夏寅

　　2月21日，东电B股(900949)(以下简称，东电B)重组方案出炉，以大股东浙江浙能电力股份有限公司(以下简称“浙能电力”)换股吸收合并东电B方式，即通过东电B“B股转A股”，实现浙能电力的整体资产上市。

　　然而，该换股方案甫一公布，便引来中小股东的不满。

　　记者亦发现，此番换股方案的东电B换股价格、新浙能电力发行价格成为市场关注的焦点。而最终决定方案是否通过的，或许是关联股东——中国华能集团公司(下称“华能集团”)。

　　当日，东电B股股价亦是复盘涨停，报收0.631美元/股。

　　首例“B换A”

　　据东电B换股方案公告，浙能电力本次发行的A股全部用于换股吸收合并东电B。本次换股吸收合并不构成借壳上市，亦不安排配套融资。

　　本次换股吸收合并前，浙能电力为东电B控股股东，合计持有其39.80%股权。

　　但浙能电力持有的东电B股份不参与本次换股，也不行使现金选择权，并将于本次吸收合并后予以注销。本次合并完成以后，东电B将退市并被注销法人资格。

　　目前，披露的新浙能电力的预计发行价格区间为5.71元/股至6.63元/股，但最终发行价格尚未明确。

　　另外值得关注的是，以前二十个交易日的均价0.552美元/股基础上溢价41.12%，东电B换股价格确定为0.779美元/股，折合人民币4.90元/股(以人民币对美元中间价6.29计算)。

　　上海一位券商投行保代表示，“多年来B股市场亦是国内证券市场的‘鸡肋’，监管层对B股改革也是势在必行，东电的B转A可能让目前B股市场多了一个改革方向。”

　　而正是本月，引领B股市场改革的“B股转H股”案例颇有进展。

　　2月19日，万科A(000002.SZ)公告称，“于2013 年2 月8 日向香港联交所提交了关于本公司境内上市外资股转换上市地以介绍方式在香港联交所主板上市及挂牌交易A1 申请表，并于2013 年2 月15 日正式取得香港联交所下发的受理函。”

　　20日，丽珠集团(000513.SZ)则是临时股东大会通过了“B股转H股”的方案。

　　值得注意的是，本次换股吸收合并亦须经东电B股东大会审议，并分别经出席东电B股东大会的全体非关联股东和B股非关联股东所持表决权的三分之二以上表决通过。而华能集团持有其5.14亿股，占总股本的25.57%，有相对集中的表决权。

　　小股东反对声众难维权

　　此番东电B“B转A”背后，其小股东对前述吸收合并方案并不满意。

　　有小股东指出，无论是按PE还是PB计算，此次浙能电力吸收合并东电B都一定程度上侵害了小股东的利益。

　　经记者计算，2012年东电B的每股收益为0.3967元，若以前述4.9元/股的换股价格计算，其对应的PE为12.35倍。

　　而2012年浙能电力的每股收益为0.45元，若以前述5.71元/股-6.63元/股的预计发行价格区间计算，则其对应的PE为12.69倍-14.73倍。

　　可发现，若以预计的区间下限5.71元/股下限发行，东电B股东以4.9元/股换成新浙能电力A股才“吃亏”不多。

　　另外，不可否认的是，东电B4.9元/股的换股价，表面上为41.12%的溢价，较以往的吸收合并案例溢价均要高，但实际上该换股价格仅仅是其自身的每股净资产价格。

　　按双方合并前每股净资产对比，2012年东电B股本为20.10亿股，相应的净资产为98.52亿元，则其每股净资产为4.90元；2012年浙能电力股本和母公司股东权益各为80.33亿股和277.94亿元，则其每股净资产为3.46元。

　　由此，东电B以4.9元/股的换股价对应的PB才为1；而浙能电力以5.71元/股-6.63元/股发行价对应的PB为1.65-1.91。

　　前述券商保代对记者坦言：“如果同样按照净资产计算，确实也是合理的，但是大股东会否掉这个方案，所以那样计算没有意义，谈不上侵占小股东利益。”

　　另有浙江PE人士指出，“现在换股方案还是有较大的弹性，关键还要看尚未最终确定的浙能电力的A股发行价格。假设发行价甚至还要低于预计下限5.71元，东电B股股东接受换股可能会高一些。”

　　此外，该吸收合并方案不尽如人意的现金选择权，或让东电B股东钻进了不得不换股缴械的“死胡同”。

　　东电B换股方案显示，现金选择权目标股东为东电B除浙能电力以外的全体股东，该等股东可选择全部或部分申报行使现金选择权。

　　本方案确定的现金选择权以定价基准日前二十个交易日的均价0.552美元/股，仅以溢价5%确定现金选择权价格为0.580美元/股。本次现金选择权由浙能集团和中金公司作为现金选择权提供方，将以美元方式提供给东电B股东。

　　但是，昨日东电B股复盘涨停，报收0.631美元/股，使得0.552美元/股的现金选择权显得毫无意义。

　　但对上述华能集团而言，该方案的通过具有重大意义。有业内人士分析，华能集团所持5亿余股为限售股，如成功转至A股，随着限售期的解禁，最终流动性将获得巨大的改善，“就算行使现金选择权也能大幅套现”。因此其赞同该方案的可能性很大，小股东反抗乏力。

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