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　　张婧熠

　　2014年A股并购市场延续了2013年的火爆，并购活跃度大幅攀升，更有上市公司年内连续发起多起并购。但繁荣背后，并购协同价值已出现下滑；上市公司业绩提振效果减弱、并购承诺业绩不达预期等风险逐年加大。

　　一位券商分析师对《第一财经日报》记者表示，对于并购，股市大震荡带来负面影响不容忽视，伴随注册制推进、新三板分流等变量因素的“威胁”，并购市场2015年或迎来分化，或将经历一场去粗取精的过程。

　　四成上市公司参与并购

　　A股并购市场到底有多火爆？Wind及安信证券统计显示，并购活动今年迅速增加，2013年上半年每季度并购平均151起，至下半年的单季并购就为253.5起，2014年，每季度并购平均数量已经高达578.3起。

　　从参与主体来看，2014年全国并购事件中由A股上市公司参与的已占国内并购比重的74.8%。就A股市场来看，发生并购的上市公司数量占上市总量比重的44%，2012年、2013年该比重仅在20%、25%。

　　并购市场火爆更为极端的表现，则为单一并购主体短期的连续并购。据统计，2014年内有近三成的并购方发起过多次并购，19家上市公司发起的并购次数超过6次。其中，蓝色光标有16起并购、复星医药发起过14起、海润光伏则有10起。

　　但同样是几组数据，显示的却是年内并购市场的另一番面貌；火爆背后的风险及危机，已在迅速蓄势。

　　数据显示，从2012年起并购后净利润增长的公司数量逐年下滑，“对比同期上市公司净利润增速变化来看，2012年并购后净利润增长公司数量下降，或与经济大背景整体疲弱有关；2013年的继续下降或更应当归结为并购对于盈利的推动作用正在减弱，无效并购活动或有所增长。”安信证券高级策略分析师诸海滨在近日的电话会议上表示。

　　并购的协同价值下滑，不仅有“量”的缩减，更有“质”的式微。

　　从发起并购的上市公司财务数据来看，并购后净利润增长1倍的企业占比从2007年的53%降到2013年的38%；而净利润增长5倍的上市企业占比，则从2007年的21%下降到2013年的14%，降幅明显。

　　从并购方的情况看，并购标的资产ROE水平出现下降迹象，承诺业绩不达预期的风险也逐年加大。2012年完成的重大资产重组中，约有15%的并购标的资产次年未达到承诺业绩。2013年完成的重大重组中，粗略计算将会有约26%的上市公司并购标的承诺业绩实现困难。

　　与此同时，火爆并购却仍在不断推高并购交易定价，且已有非理性的趋势。安信证券统计数据显示，并购交易平均市净率逐年上升，2013年与2014年期间均已远高于二级股票市场正常水平。

　　明年或受抑制

　　对于并购市场的2015年走势，多位分析师及机构人士均未对火爆延续有分歧，但变量因素的影响在未来将不断加强，包括注册制的推进、新三板市场的分流等。

　　“预计2015年并购市场将会呈现另外一番火爆，三板并购、跨国并购预计将更受重视。”诸海滨就表示，在注册制推进中跨界并购预计仍继续活跃，但其并购交易高定价带来的高商誉和高业绩承诺将会迎来考验，注册制带来的IPO效率提升和更高溢价率的预期，借壳上市的并购活跃度可能趋于下降，甚至归于沉寂。

　　但针对注册制可能带来的冲击，也有机构人士反应相较平和。上海城投集团旗下诚鼎资本董事总经理唐祖荣认为，注册制未来仍循序推进，诸多细节标准制定“不是一两天的事情”，对并购市场的冲击会很有限。唐祖荣还指出，“只要一二级市场价差仍然存在，并购市场就会持续活跃”。

　　力鼎资本董事长兼执行合伙人伍朝阳则对此表示，对注册制的关注不要太着眼于未来发行节奏等细节，而应该对其长远影响有预期，“注册制会催生并购本源动力，未来并购和并被购一定不是受各种阶段性因素所迫，比如有价差和套利空间，或者产权制度改革等影响；并购的动力将来自于产业链整合的需求，也必将带来龙头型优势企业的批量出现”。

　　此外，估值相对低位的新三板公司由于多是新兴产业，受益于更为灵活的并购制度和公司机制，也被多位分析师认为将成为2015年并购市场热门阵地。截至10月，今年实施了定向增发的179家新三板公司中有4家通过资产进行认购，涉及金额36.24亿元。“在流动性和转板预期增强之下，新三板公司的并购吸引力将大增。”诸海滨表示。

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