前海人寿的前世今生：万能险曾是杀手锏

　　本文刊发于《中国经济周刊》2016年第49期

　　12月13日，“宝能系”实际控制人姚振华按保监会要求，赴北京保监会总部机关会议室参加专题会议。与其他保险公司及保险资管公司高管不同的是，姚振华于当日中午便提前到达。而在此之前，曾有未经证实的消息称，12月4日凌晨零时左右，姚振华一行5人从北京赶回深圳，神色匆匆地现身深圳机场。

　　无论是13日中午“提前”到达会场，还是在刘士余措辞严厉的讲话后数小时从北京回到深圳，都暗合了此轮监管风暴中外界对于姚振华个人，以及其控制的前海人寿处境的想象。

　　自从去年高调举牌万科，触发万科争夺战后，成立仅4年有余的前海人寿与其实际控制人姚振华在此后不断搅动着资本市场的神经，激起人们对于现有监管制度的反思与争议，同时对于优质上市公司命运的惊恐，甚至对中国实体经济未来的担忧。

　　一位曾名不见经传的潮汕商人与一家年轻的保险公司何以拥有如此的能量？前海人寿4年多来又经历了怎样快速，甚至“野蛮”的“生长”过程？

　　前海人寿4年多“野蛮生长”

　　——4年间，注册资本从10亿元增至85亿元，总资产从17亿元增至过2000亿元

　　前海人寿保险股份有限公司于2012年获得保监会批准在深圳前海蛇口自贸区成立，经营范围为经保监会核准的人身保险、健康保险、意外伤害保险等各类人身险以及上述业务的再保险业务，初始注册资本为10亿元，目前股东为5家，董事长和法人代表均为姚振华。

　　据《中国经周刊》记者了解，钜盛华的控股股东为深圳市宝能投资集团有限公司（下称“宝能集团”），其持有钜盛华股权的77.03%，而姚振华持有宝能集团100%股权，间接持有前海人寿39.28%的股权，而姚振华通过宝能集团及宝能控股（中国）有限公司（下称“宝能控股”）控制下属核心企业多达49家，其中宝能集团旗下18家，宝能控股旗下31家。

　　虽然4岁多的前海人寿属于保险业的一员新兵，但这个“初生牛犊”的成长速度异常迅猛。首先是保费收入快速增长，前海人寿成立第二年，规模保费便突破百亿元大关，达到143.1亿元，其规模保费在随后经历两年超过100%的增幅后，在75家人身险企中排名高居第11位，次于太平人寿，超过阳光人寿。仅2016年上半年，其规模保费已达到594亿元。

　　高速增长的规模保费对其偿付能力提出新要求，为保障公司的偿付能力充足率达到监管要求，前海人寿不断增资扩股。经过保监会多次批复，4年中5次增资扩股，注册资本从最初的10亿元不断增至20亿元、25亿元，45亿元，一直扩充到目前的85亿元。

　　随着前海人寿规模保费的迅速增长，其资产规模也不断膨胀。《中国经济周刊》记者查询其公告信息获悉，截至2016年一季度，其总资产已超过2000亿元，而2012年时，这一数字仅为17.3亿元。

　　伴随着前海人寿规模保费和总资产的迅速增长，其分支机构也迅猛扩张。公开资料显示，前海人寿成立伊始，便以月均开设一到两家分支机构的速度，快速在广东省内跑马圈地。2014年5月12日，前海人寿上海分公司开业，迈开了其在广东省外扩张的第一步。记者查询前海人寿官网发现，截至今年12月14日，前海人寿总计开设分支机构34家，其中广东省内21家，广东省外13家。

　　万能险：“野蛮生长”的 “杀手锏”

　　一位保险业内人士分析，前海人寿在“大跃进”式高速增长和扩张的背后，运用了非常规的激进手段，采用高额手续费、高薪挖角等方式拓展业务，其高管跳槽频繁，4年更换了孙伟光、傅杰和刘宇峰3任总经理，总规模保费的九成严重依赖于高现金价值保险，也即万能险和某些分红险，存在极大风险隐患。

　　华泰证券一位保险行业分析师对《中国经济周刊》记者说，万能险具有一次性交付、退保成本低、退保容易、短期投资收益率较高的特点，虽然万能险号称兼具投资和保障双重功能，但实际上其保障功能被严重弱化，基本上无法体现，这使得万能险实质上沦为一种理财产品。当初前海人寿购买万科A的第一份出资就来自万能险，它属于可以随时退还的短期债务，举牌万科后，占有上市公司股份达到5%，这种万能险的投资不再是短期投资，而变成长期股权投资，这属于短债长投，其风险、压力非常大。

　　上述说法也在前海人寿万能险的运作中得到印证。记者了解到，前海人寿曾经主推一款名为海鑫利3号年金的万能险，一度年结算利率高达7.45%，这款产品虽为长期年金产品，但往往购买后的第二年起就无退保费用，因此，绝大部分投保人都在第二年选择退保，形成普遍退保的情况。

　　记者查询发现，2015年，在万能险等新险种推动下，前海人寿的保费收入继续狂飙突进式猛增，但其退保金规模也开始大幅攀升，全年总计退保金额高达14.37亿元，达到此前3年退保金额总和的4.76倍。2016年前9个月，前海人寿共计退保62.9亿元，在同期保费收入中占比高达7.8%，远高于同时期的华夏人寿等同类型险企，金额更是相当于其2012年至2015年退保金额总和的3.6倍。

　　前海人寿自2012年成立以来，万能险保费一度占据规模保费90%以上。前海人寿主要与中农工建交和邮储等传统银行合作推出多款万能险产品，前海人寿披露的月度万能险结算利率公告显示，它共有四五十款万能险产品在售，其中有20多款万能险的年利率超过6.0%，有的万能险结算利率甚至高达7.45%，高昂的结算利率也推高了其运营成本。

　　有知情人士透露，前海人寿主营的万能险，在银行渠道销售占比达到80%以上，互联网渠道销售占比也达到10%以上，有同行甚至指责前海人寿采用不正当的竞争手段，凭借高于竞争对手的渠道费用，迅速抢占至关重要的广东本地银行渠道，其万能险的市场份额也占到广东本地的60%。随着市场竞争的加剧，其渠道费用不断高企，大都超过3%，这意味着前海人寿万能险募集资金的实际成本会高达9%，一旦业务增速不及预期，这种高成本运营的风险便会凸显，紧张而脆弱的现金流压力便会暴露无遗。

　　以万能险为主打产品的前海人寿，其投资策略为何如此激进？民族证券首席投资顾问黄博认为，今年万能险的增速与结算利率均大幅下降，导致期限错配与高负债，这就催生了前海人寿等险资产生激进投资模式，如今监管层开始规范万能险业务，有利于行业的健康发展，险资也应遵循长期价值投资理念，有序降杠杆。

　　除了举牌上市公司，前海人寿还偏爱房地产

　　记者调查发现，前海人寿激进投资逻辑的背后，还存在一个重要原因，其通过关联交易不停地输血宝能系公司的地产业务，不断加码以万能险为主营产品的保险业务，以应对宝能系投资体量越来越巨大的关联地产业务的资金需求。

　　前海人寿官网发布的一则公告显示，前海人寿曾出资约8.58亿元受让宝能控股持有的宝能世纪有限公司（下称“宝能世纪”）49%股权。由于前海人寿为宝能控股子公司，而宝能世纪又是地产企业，因此前海人寿上述股权交易被认为是涉足地产的重大关联交易。

　　前海人寿官网显示，从2013年7月至2015年7月，前海人寿一共披露了15条重大关联交易报告，短短两年时间，其通过股权转让、增资和借款等形式，共耗资48亿元投资于“宝能系”地产及相关领域。如前海人寿曾出资约1.3亿元受让韶关宝能持有的房地产投资公司韶关德丰源100%股权、斥资7.08亿元接手宝能酒店40%股权、斥资4亿元拿下深圳首块养老地产用地等。

　　公告显示，今年6月，前海人寿又披露了两笔大额不动产投资，均为万能险账户出资，项目资金全部来源于保险责任准备金。截至今年一季度，其万能账户投资不动产出资累计达290.33亿元。

　　当然，除了大手笔投资上述地产业务外，自去年以来，前海人寿最为引人瞩目的投资行为便是联手钜盛华多次举牌房地产龙头企业万科A，在资本市场上掀起轩然大波。

　　2015年6月份，前海人寿开始演练入股万科A，其通过证交所以每股14.74元价格，买入2万股万科A股票，随后于当月以15.63元/股的价格卖出100股。

　　接下来的7至8月份，前海人寿与其一致行动人频繁举牌、大规模购入万科A股票，合计斥资超过110亿元买入8.7亿股万科A股票。此后的一年多时间，钜盛华又不停地大手笔增持万科A股票，万科管理层向证监会提交的举报材料显示，截至2016年7月19日，宝能系通过旗下前海人寿及钜盛华合计持有万科A总股本的25.4%。

　　有媒体披露称，收购万科的部分资金来自“宝能系”使用大量的循环股权质押，在不同金融市场加杠杆后的融资所得。钜盛华质押前海人寿股权及万科股票融资、宝能质押钜盛华股权、姚振华质押宝能股权，融资所得除用于收购万科外，另一方面也解决前海人寿股权收购款和增资款。

　　据相关公告记载，今年11月9日，前海人寿共有5笔质押公告，涉及被质押股份高达8.5亿股，加上今年10月质押股份7.1亿股，合计已有15.6亿股的股份新近被质押；前海人寿的第一大股东钜盛华已分别质押5.9558亿股、7.11亿股，钜盛华对前海人寿的股权质押比例已达99.93%，同时，第二大股东深粤控股的质押比例亦高达99.98%。

　　监管风暴下的前海人寿

　　——万能险被暂停；今年上半年亏损达66亿元；资金链断裂是最大危险

　　据业内人士分析，前海人寿狂飙突进式的业务模式和不停抽血的关联交易已经结出恶果。其财务报表显示，前海人寿在今年上半年投资收益为129亿元，但如果扣除长期股权投资和投资性房地产增量共473亿元，其投资收益为-344亿元，今年上半年实际亏损达66亿元，这意味着前海人寿的承保业务出现巨亏。

　　目前，前海人寿的万能险新业务已被保监会暂停，禁止其3个月内开办万能险新业务，后续能否放行，要看其整改情况。而万能险为前海人寿的重要保费来源，据保监会统计口径，以万能险为主的保户投资款新增交费占到前海人寿整体保费的80.2%，暂停万能险业务，对其现金流影响巨大。

　　对此，华泰证券一位分析师告诉记者，这一监管措施，对于“高歌猛进”的前海人寿，可谓当头棒喝，触发其最大的运营风险。如果暂停万能险新业务超过3个月以上，又会使其丧失明年初保险销售“开门红”的黄金时期；受此重挫，前海人寿也将面临越来越大的退保压力，未来可能要靠变卖部分股票来缓解资金压力；这让“宝万之争”又添变局，一旦包括前海人寿在内的宝能系出现资金链断裂情况，触发多米诺骨牌效应，某些激进的土豪便可能面临就此倒掉的危险局面。

　　随着此轮监管风暴的效应不断放大，除了资本市场举牌概念股遭到重创外，“宝万之争”中的万科A股价从前期最高29元一路下跌到12月14日的22.29元。记者就此粗略估算，宝能系入股万科A的前期浮盈已缩水高达188亿元。

　　近期随着宝能系持有的万科A股票陆续进入解禁期，市场猜测姚振华可能要抛售手中的巨额股票套现，以缓解因万能险新业务暂停而越来越紧张的资金链压力。