刘宝强

　　[ 对于四季度业绩，瑞银分析师仅仅预计有望实现净利同比微增。陈美凤也称，公司穿越周期基因不足，中低端表现疲弱，高端业务表现尚可但难挽大局 ]

　　昨日晚间，用友软件(600588.SH)称拟以不超过每股11.18元的价格回购公司股份，回购总金额最高不超过2亿元。而就在10月15日，用友软件定向增发申请获得证监会核准。根据增发方案，公司拟以13.58元/股为发行底价，向不超过十名投资者发行不超过13833万股，募资约18.8亿元投向“用友下一代企业与政府应用系统”等三大项目。

　　增发悬念

　　一方面投资新项目缺乏资金不得不增发，一方面因为公司股价连续大跌，不得不无奈回购，这种情况下，公司的增发产生悬念。截至昨日收盘，用友软件报8.34元，而此前增发底价为13.58元，也就是说，如果公司今年四季度业绩无法出现逆转引发股价大涨，增发悬念则较大。

　　因为三季报公司营业利润亏损高达1.6亿元，属2001年上市以来最大单季亏损额。在三季报发布后，公司股价连续下跌，从发布三季报前的13.67元下跌到12月3日的7.93元，几乎腰斩。对于三季度业绩大降，海通证券分析师陈美凤认为一是宏观经济对公司业务影响超出预期，高端业务景气度下降，中端业务未能止住下滑趋势，低端业务增速也趋缓；二是烟草行业订单滞后；三是分销比例提高进一步降低中端业务增速。

　　瑞银分析师认为，相对于三季度部分企业客户延迟收入确认的现象，四季度高端ERP收入确认速度有望恢复，高端ERP收入增速将好于三季度，但中低端ERP需求的回升仍具不确定性。对于四季度业绩，分析师仅仅预计有望实现净利同比微增。陈美凤也称，公司穿越周期基因不足，中低端表现疲弱，高端业务表现尚可但难挽大局。

　　对于股价下跌，以及本次增持是否对公司增发产生影响，记者电话联系公司董秘，但是董秘既不接电话，又不回短信。

　　自有资金回购

　　公司昨晚公告称，将通过上证所集中竞价交易方式回购注销股份，减少注册资本。回购价格不超过每股11.18元，拟用于回购的资金总额最高不超过2亿元，资金来源为公司自有资金。预计回购股份约为17889087股，约占公司总股本1.83%。公司称，根据公司经营、财务及未来发展情况，公司认为可以承受2亿元的股份回购金额。

　　公司称，控股股东在10月31日通过上证所证券交易系统增持公司股份91.02万股，公司部分董事、监事和高级管理人员于10月31日和11月1日买入共计79.59万股，其增持的目的显然是为了稳定因三季报不佳引发大幅下跌的股价。但是在熊市状态下，丝毫没有对公司股价产生任何支持作用，在公司控股股东和高管增持后，公司股价又几乎下跌20%。

　　危机下的扩张

　　对于用友软件的亏损，有机构投资者认为，主要是公司商业模式不同于一般的生产型企业，公司的主要经营成本大都是人力成本，在年初的时候，公司预计全年业务有多大的扩张，然后按照计划招聘人员，但是在人员扩张后，今年国内经济下滑，公司业务受到影响，没有随着人员的扩张出现大幅扩张。“收入没跟上，人员增加不少，又不能裁员，人力成本增加，导致公司亏损。”

　　国泰君安分析师称，第三季度由于职工薪酬的增长，公司的销售费用和管理费用分别同比增长11%和26%，二者合计占营收比例提升19个百分点至107%。随着公司加强对费用的控制，四季度费用率有望降低。

　　实际上，公司不仅仅今年在扩张，从2008年到2011年，用友软件并购的各个行业软件企业有20家左右，并购费用超过10亿元。仅仅2010年收购上海英孚思为信息科技股份有限公司就花费近5亿。

　　但是在宏观经济着陆后，公司的收益跟不上人员的扩张，公司的效益迅速下跌。虽然公司市场占有率全国第一，但其主要产品主要集中在中低端市场，客户集中在中小企业，毛利率较低，而毛利较高的高端市场比例很低。这种情况下，虽然是高新技术企业，但实际上已经沦为低级加工的制造企业。这样一旦经济不振，公司盈利大降。

　　海通分析师表示，就公司的竞争力而言，尽管与本土的竞争对手，如金蝶[微博]国际相比有所提升，与SAP和Oracle等强势外资厂商相比并无明显的产品竞争力进而市场份额提升的趋势。整体来看，公司目前的业务布局、产品和管理层能力并不具备足够的穿越周期的基因。

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