宝能：巨额利润只是“纸上浮盈”？

　　今年6月开始，宝能系频繁在债市作筹资安排。6月22日，作为“宝能系”的中流砥柱，钜盛华向深交所递交发行150亿元小公募债的申请，债券的期限不超过5年，所募资金用于偿还鹏华资产管理有限公司78.59亿元的借款并补充公司营运资金。深交所6月29日已受理该申请。

　　发债资料显示，2015年钜盛华净利润竟高达171.5亿元，足足是2014年净利润的65倍！而据其15年12月披露的《详式权益变动报告书》， 2015年1-10月的净利润仅11.1亿，短短2个月，钜盛华净利润暴增160亿，这些利润从何而来？钜盛华解释：“净利润大幅增长主要原因为2015年前海人寿纳入发行人合并报表、投资性房地产评估增值、发行人对外投资由可供出售金融资产转为长期股权投资权益法核算，且对被投资企业持股比例确认投资收益等影响所致。”事实果真如此么？

　　纵观报表，笔者惊愕发现，钜盛华2015年利润表确认的投资收益竟高达270亿，同比2014年增长267亿，而其1-10月仅仅实现了5.4亿！剔除巨额投资收益后，钜盛华2015年账面利润总额竟为-10亿，实际是亏损的。与利润表的巨额投资收益相对应的是，钜盛华2015年现金流量表显示，公司当年“取得投资收益收到的现金”26.5亿，两者差距高达244亿。

　　这些没有现金流对应的投资收益是什么，是真实收益还是“纸上浮盈”？

　　据发债书说明，“公司投资收益比2014年增长267亿，主要是前海人寿的寿险资金投资金融产品组合相应的投资收益；公司将前海人寿纳入合并范围时从其他综合收入转入的投资收益；以及公司对万科、南玻集团、韶能股份 （000601 行情，资料，评论，搜索）、中炬高新 （600872 行情，资料，评论，搜索）等企业以长期股权投资入账后根据权益公允价值与投资成本差额确认的投资收益。”

　　恰恰是这样两个看似简单的两个会计处理，让钜盛华实现了账面的巨额盈利，细心分析便可发现其中端倪：

　　第一点，“前海人寿的寿险资金投资金融产品组合相应的投资收益，公司将前海人寿纳入合并范围时从其他综合收入转入的投资收益”：寿险资金投资的金融产品在前海人寿账面已计入可供出售金融资产，按企业会计准则规定，可供出售金融资产公允价值变动产生的利得应计入“其他综合收益”（权益科目），只有在可供出售金额融资产终止确认（即出售）时才可转出，确认为当期损益。简单来说，这部分金融产品（比如股票）投资期间的价值变动仅仅是账面浮盈，只要未处置，便是没有真实实现，不能计入当期利润；但是，钜盛华在合并报表时，人为将尚未处置的金融产品的公允价值变动转入当期损益（即投资收益），这种处理是否合规？我们不得而知。但是有一点是明确的，在这些金融产品处置之前，任何价值变动都只是账面浮盈，真实利润几何，由出售价格决定。

　　第二点，“公司将对万科A等4家企业以长期股权投资入账后根据权益公允价值与投资成本差额确认的投资收益。”这一招，垫定了钜盛华2015年巨额利润基础。

　　按企业会计准则规定，“投资方因追加投资等原因能够对被投资单位施加重大影响或实施共同控制但不构成控制的，应当按持有的股权投资的公允价值加上新增投资成本之和，作为改按权益法核算的初始投资成本。原持有的股权投资分类为可供出售金融资产的，其公允价值与账面价值之间的差额，以及原计入其他综合收益的累计公允价值变动应当转入改按权益法核算的当期损益。钜盛华正是充分利用这一规则，在合并报表中将其及前海人寿持有的万科A等四家上市公司的股票投资由可供出售金融资产转入长期股权投资，作为联营公司按权益法核算，此举达到了两点目的：一是将并未实现的股票浮盈顺理成章计入当期损益；二是将未来股价变动与账面损益脱钩，锁定股价下行对账面利润的影响。

　　以钜盛华对万科A的处理为例，我们可以看到清晰还原投资收益的形成：

　　钜盛华及前海人寿自2015年7月开始举牌万科，至2015年8月末持股比例达到15.04%，此时钜盛华将对万科的投资按可供出售金融资产核算，其持股成本与现时股价的差异变动计入了其他综合收益（权益科目），并不能确认为报表利润，在其1-10月投资收益也未体现；自2015年11月开始，宝能系再度增持万科A，至12月18日停牌前持股比例已达24.26%，彼此万科股价已在宝能系疯狂举牌下被推至最高点24.43元/股，钜盛华以“对被投资单位能够施加重大影响”为由，在2015年报中把对万科的A投资从“可供出售金融资产”转入“长期股权投资”按权益法核算，并将转换时公允价值与其持股成本的差额转入了当期投资收益，如钜盛华以停牌价作公允价值，据此计算与16元/股的持股成本的差异，其账面至少有超过220亿的对万科A的浮盈被转入当期利润（投资收益）。然而，但这一处理是否合理、合规有待商榷：

　　其一：钜盛华与管理层严重对立，能否“施加重大影响”尚未可知，如果可供出售金融资产如不能确认为联营公司投资，巨额利润则不复存在；

　　其二，停牌价是被疯狂举牌推高的，并非真正公允价值，如果以万科A停牌前120天平均股价（15.2元/股）、期末可比保利A等股价，巨额利润也不复存在。

　　退一万步，即便钜盛华会计处理合规，上述巨额利润也只是纸上浮盈、昙花一现，无法持续。万科复牌后股价一路下跌，至7月8日已跌至18.3元/股，较停牌价已下跌6元，账面浮盈瞬间减少170亿，虽然钜盛华通过将万科A转入长期股权投资核算的方式，顺理成章隔离了股价下跌在财务报表的体现。但是，股价下行的实际风险并不能就此隔离，投资一旦处置，账面亏损立现。

　　钜盛华正是通过一系列看似合规的会计处理，生生粉饰出一张利润同比增长65倍的报表，也让我们在发债书中看到了“2015年的利息保障倍数35.4”这样靓丽的财务指标，且不论钜盛华层层举债净增加的595亿巨额筹资以及75.74%这样高企的资产负债率影响，单是剔除报表中没有真实现金流支撑的投资收益，剥离尚未实现且可能因股价变动随时蒸发的账面损益，真实的保障倍数就已随之骤降，真实偿债能力如何，债务投资人风险多大，透过现象看本质，答案是显见的。