超日危机暴露债券发行潜规则
夏欣
2013年3月，“11超日债”的首笔8980万元应付利息或将再次“袭击”超日太阳。
1月9日，超日太阳发布公告称，评级机构鹏元资信评估有限公司(下称“鹏元”)将公司超日太阳及其发行的“11超日债”信用等级进行了下调，二者均由AA下调为AA-。
仔细审视“11超日债”发行前后超日太阳所面临的财务问题， 似乎投行、评级机构都没有起到其应该担负的责任。
蹊跷的高评级
“11超日债”于2012年3月发行，规模10亿元，期限3年。经评级机构鹏元评级，发行人超日太阳的主体信用等级为AA，本期公司债券的信用等级为AA。
在《公司债券信用评级报告》(下称“《报告》”)中，鹏元称，超日太阳近年业务规模大幅增加，目前订单相对充足，后续业务有一定保障。这或许是鹏元认为超日太阳经营状况良好的原因；但是，鹏元没有提及的是，在超日太阳的资产中，应收账款余额为33.42亿元，占总资产的42.3%，且业务90%以上在海外，风险很大。
超日太阳2012年三季度财务报表显示，其资产79.0亿元，负债50.4亿元，所有者权益28.6亿元，经营现金流净额为-5.93亿元。
这也与鹏元给出的债务人AA评级的定义“偿还债务能力较强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低”明显不符。
对此，某评级机构评级部负责人表示，这倒不违背评级原理。
“从评级原理上说，评级不是按一个公司的短期财务指标，而是看其未来2~3年的财务指标给出的评级。”换句话说，评定的级别有时候与其财务指标是对不上的。
众所周知的是，从2011年11月美国启动针对中国的光伏“双反”调查开始，国内光伏行业就进入寒冬。而且，对于仍处于政策补贴期的光伏行业来说，反而恰好是“受不利经济环境影响很大”的行业。
对于鹏元给出的两个AA评级，上述评级机构评级部负责人表示，这对于以专业性著称的评级机构来说，“太不可思议！”
“说实话，两三年前能看出光伏行业前景不乐观的人少，但是，2012年，海外双反以及竞争压力，国内光伏企业经营早已步履维艰。这时候判断光伏行业的发展前景，应该是很清晰的。”
2012年，江西赛维、无锡尚德濒临破产窘境，表明当时已经持续低迷的国内光伏产业绝对够不上“偿还债务能力较强，违约风险很低”的评级。
因此，他认为，鹏元的AA评级简直就是儿戏一样。上述AA评级的结果只能说明两种情况，“一是评级机构水平有限，二是评级机构为了挣钱而忽视财务数据的事实。”
2013年3月，“11超日债”将支付首笔利息，超日太阳应付出8980万元。与此同时，超日太阳的3.8亿元银行贷款已逾期，业内认为，超日太阳已发生实质违约。
这并非鹏元第一次调降超日和超日债的评级。此前，鹏元曾对超日太阳主体长期信用进行降级。
2012年6月28日，鹏元将超日太阳主体长期信用评级展望调降为负面。
劣币驱逐良币
本报记者在采访中发现，发行评级机构鹏元当时的两个评级人员中的一个，杨文鹏已经离职，而对于超日太阳离谱的AA评级，鹏元方面以事情敏感为由，拒绝了记者的采访。
当时，虽然发行评级机构鹏元资信给出了AA评级，但“11超日债”的票面利率依然达到了8.98%。而当时银行间市场发行的AA信用债的利率大约只在7%左右。
对此，某评级机构评级部负责人告诉记者，“(利率)发得这么高，代表投资者(对11超日债)的不认同，认为其风险大。”
不过，他特别强调，这也源于评级机构的AA评级对投资者造成了极大的误导。
据记者了解，“11超日债”的投资者全部是机构，但是对于这些机构来说，他们更多的只关注评级机构给出的评级预估风险。而在评级机构专业性缺失的前提下，机构也将严重受累。
此外，记者采访发现，行业潜规则也是超日太阳和“11超日债”被评为AA的幕后推手。
目前，基本上，只有发行主体的长期信用级别达到AA级别的公司债才能发得出去。因此，对于上市公司来说，谁能给其评为AA级的，就找谁做评级。这也导致评级市场出现“劣币驱逐良币”的无序竞争。
而造成这一现状的原因，也与监管机构对于市场风险的担心不无关联。债券承销机构和评级机构都知悉的内部规则是，“只有评到AA，才比较容易获批。”
以至公司债的评级一路水涨船高，由原来的A+，到AA-,再到现在的AA。
其实，对于“11超日债”来说，“完全可以评为BBB，票面利率发到15%~20%，而没必要强努到完全够不着的AA。”上述评级机构称。
“超日太阳”事件引发的连锁反应还在发酵，但更值得警醒的是，监管层对于评级机构的监管尚存在盲区与混乱之处。
据记者了解，由于业务管辖所致，目前央行、发改委、证监会都可以对评级机构及市场进行相应的监管。但问题是，虽然有监管机构，所谓的监管却几乎是盲区。
此外，并非评级机构专业水平造成的失误 ，而出于其主观故意，不尽职尽责造成的投资人损失，其责任的追究问题，并没有相应的法律制度约束。
超日事件如何演化，可能成为中国资本市场上的一个标志性事件。我们将持续关注。
进入【超日太阳吧】讨论