|
作者：程实
所谓天道酬勤。美国证监会SEC主席威廉·唐纳森William Donaldson长达一年半的艰苦努力终归没有化为泡影。4月7日，他全力推行的新交易规则得以勉强通过。3∶2的投票结果宣告着美国证券市场已经进入一个暗潮涌动的“蜕变期”。
SEC新政之所以饱受非议，归根结底是因为唐纳森将新政的“金苹果”抛给了中小投资者。这理所当然地受到了既得利益者的反对——经纪商和大投资者的发难直接导致了新政的“难产”。然而，实际上也正是保护中小投资者的主旋律为美国证券市场的长期健康发展提供了保障。
投资收益与效率大增
新政对美国中小投资者的保护主要体现在三个方面：首先，新政直接增加了中小投资者投资股票的货币收益。新政要求经纪商必须接受不管来自哪一个市场的任何交易的最佳报价。这种规则变化的一次性成本是1.44亿美元，却能为投资者每年增加3.21亿美元的收益。原来最容易受到次优报价损害的中小投资者，将成为收益增加的主要受众，直接享受到价格保护带来投资回报率上涨的投资快感。这种直观的福利改善会提高中小投资者参与证券市场的积极性，为市场的长期发展提供源源不断的动力保障。
其次，新政间接提高了中小投资者的投资效率。一直以来，质疑者对新政的发难总是集中在效率问题上，认为新政以“公平”为目标牺牲了“速度”。毕竟在多个市场上寻找最优价格是需要时间投入的。但实际上情况正好相反，新政明智地将交易保护局限在电子交易范围内，而并不包含人工交易，这意味着只有通过电子交易最优价格才能得以保障。这在本质上将激励纽交所更快地告别“手语时代”，实现市场电子交易的全面普及。所以，从长期看，交易“速度”反而是加快了。中小投资者作为电子交易的主要参与者将更有动力投资于证券市场，效率提高与资本流入将形成更加和谐的互动与循环。
杜绝信息不对称下的交易
最后，新政以制度改进的形式减少了中小投资者由于信息不对称而受到的利益损害。近年来华尔街的丑闻不断逐渐让人意识到，经纪商和大投资者不仅有意愿，而且有能力利用信息优势侵害中小投资者利益。信息不对称带来的必然结果是“道德风险”和“逆向选择”。 新政以制度改进的方式则大大减小了这种利用信息优势获取利益的可能性，这正是经纪商和大投资者拼命反对的关键所在。虽然信息不对称依旧存在，但SEC新政最终让既得利益者的行为受到了约束，降低了其对整个市场的潜在威胁，因此，对美国证券市场的长期发展而言是最大的利好。
这对中国证券市场的改革也不无启示。中小投资者是中国股市中人数最多、声音最小的弱势群体，在股市运行中长期充当着被动的配角角色，而且缺乏保护自身权利的有效途径。然而从长期看，中国股市的兴衰本质上是由这些话语权最小的群体决定的，他们应当是股市真正的主角。因此，惟有真正“以人为本”，保护中小投资者的利益，证券市场改革才能得到其所需要的市场支持。此外，SEC新政还为中国证券市场解决信息不对称问题提供了一个建设性的思路：通过有效监管、强制信息披露可以降低信息不对称的程度，但要真正减少信息不对称的危害，杜绝中小投资者的利益侵害，还必须通过制度改进。在制度约束下，信息占有者就没有了实施暗箱操作的能力。也就是说，信息可以是不对称的，但是不允许借此谋取私利。 作者系复旦大学国际金融系博士
| 
