比例。

　　据李振宁先生的研究，影响对价水平的因素主要是如下几个方面：第一是非流通股的比例，比例越高，支付的对价应越高;第二是高市盈率IPO或增发的公司曾充分利用股权分置缺陷大幅提高了净资产水平，理应对非流通股股东支付更多对价;第三是二级市场价格与非流通股的协议转让之间的差价，差价越大对流通股股东支付的对价应该越高;第四是公司基本面预期折扣，基本面长期向好的公司，流通股股东会相应地降低对价要求;第五是对价条件中稳定股价和投资者预期的补充措施，包括确定最低出售价格、锁定期和可售比例等;第六是非流通股股东与流通股股东沟通的力度，充分而诚恳的沟通会间接推动对价方案被接受的进程。总之，研究这些因素，尽快形成客观的、反应市场规律的对价计算思路，有助于各方面尽早达成共识，推动股权分置改革全面展开。

　　宝钢改送了“包子”，说明大盘蓝筹公司的对价方案还是有回旋余地的，毕竟股权分置改革是长期利好于所有股东的，送人家“包子”，人家回报你的是长期的持股信心，是公司本身更健康更稳定的发展。