编者按

　　并购市场的繁荣背后，并非只是频繁的“买壳”、“卖壳”催生的二级市场悸动。原有产业的升级与整合，不同行业之间的优势互补，跨界的风险摊薄与盈利猜想，都使得并购重组一直是资本市场的焦点，不少个股也因此而大放异彩。

　　可以预见的是，未来无论出于经济“调结构”，乃至国企改革、促进新兴市场的发展等目的，监管层针对并购重组市场的制度红利释放，仍将是一个主要工具和手段。

　　本报记者 徐亦姗 北京报道

　　10月24日，伴随证监会[微博]《上市公司重大资产重组管理办法》和《关于修改<上市公司收购管理办法>的决定》的发布，这项酝酿一年有余的并购重组办法终于实质性落地。

　　事实上，今年3月，国务院发布的“关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见”已经对上述资本市场的法规修改作出原则性指引。

　　在这份国务院层面的意见中，针对资本市场方向的“取消下放部分审批事项”、“简化审批程序(并联式审批)”、“发挥资本市场功能”等三大项对应的各细节条款，本次几乎全部出现在新修订的重大资产重组管理办法中。

　　在投行人士看来，本次新修订的重大资产重组办法无疑是监管层朝“去行政化”方向的进一步努力。“这与目前A股并购市场如火如荼的节奏是相吻合的，客观上需要减轻繁琐审核流程、进一步提速。”

　　伴随本次并购重组管理办法修订的最终落地，并购重组政策红利释放似乎告一段落。不过，与国务院版本略有不同的是，本次证监会层面的并购重组办法中，个别条款未彻底放开。

　　“不仅是业内讨论最热的借壳上市审批能否放开，还有发行股价购买资产定价机制等等，最终还是没有放开。”一位北京地区券商投行人士指出，而这也让业内对后续的制度红利释放有所预期。

　　另一边，伴随近年来市场上新式资本运作手法层出不穷，上市公司和中介机构利用灰色地带脱离监管审查案例层出不穷，10月27日晚，天晟新材股权转让过程中，因涉PE租壳企图绕开创业板公司不允许借壳上市的监管要求而被交易所叫停。

　　未来如何规范资产收购过程中利用现有制度漏洞打擦边球的上市公司行为，仍持续考验监管层智慧。

　　并购重组2.0时代来临

　　“环境和政策越来越宽松了。”谈及近期并购重组市场的火爆，一位并购重组人士颇为感慨的指出。

　　在业内人士看来，两项新版本的并购重组办法中，对于去行政化的力度空前加大，几乎与今年3月国务院层面提及的各项资本市场并购重组政策细节完全吻合。

　　并购重组2.0时代的正式到来背后，近三年来监管层为逐步完善并购重组市场运行机制，一直在持续推进制度和规范的引导。

　　这包括建立完善的立法基础，包括立法领域的规则重订，如自2013年年底开始修订《上市公司重大资产重组管理办法》等相关及配套法规；以及持续推动并购重组市场化程度，提高效率。

　　“提高市场化的程度包括了四个方面：第一，尽可能减少或者是简化相关的行政许可，这方面我们已经出台了很多的要求，陆陆续续地取消了一些行政许可，简化了一些程序；第二个方面要逐步取消这种对并购重组的限制和禁止的相关的规定，要给企业并购重组更大的自主权；第三个方面，配套融资这些，过去并购重组分割资产是不能配套融资的，现在可以了，可以是交易金额的25%；第四，我们还是有一些行政许可，在并购重组的项目当中，大概是百分之二三十的比重可能还是要报送证监会，我们在提高效率和透明度方面做了工作。”在此前一次媒体论坛中，证监会有关人士曾指出。

　　与上述四个方面总结相对应的是，近三年以来，在“并购重组市场化”方面，审核进程逐步呈现公开透明化。一些此前多以内部审核准则的形式在内部掌握的政策，逐步以规范引导方式公开浮出水面。

　　2011年2月，证监会发布5个并购重组法律适用意见，五项新标准剑指目前并购重组领域的几大问题：包括上市公司严重财务困难认定、要约豁免申请条款选用、二级市场收购的完成时点、拟购买资产存在资金占用问题、上市公司在12个月内连续购买、出售同一或者相关资产的有关比例计算等，在豁免条款和锁定方面有所放松。

　　这种提高并购重组效率的放松趋势此后不断被沿袭。2011年8月，证监会修改重大资产重组与配套融资相关规定支持上市公司重大资产重组与配套融资同步操作。

　　2012年10月，全面公开上市公司并购重组审核流程与审核进度。自此，每周休市后，投资者都能在证监会网站上看到全部在审的上市公司并购重组审核进度。

　　与此同时，根据证监会有关部门人士透露，在逐步取消并购重组行政许可事项后，目前，约2/3的并购重组交易经上市公司信息披露后即可自主实施，无需审批。

　　2013年10月，上市公司并购重组分道审核制实施，有望比目前正常审核时间压缩一半。

　　2014年6月，证监会发布《非上市公众公司收购管理办法》和《非上市公众公司重大资产重组管理办法》，对于适用于新三板等相关领域并购重组事项作出规范。

　　松紧之术

　　从近期落地的两项资产重组办法来看，松绑之意明显，主要体现在六个方面：其一是对审批权的取消，取消上市公司重大资产购买、出售、置换行为审批(构成借壳上市的除外)。仅保留发行股票审核和借壳上市两项审批；其二是大力简化流程，如对部分要约收购义务豁免事项，取消审批；其三是完善定价机制；其四是丰富重组支付工具；其五是取消相关增发门槛和盈利性补偿等条款；其六是明确分道审核制。

　　“在并购重组部分，未来监管层的思路就是能还归市场的都尽量还归，尊重市场的博弈，促进审核进一步提速，但同时也要加强中介机构的督导，强调投资者保护。”此前，有监管层人士曾向21世纪经济报道记者总结道。

　　可以预见的是，未来，无论出于经济“调结构”、资本市场融资工具的“高效运用”，乃至国企改革、促进新兴市场的发展等目的，监管层针对并购重组市场的制度红利释放，仍将是一个主要工具和手段。

　　“本轮股市制度的变革方向日益明确，导向而言，资本市场短期定位于化解实体经济产能过剩，分担银行体系债务压力的工作，长期定位于给予中小企业更多的融资便利以期提高经济活力，所以需要并购重组在其中发挥它的关键作用。”北京一家券商研究部门副总对记者指出。

　　不过，并购重组提速预期下，并不意味着彻底的放松，“通读两项重组办法可以发现，监管层对于中介机构的要求也提至新高。”前述北京地区投行人士表示。

　　其中，包括对中介机构进一步增加了责令公开说明，责令参加培训等监管措施，丰富要约收购履约保证制度，强化财务顾问责任。

　　此外，对于加强投资者保护方面也有切实举措，针对并购重组中对投资者利益的最大损害的“高溢价收购”和“收购资产以次充优”，办法列出具体的监管措施。

　　而这也在今年以来的并购重组审核过程中得以体现，截至今年9月，A股共有8家上市公司重大资产重组审核被否，其中武昌鱼和天兴仪表两家公司被否原因均为“资产定价不公允”。

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